本文來源：時代週報 作者：黃嘉祥
時隔四年，港交所(00388.HK)醖釀新一輪重大的上市制度改革。
10月19日，香港特區行政長官李家超在其上任後首份施政報告中表示，為維護香港國際金融中心地位，港交所擬修改主板上市規則，吸引無盈利、無收入科技公司上市，預計明年可施行。
同一天，港交所刊發諮詢文件，建議擴大香港現有上市制度，允許特專科技公司來港上市，並就此徵詢公眾意見。根據諮詢文件，新規則將適用於新一代信息技術、先進硬件、先進材料、新能源及節能環保、新食品及農業技術五大特專科技行業的公司。
截至2022年9月底，港交所證券市場市價總值為30.8萬億港元。制度改革之下，意味這個超30萬億港元市場將迎新變化。
港交所自2018年港交所推行25年最大變革以來，掀起了一輪生物科技公司赴港IPO熱潮，中概股亦紛紛迴流香港二次上市，香港市場公司愈趨多元化，港交所IPO集資額也連續兩年登頂全球。但自2020年來，港交所IPO募資額排名逐漸落後，今年上半年已跌出全球前五，業績也出現下滑，今年首三季股東應占溢利較去年同期下跌28%；再加上港股特專科技行業公司數目較少，港交所改革勢在必行。
“連接資本與機遇是港交所的核心戰略，為此我們致力進一步提升香港作為全球創新產業公司首選上市地點的地位。新建議將增加香港上市公司種類，讓更多不同類型的公司可進入這個具備深度和流動性的國際市場，同時也為投資者帶來更多選擇。”港交所行政總裁歐冠升表示。
歐冠升説，正如《上市規則》增設生物科技章節後造就了香港的醫療保健融資生態圈，港交所預期這次增設特專科技的新規定後，將有助推動區內以至其他地方在這五個前沿行業的人才和投資金額增長。
上市制度改革平衡術
市場翹首以盼的特專科技公司上市新規終於要來了。
港交所在諮詢文件中稱，特專科技公司目前在香港上市會面對不少困難，因為這些公司大多未能達到主板資格測試的盈利、收益或現金流量要求。特專科技公司因其性質使然，往往會造成某些監管上的問題，包括估值難有共識、缺乏主管部門制度、未能成功商業化、依靠外來資金維持營運等。
具體來看，特專科技公司通常於仍在發展初期的新市場經營業務。因此，在對特專科技公司進行估值時，可能難以準確預測該公司產品／服務的潛在市場規模，以及該公司在滿足該潛在市場需求方面會有多成功；旗下特專科技產品並未商業化的特專科技公司的估值受投機炒作及操縱影響的風險會較高；特專科技公司的產品及服務通常毋須經主管部門的評估或批准，缺乏有效的主管部門監管。
港交所根據預期市值、研發、收益、第三方投資等事項，為特專科技企業量身設定上市標準。在建議制度下，特專科技公司將分為已商業化公司及未商業化公司兩大類，其中未商業化公司因為風險較高，規定也較為嚴格。
已商業化公司的定義為經審計的最近一個會計年度特專科技業務所產生的收益至少達2.5億港元的公司，上市時的預期最低市值為80億港元，未商業化公司預期最低市值則為150億港元；已商業化公司研發投資金額須佔總營運開支至少15%，未商業化公司則要達到50%；同時，上市申請人須獲得來自資深獨立投資者相當數額的投資。
至於首次公開招股的規定方面，擬要求特專科技公司上市後自由流通量至少達到6億港元，披露的資料包括首次公開招股前資料、商業化現況及前景以及適當的示警聲明。
與A股科創板、現時香港主板，以及美國、英國及新加坡的證券交易所相比，港交所對特專科技公司所設定的市值及收入門檻，一般都比其他交易所的其他測試門檻高。
在10月19日下午舉行的港交所特專科技公司上市制度諮詢傳媒簡佈會上，港交所上市主管陳翊庭回應稱，80億港元估值的要求並不高，目前獨角獸公司差不多也是這個水平，A股科創板很多專精特新公司也在這個範圍。“在與市場初步溝通時，大家認為這對很多公司都是相當有吸引力的。”
當然，市場也有擔憂的聲音。諮詢文件顯示，若干上市公司機構投資者及私募股權公司有所顧慮，特別是對未商業化公司，質疑市場對這些公司可有足夠的機構投資需求，又擔心這些公司並不適合散户投資者投資。
陳翊庭稱，這些特專科技公司有非常特殊的融資要求，所以為它們量身訂造了一些規則，這個是衝着競爭力來考慮的。但考慮到對於投資者的風險相對會比較高，因此在制度設計上，就引入了很多保障投資者的設計，如擬引入“資深獨立投資者”制度，在定價、鎖定期方面與一般的IPO做法也是有區別的。
諮詢文件披露，上市申請人須獲得來自資深獨立投資者相當數額的投資；於上市申請日期前的至少12個月之前已獲得來自至少兩名“領航”資深獨立投資者的大額投資；來自所有資深獨立投資者的合計投資金額達到公司於上市時已發行股本的規定最低百分比，即10%至20%（已商業化公司）或15%至25%（未商業化公司）。
此外，首次公開招股後，對控股股東、關鍵人士、領航資深獨立投資者等施行首次公開招股後禁售期的限制。對未商業化公司施加額外持續責任，包括中期報告及年報中額外披露發行人達到商業化收益門檻的進展等。
“在制定有關建議時，我們考慮了特專科技公司的特點，特別是科技在有關公司業務上扮演了獨特的角色，以及相對於其他上市申請人，這些公司的發展仍處於初期階段。我們相信建議中的規定可在各方面之間取得適當的平衡，既能維持市場質素，亦能建立具商業可行性的新上市章節，配合新一代領先企業的集資需要。”陳翊庭説。
陳翊庭還稱，“特專科技”本來就很難定義，因為科學技術在不斷變化中。選定這五類行業，參考了其他市場同業的標準，但有關行業範疇不會一成不變，保留了一定的靈活性，港交所將會根據科技發展對相應機制作出調整。
港交所改革突圍
港交所這次上市制度改革既是一脈相承，又與時俱進。
2018年，港交所改革上市制度，允許未有收入的生物科技公司、同股不同權的創新產業公司和在海外上市的中概股來港上市。改革4年來，吸引更多醫療保健及信息科技行業的公司來港上市。信息科技行業目前是港交所市場上最大的行業，醫療保健與信息科技行業合計現佔香港市場總市值超過三分之一。
儘管港交所的市場在上市改革後更為多元化，但港交所的研究顯示，特專科技行業的公司數目及市值而言，香港仍落後於美國及中國內地。美國及中國內地市場目前有大量特專科技發行人，其中為數不少都是過去四年內才上市的。
數據統計顯示，截至2022年9月9日，美股特專科技發行人數目達到738家，總市值達到85.4萬億港元，A股特專科技發行人數目為451家，總市值15.3萬億港元，港股特專科技發行人數目僅99家，總市值3萬億港元。
另一方面，這次擴大香港現有上市制度，或與港交所近年表現欠佳相關。
近年來，港交所IPO集資額在全球排名逐漸落後。港交所2020年首次公開招股集資額位列全球第二，達4002億港元，全年新上市公司達154家；2021年，港交所全年新上市公司共98家，集資額3314億港元，位列全球第四。今年上半年，港交所新股募資跌出全球前5名，新上市公司僅27家，募資額197億港元，較去年同期下跌91%。相比之下，上交所和深交所上半年分別奪得全球IPO融資規模的冠軍和亞軍。
港交所於10月19日發佈2022年三季度財報顯示，2022年第三季香港首次公開招股市場回暖，期內共有29只新股上市，總集資額達535億港元，是2022 年上半年集資額的兩倍多；2022年首三季合計新股總數共56只，集資額共 732 億港元；而2021年前三季度港股市場首次公開招股集資總額2859億港元。
港交所業績也出現下滑。財報顯示，港交所2022年首三季收入及其他收益為 132.55億港元，較2021年首三季所錄得的新高紀錄下跌18%；股東應占溢利為70.99億港元，較2021年首三季下跌28%。其中，港交所2022年第三季收入及其他收益為43.18億港元，同比下跌19%；股東應占溢利同比下跌30％達22.63 億港元。
歐冠升表示，第三季財務數據較去年同期整體有所下跌，主要是現貨市場持續疲軟，每日成交額下跌令交易及結算費用下跌，滬深港通北向交易平均每日成交額減少以及來自電子認購首次公開招股的存管費用減少。
各種不利因素下，修訂上市規則，吸引特專科技公司來港上市，成為港交所的當務之急。
陳翊庭表示，港交所跟香港特區政府一直都很關注市場的發展，最近也注意到專精特新企業的發展已經形成為了一個非常重要的課題，港交所都會盡力創造有利的條件來促進這一方面的發展。
諮詢文件顯示，與市場持份者討論後，港交所相信香港投資者會對特專科技公司於香港上市具強烈投資意欲，因為此類公司的增長潛力甚高。大多數持份者認為機制所甄選的行業應有助各式各樣有高增長潛力的大型新經濟公司上市。
陳翊庭也表示，經與市場初步溝通，港交所瞭解到，特專科技企業對來香港上市有廣泛意願。公眾諮詢期將於12月18日結束，若一切推進順利，港交所將盡快敲定最終版本，預計首批企業將以2022年度經審計財報遞交IPO申請。
“從全球不同的交易所的競爭態勢來講，香港還是有獨特吸引力的，這些特專科技的公司，如果選擇來香港上市，通過我們與內地的互聯互通例如港股通等方式，有機會接觸到國內的一些廣大的投資者羣體。”陳翊庭説。
“本次上市規則的更新，將是四年來影響最為深遠的一次調整。”天風國際表示，本次上市規則的修改主要目的是鼓勵170多家已提交IPO招股計劃，但正在等待合適的時機的公司正式啓動IPO融資。經歷了今年前9個月市場的低迷表現，本次上市規則的修改提議將會吸引更多科技企業來港上市，為市場注入活力。
光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華對時代週報記者表示，港交所修改主板上市規則，其意義重大、影響深遠。這增強了香港主板市場包容性和吸引力，亦能提升香港市場吸引力，有助於豐富香港主板市場結構，滿足全球投資者多元化資產配置需求，不斷提升香港市場深廣度；同時，也有助於促進香港市場繁榮發展，鞏固全球金融中心地位。