海倫司比星巴克更吸引年輕人？

圖源：圖蟲

編者按：本文來自微信公眾號BT財經（ID：btcjv1），作者Han，創業邦經授權轉載。

9月10日（週五），海倫司（09869.HK）正式登陸港交所，頂着“中國小酒館第一股”的光環，公司此次IPO募資約26.62億港元（行使超額配股權前）。股價上市首日表現也不俗，以約20%的漲幅高開高走，最終穩穩收漲22.91%，市值突破300億港元。

在隨後的幾個交易日裏，海倫司股價漲跌均現，沒有出現較大幅度的波動。

Helen's（海倫司）這個小酒館品牌或許對多數投資人來説，還有些許陌生。在聊它的公司經營、股票價值前，BT財經先帶你實地探訪一下這家小酒館。

“年輕人的線下社交平台”，海倫司的口號其實所言不虛。

週日晚間，筆者來到位於北京工體酒吧一條街的海倫司。幾乎每個週末，這條街道都會擠滿充斥紅男綠女，各式跑車的轟鳴也不絕於耳，酒保銷售搜尋着來往人羣的潛在顧客，動輒人均消費成百上千的夜店、酒吧可以一直喧鬧着到天亮。

海倫司（北京工體店）就位於這條街側面一個巷子的最深處，在招牌的指引下從建築側面的樓梯上到二樓，才終於到達——這裏絕對算不上該區域的黃金商鋪，但看到不錯的上座率，筆者心裏還是感慨，果然是酒香不怕巷子深，上市的酒就更不怕了。

週日晚上8點的這家海倫司仍有大約50%的上座率，顧客也大多是年輕面孔，鼓點強勁的音樂配上搖骰子的聲音讓人仍覺熱鬧。裝修風格相當“混搭”，牆面上既有東南亞風情濃郁的木雕，也有美式波普裝飾畫。

隨意入座，掃碼點餐，沒有服務員提示最低消費，更沒有銷售要加微信。打開菜單來看，價格更令人放鬆——

筆者發現，主打啤酒價格大多單瓶不到10元，裝在小shot子彈杯裏的調和酒僅需59元一打，佐餐小食價格最貴也不過30元——從價格來看，確實是年輕人可以輕鬆接受的範圍。放在一線城市中，更可謂是性價比的清流了。

從酒單不難發現，海倫司啤酒分為自有品牌（也就是海倫司牌）系列和其他品牌兩種，為此，筆者選擇了海倫司精釀和科羅娜兩種，其價格均為不到10元，後者科羅娜的價格堪比電商特惠價，而前者自有品牌精釀或許是藏着利潤的產品。

酒已經上桌，我們重點聊這瓶海倫司自有品牌的精釀。筆者發現，該品牌啤酒由名為湖州特思拉啤酒有限公司的企業生產，在2016年以前這家公司名為重慶啤酒集團湖州啤酒有限公司，當時的股東為重慶啤酒集團資產管理有限公司，後者現在名為嘉士伯啤酒企業管理(重慶)有限公司，為A股上市公司重慶啤酒（600132.SH）的孫公司。而湖州特思拉啤酒有限公司也已經易主，目前是由自然人持股的企業。

從口味上來説，海倫司啤酒比科羅娜等工業生產啤酒更好入口，並且有桃子、草莓等果味可以選擇，貼近了最近在資本市場動作頻頻、頗為火熱的精釀啤酒概念。

海倫司自有品牌啤酒的銷量究竟如何？裏面有沒有如筆者預期、藏着高利潤率的金礦？帶着這些問題，我們翻開了海倫司的財報。

先來看海倫司的業務模式。正如上文探店所見和預期，海倫司將飲品分為自有產品和第三方服務供應商產品兩類。公司招股書也直言，自營產品的盈利能力更佳，因為可以避免品牌溢價和經銷商相關成本。

量化來看，自有產品毛利率可達到70%以上，甚至高達82%；而第三方產品大多在40%—50%之間。BT財經注意到，這樣的利潤率分化程度基本和便利店（如羅森、全家）類似，也就是自營產品利潤率可以做到70%左右，第三方品牌的往往低於50%。

從收入佔比來看，海倫司自有品牌產品的收入貢獻佔比在過去三年裏呈現小幅波動，2018年—2020年分別錄得72%、68.8%和73.5%。2021年第一季度該比例小幅度攀升，至78.1%。值得注意的是，如果細分看自有產品，名為“飲料化酒飲”的佔比從去年同期的28%大幅攀升至42.7%，海倫司自有品牌啤酒（15.3%）的貢獻不及小吃（20.1%）。

海倫司的小酒館都開在哪裏？從絕對數量來看，二線城市是最多的。但鑑於一線城市數量比較少，可以粗略推斷海倫司酒館的分佈仍以一二線城市為主。

另外一個有趣的現象是，二三線城市海倫司小酒館的經營情況似乎比一線城市的更好。為什麼這麼説呢？以2021年第一季度數據為例，一、二、三線城市門店平均單店貢獻的營業收入分別為0.22%、0.27%和0.29%。

海倫司會不會是一個靠加盟費支撐營收的公司呢？招股書給出的數據顯示，公司近兩年似乎有意在控制加盟酒館的數量。從2018年到2020年，新加盟酒館的數量分別錄得4家、0家和1家，並且有26家、44家和15家從加盟轉為直營。截至2021年第一季度，海倫司已經沒有加盟酒館數量、全部轉為直營模式，該季度99.9%的收入由直營酒館貢獻。

同樣值得注意的是，似乎是因為直營模式的加重和店面數量的不斷擴張，公司的存貨水平也水漲船高，從2018年的728萬元飆升至2021年第一季度的3716萬元。

年營收不過8億元、歸母淨利7000萬元上下（2020年數據），海倫司撐起的市值卻已經高達近300億港元，算下來市盈率更是超過2000倍，海倫司是不是太“貴”了？

因為同賽道可比標的幾乎沒有，市場上的分析往往將海倫司和星巴克（NASDAQ:SBUX）、奈雪的茶（02150.HK）等公司對比研究，我們也不妨來逐一對比一下。

首先是對比星巴克。因為海倫司常被稱為“夜間星巴克”，所以網上不乏文章將之與星巴克進行對比。但BT財經認為二者可比性有限，因為星巴克早已成為市值超千億美元的巨頭，在經過數十年的穩定發展後，市場給它的估值目前只有市盈率47倍。反觀海倫司，作為初創企業市值約為星巴克的1/35，相對更小的市值、更可期的發展前景和想象空間，可以讓市場給出遠高於星巴克的估值。

既然和星巴克沒有可比性，那和奈雪的茶呢？鑑於奈雪的茶尚未實現盈利，我們在這裏來對比二者的市淨率——9月15日數據顯示，奈雪市淨率為3.7，海倫司已經高達137.0。再從市銷率來看，奈雪4.76仍比海倫司的21.17低不少。上述比較都意味着，海倫司和奈雪相比還是“貴”很多。

BT財經認為，與其把海倫司和奈雪、星巴克比較，不如將之與今年夏天以來頗為火熱的啤酒股相比。拿重慶啤酒（600132.SH）來説，公司股價一度從3月的100元/股以下衝高至7月的200元/股上方，足足翻了一倍，行業消費升級、外資進入等利好令該板塊獲得了資金青睞。

從主營業務來看，海倫司除了有店面外何嘗不像一家啤酒企業呢？海倫司的品牌影響力也在逐步建設中，在多家電商平台也能找到其官方店鋪，被歸為啤酒賽道玩家對於海倫司來説完全説得過去。不過相比華潤啤酒（00291.HK）、青島啤酒（600600.SH）和重慶啤酒通常在40倍—60倍左右的市盈率來説，海倫司依舊是不便宜。

海倫司的擴張野心同樣是其超高市值的支撐點之一。據公司介紹，此次海倫司IPO募資淨額約25億港元，其中大部分將用於未來的店面擴張，計劃在從2021年開始的三年內，分別新開400家、630家和900家酒館，2023年總店面數量突破2200家。

但快速的擴張也藏着隱患。例如鳳凰網財經《IPO觀察哨》報道稱，海倫司門店數量快速增長背後有消防安全隱患，有店面甚至消防安全審核尚未通過就急急開張，因此公司可能面臨最高600萬的潛在罰款，且置消費者人身安全不顧的這種行為“是海倫司擴張道路上一塊絆腳石”。

也有市場觀點指出，儘管海倫司成為小酒館品牌中的佼佼者，但酒水賽道的吸引力讓不少頗具實力的玩家入局，它們勢必將成為海倫司有力的競爭者。比如上文提到的星巴克和奈雪的茶，就均已試水這一門生意，前者在北京、上海等多城市推出了酒精飲品，後者也開設“奈雪酒屋”吸引女性消費者。BT財經注意到，瑞幸咖啡也在9月初推出了含有酒精的新品“金桂酒釀膠原凍”等，連鎖便利店“便利蜂”旗下快速擴張的茶飲品牌“不眠海”更是今夏就已推出酒精飲料。

別看媒體常報道“小酒館產業發展蓬勃”，其實酒飲市場本身已經不是一片藍海，尤其是啤酒。2013年中國啤酒產量突破5000萬（千升）後就一路下行，2020年錄得3411萬（千升），收縮明顯，啤酒企業紛紛緊靠消費升級、推出精釀等新品來提高盈利水平，市場競爭激烈程度有增不減。

市場競爭加劇，品牌往往會加大營銷，甚至不惜將行業拖入價格戰。數據顯示海倫司從2018年到2020年的宣傳及推廣費用逐年攀升，分別為520萬元、1210萬元、1540萬元，2021年第一季度600萬元的支出已經超過了2018年全年。

雖然仍不確定海倫司未來將如何面對更擁擠的競爭環境，但投資者仍需對此密切關注，畢竟資本對靠着營銷換增長的“網紅”品牌的興趣，來得快，去得也更快。

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