中信建投宏觀預計：Q2經濟增速在3％-4％ 通縮壓力大於通脹壓力

　　二季度GDP增速有多低？年內內需的修復節奏更傾向是“輪動回升”而非“共振回升”。直接受政策影響的基建投資和直接受益於寬信用寬貨幣的房地產投資或較早迎來改善，居民消費受制於失業壓力和可支配收入增長減速、製造業投資受制於盈利預期的不確定性，可能會成為疫情消退後經濟爬坡進程中的滯後變量。考慮到內需各分項未來修復的不同步性，疊加外需和出口的回落壓力，我們認為Q2經濟增長仍有可能低於6％左右的潛在增速。預計Q2經濟增速在3％-4％，但即使經濟增速達到預期區間上限，全年經濟增長“保3％”仍有難度。

　　出口受衝擊幅度有多大？測算顯示，如果2020年全球經濟增速接近2009年、在0附近，則2020年中國出口總額下降20％-25％，如果2020年全球經濟增速接近聯合國預測的-0.9％附近，則2020年中國出口總額或將下降28％-33％。如果2020年中國經濟增速在3％左右，則當年進口總額可能下降6％-13％，如果2020年中國經濟增速在2％左右，則當年進口總額可能下降10％-17％。考慮到疫情全球化導致的國際商品通縮壓力，2020年淨出口對中國實際GDP增長的負面衝擊可能大於名義GDP。全年淨出口或拉動實際GDP下降2.0-2.5個百分點。

　　糧食危機會捲土重來嗎？當前與上一輪糧食危機發生背景差異較大，糧食價格沒有持續上漲的基礎。（1）新冠疫情下户外消費需求受限，統計數據表明糧食整體需求量收縮；（2）部分國家限制農產品出口政策並不會明顯減少主要糧食貿易量，僅是防範出口超預期增長；（3）主要糧食庫存量連年攀升，庫消比處在歷史較高水平，價格不具備趨勢性上漲的核心動力；（4）油價低位徘徊，生物燃料對糧食需求有望減弱，糧食生產成本亦有節約。我國農作物種植以三大主糧為主，種植面積合計佔比近六成，為保障主糧安全提供了堅實基礎。當前我國國內水稻、小麥產量高位運行，庫存仍在持續攀升，價格不具備上漲基礎。隨生豬產能恢復預計玉米價格小幅上行。大豆價格預計在4月產銷運恢復正常後與國際價格同步平穩運行。

　　是滯脹還是通縮？相比於引起高通脹所需的貨幣超發水平，當前的廣義貨幣增速相對偏低，並不足以引發CPI大幅走高的擔憂。即使未來廣義貨幣增速進一步提高，考慮到傳導時滯，所拉動的也應當是2021-2022年的通脹率，年內難以出現貨幣超髮帶動CPI回升的局面。消費有效需求的不足制約了需求拉上型CPI通脹的傳導機制。短期看，油價同比跌幅擴大或繼續加大輸入性通縮壓力。中期看，國際商品價格或仍有同比回落空間。即使未來在環比的維度上，CRB指數有可能拉動個別月份的PPI回升，但在同比的維度上，CRB指數可能持續成為年內的輸入性通縮因素。下半年PPI同比通縮程度或有所收窄，但回升幅度取決於內需恢復的力度和節奏，年內能否走出同比通縮仍存在一定不確定性。疫情導致的供給收縮對總體物價水平的影響不及需求減少，總體看通縮壓力大於通脹壓力。