估值回落，白酒股的泡沫與機會

來源：資本星球Planet（ID：zibenxingqiu） 作者：唐飛

到了抄底白酒的好時候？

2021年，白酒板塊以24%的漲幅收官，對比2020年超過110%的漲幅，2021年白酒表現差強人意。 

進入2022年，白酒板塊並沒有迎來轉機。1月13日，白酒板塊再遭重挫，貴州茅台大跌4.56%，捨得酒業、酒鬼酒等跌幅超過5%。 

同花順數據顯示，自今年第一個交易日以來，白酒板塊在不到一個月裏累計下跌380點，跌幅超過7.5%。 

回望過去幾年，白酒股票經歷了幾輪牛熊，從人人追着買，到現在股吧滿屏都是“淚流滿面”和“年少不知科技香，錯把白酒加滿倉”的悔恨之言，也不過才一年多。此外，一貫看好白酒的網紅基金經理張坤也在去年四季度集中減持了茅台、五糧液、瀘州老窖等高端白酒股票，難道白酒行情又要“由晴轉陰”？板塊是否到了佈局時點？普通投資者又該如何抉擇？ 

01 白酒開年“當頭一棒”

從1月4日到1月21日的三週裏，A股白酒迎來集體下跌。

一線品牌貴州茅台跌了3.22%、五糧液跌2.81%、瀘州老窖跌5.50%，如果説這個跌幅尚可接受，那麼二線白酒的跌幅就有點慘不忍睹了。期間，古井貢酒跌8.7%、山西汾酒跌9.74%、金種子酒跌10.63%、酒鬼酒跌11.84%、ST捨得跌11.16%、水井坊跌12.42%、順鑫農業更是跌超15.6%。要知道，這一共也就14個交易日，上述白酒股就平均跌了10個點。

其實，白酒股的開年大跌似乎早有先兆。

2016年後，我國白酒行業告別總量增長時代，行業整體呈現量減價增趨勢，2015-2020年，白酒行業產量複合增速-10.8%，收入複合增速1%，利潤複合增速17%。

圖源：東北證券

除了整個行業的問題，以白酒為主的基金表現也不理想。作為市面上唯一一隻跟蹤中證白酒指數的基金，招商中證白酒指數所持的白酒股佔比約87.46%，市面上高端白酒“茅五瀘洋”均在其中，二線品牌山西汾酒、酒鬼酒、今世緣、古井貢酒、水井坊等也有佈局。 

2020年末招商中證白酒指數的資金規模是485.26億元，2021年三季度末飆升至928.95億元，成為首隻逼近千億大關的被動指數型基金。可最新數據顯示，截至2021年四季度末，招商中證白酒指數基金規模為776.25億元，較三季度末的928.95億元減少152.7億元，縮減幅度19.67%。此外，該基金A/C份額合計淨贖回115.09億份，其中A類淨贖回101.82億元，C類淨贖回13.27億份。

而且該指數基金2021年以來累計跌幅達14.38%，意味着這期間買入的基民很難賺到錢。

業內人士認為，以“茅五瀘洋”為代表的白酒龍頭股下跌，估值和基本面仍是主要因素。一方面，白酒股估值相對較高，按照2010年至今進行測算，白酒的PE和PB估值分位數仍處於歷史高位；另一方面，從行業景氣度來看，白酒行業的盈利預期平穩，邊際變動未出現顯著好轉。

短期來看，在估值相對較高且利潤表並無顯著改善預期的前提下，白酒行業難以出現系統性上漲趨勢。不過，長期而言，白酒行業穩健的基本面預期並未發生變化，仍具備較為顯著的長期投資價值。

嘉實基金大消費研究總監、基金經理吳越表示，2022年，特別是上半年，我判斷白酒很難出現全面性牛市，跟2016年到2019年行情完全不一樣，原因來自於無論宏觀因素、中觀產業運行週期。

和吳越有着同樣判斷的人不在少數，一貫看好白酒的網紅基金經理張坤近來態度大轉彎，減持了手中不少白酒股。

1月21日，張坤主管的多隻基金持倉比例公佈。簡單講，2021四季度張坤主要做了兩件事：賣白酒，買科技。

圖源：東方財富

以張坤管理的國內最大的主動權益基金易方達藍籌精選基金為例，這隻基金規模676億，張坤在2021年四季度大幅加倉了科技類的騰訊控股、海康威視這兩隻股票，讓這兩隻股票一躍成為第一、第二大重倉股，三季度末這兩隻股票還僅列第八、第四大重倉股。 

同時卻在去年四季度減持了瀘州老窖、貴州茅台、五糧液等白酒股。其中，瀘州老窖、貴州茅台減持幅度超過15%。

又比如在另一隻基金——易方達優質企業三年持有基金，張坤的操作路徑大致相似，均為減持白酒、銀行股，增持科技股。

不過需要注意的是，即使是張坤在賣出白酒，但貴州茅台、瀘州老窖、五糧液和洋河股份仍是其排位較高的重倉股，4只個股合計持倉市值高達366.03億元，佔其在管規模的36%。

二級市場的表現不佳，再加上“頂流”基金經理表態，白酒就似乎成了人人唯恐避之不及的“炸彈”。但也有聲音認為， 如今是抄底白酒的好時機，國壽安保基金基金經理李丹認為，“白酒股的基本面確定性較強，從完整的行業週期來看，量和價都沒有出現下行，白酒股仍處於這一輪景氣週期中。”

02 後市走向如何

在國人的傳統裏，每逢節假日，或者各種宴請聚餐，一直都是無酒不成席。

恰逢春節將至，本應是酒水熱銷的最好時機，也是投資人買入白酒的最好時機。但近些年，白酒卻遭遇了產銷量雙降的窘迫。國家統計局新統計數據顯示，白酒行業（折65度）的銷量累計值，2016年-2019年依次為1305.7萬千升、1161.7萬千升、854.7萬千升、755.5萬千升。也就是説，最近四年裏，白酒總銷量下降了42%。2020年銷量繼續下滑，可靠估計2021年延續下滑趨勢。

在黑格諮詢的報告中，2012年-2018年，白酒生產企業消失了1萬多家。企查查的數據佐證了這個觀點，我國3萬餘家生產酒水的企業和個體户中，有1萬多家是吊銷或註銷狀態。

這一切的原因或許和年輕人不再愛喝白酒有着密切關係。

圖源：Ipsos

Ipsos發佈的《2021年白酒消費趨勢》顯示，白酒的受眾雖然廣泛，但是用户主要集中在40歲及以上的中老年人羣，18-29歲的年輕人更偏愛洋酒和預調酒。而且，洋酒、黃酒、清酒、紅酒等品類分別從商務應酬、同事聚會、一人獨酌、婚宴、政務應酬等多個場景擠佔白酒份額。 

更早前，CBNData發佈的《2020年輕人羣酒水消費洞察報告》也顯示，當代年輕人雖然也喜歡喝酒，但是並不想太“上頭”，他們喜歡的是“微醺”。

該《報告》顯示，90後95後的線上酒水消費偏好首選果酒/配製酒/露酒、葡萄酒、啤酒等平均4.5%-12%vol的低度酒。要的是入口舒爽、腸胃熨帖，而不是腦袋頭疼欲裂、胃裏翻江倒海。

另一方面，白酒售價越來越高，也把一部分消費者給擋在了門外。

去年底，白酒行業迎來漲價潮，茅台、瀘州老窖、捨得酒業等企業紛紛宣佈提價。

12月28日，瀘州老窖發佈漲價通知。百年瀘州老窖60年的38度、43度、52度的窖齡酒將集體上調價格，上調幅度為每瓶70元。此外，貴州茅台旗下兩款非標產品茅台酒15和茅台酒珍品，也先後被媒體發現價格上調。根據漲價幅度，茅台酒15零售價格直接上調1000元/瓶，價格為5999元/瓶；而茅台酒珍品則上調100元/瓶，價格為4599元/瓶。

除了頭部名酒提價外，捨得酒業、古井貢酒等知名區域名酒企也都對旗下的主流產品進行了調價，紛紛開啓搶佔千元價格帶的策略。

12月21日，古井貢酒銷售公司發佈通知，年三十常規裝52度團購成交價調整為1600元/瓶，42度團購成交價調整為1400元/瓶。12月13日，捨得酒業將藏品捨得系列產品價格體系調整，38/42/52%vol品味捨得(藏品)，出廠價上調30元/瓶；52%vol智慧捨得(藏品)出廠價上調50元/瓶。

12月中旬，習酒公司將習酒窖藏1988上調50元/瓶，君品習酒上調100元/瓶，習酒獸首上調200元/瓶。與此同時，水井坊也將52度典藏大師版整箱團購價提高50元，達920元/瓶，建議零售價調高200元至1399元/瓶。

動輒千元起步的售價，顯然是將消費場景鎖定在了商務應酬、政務應酬、大型宴會等，讓更習慣獨酌的年輕人少有機會觸碰。

白酒專家蔡學飛表示，經濟受疫情影響下行，並沒有影響到名酒作為社交剛需的屬性。“尤其是喝得少的情況下，喝好點成為消費者的選擇。”蔡學飛認為，名酒適當提價，是品牌價值的體現，也是對競爭對手的一種擠壓。

中泰證券報告也認為，白酒提價潮已形成，2022年提價及傳導將成為板塊重要邏輯。龍頭企業提價將向整個行業傳導，帶來產品量和價的雙重提升。

展望後市，中高端白酒行業的長期發展仍被看好。對於後續的走勢，天風證券指出，高端白酒龍頭具備強壁壘，商業模式具備優越性，預計2022年業績仍較為穩健。中期來看，資金迴流消費板塊或將首選高端白酒；長期來看，高端白酒提價能力仍存，只是短期受到外界因素壓制，核心邏輯未變化，仍是長期看好的優質核心資產。

中金證券發佈研報認為，覆盤經濟歷史上的下行期間，高端白酒的穩定盈利能力疊加流動性寬鬆預期強化，成為經濟下行期間戰勝盈利悲觀預期的關鍵。經濟增長承壓下需求疲弱，消費承壓，增速邊際放緩是高端白酒股價下行的主要原因。但同時，伴隨經濟增速放緩，存量競爭格局加劇，行業開始加速集中，高端白酒通過擠壓其他白酒的市場份額獲得增長逆轉。

山西證券研報顯示，前輪牛市由2020年高端白酒引領，2021年次高端酒企業績彈性已現，預計2022年區域龍頭會加速釋放。

綜合來看，整個白酒行業高端越來越“內卷”，次高端打的越來越兇，在眼花繚亂的白酒股中，投資者更需要謹慎觀察。

參考資料：

[1]《白酒股大跌！基金經理激辯後市，2022年投資什麼？》，中國證券報

[2]《行業週報維持評級：白酒回調，預製菜風起》，山西證券

[3]《白酒穩中有進、積極佈局食品》，太平洋證券

[4]《2021年白酒消費趨勢》，Ipsos

*本文基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議