客觀看待宏觀槓桿率變化

　　近日，國家金融與發展實驗室公佈數據顯示，截至今年三季度末，我國宏觀槓桿率已連續四個季度下降，其中非金融企業部門槓桿率連續五個季度下降，政府部門槓桿率較年初略微下降，居民部門槓桿率基本穩定。2020年以來，我國宏觀槓桿率變化轉折明顯。在新冠肺炎疫情衝擊下，名義GDP增速放緩、宏觀對沖力度加大，導致2020年前三季度我國宏觀槓桿率階段性上升，而從2020年第四季度開始，經濟持續恢復、宏觀政策保持連續穩定，推動宏觀槓桿率下降。

　　在宏觀槓桿率總體下降的同時，各部門內部槓桿率結構變化也有向好態勢，在居民部門表現尤為明顯。2021年前三季度，居民部門加槓桿主要是由於個人經營性貸款增加，房地產貸款等居民中長期貸款呈下降態勢。其原因在於，為有效落實“房住不炒”，即便是疫情期間住房貸款利率總體仍保持穩定，嚴厲打擊個人經營性貸款違規流入房地產領域，有效抑制了投機購房。與此同時，為應對疫情的影響，從量和價兩方面發力，加大對小微企業和個體工商户的金融支持。

　　不過，經濟增長，即擴大“分母”，在推動宏觀槓桿率下降方面的持續性值得關注。這一方面是由於基數因素，2020年我國宏觀槓桿率上升規模並非最高，本身不利於宏觀槓桿率持續大幅下降；另一方面在於推動因素，除了宏觀政策保持連續穩定外，2020年第四季度以來我國宏觀槓桿率下降主要是因為經濟持續恢復增長，但與此同時，持續恢復存在不穩固、不均衡問題，面臨的國內外風險挑戰增多。

　　從橫向國際形勢與縱向時間維度來看，2020年我國宏觀槓桿率上升規模並不算最高。

　　從橫向比較看，2020年為應對疫情衝擊，主要經濟體利用宏觀調控政策的逆週期調節功能，紛紛推出空前的寬鬆宏觀調控政策，利用貨幣超發，推動槓桿率短期內快速上升。這種情況在國際金融危機後的2009年也出現過。但相比2009年，全球宏觀槓桿率上升規模更高，發達國家更是如此。就國際比較而言，無論是發達國家還是新興經濟體國家，宏觀槓桿率上升規模均遠高於我國。

　　從縱向變化看，我國宏觀槓桿率上升規模低於2009年。2008年國際金融危機後，我國為應對危機推出大規模投資計劃，財政政策積極擴大支出，貨幣政策寬鬆多次降準降息，槓桿率短期內快速提高。面對宏觀槓桿率快速提升，2016年以來我國着力推進去槓桿、穩槓桿，宏觀槓桿率快速上漲勢頭得到較好遏制。2020年在統籌疫情防控和經濟社會發展中，貨幣政策在保持必要支持力度的同時並沒有大水漫灌，宏觀槓桿率遠低於2009年。

　　從推動因素看，經濟增速變化是我國宏觀槓桿率變化的主因。2020年，我國經濟受疫情影響，GDP增速遠低於潛在增速是推升宏觀槓桿率的主因。2020年第一季度我國GDP出現負增長，整個上半年GDP負增長推動宏觀槓桿率快速提高。此後隨着疫情在我國逐步得到有效控制，經濟恢復，宏觀槓桿率增速下降。2021年以來，我國經濟延續恢復態勢，雖然前三季度當季GDP同比逐季下降，但各季度環比均為正增長，累計同比增速仍然較高，推動槓桿率下降。

　　目前來看，需要採取積極措施，進一步依靠經濟持續增長合理調控宏觀槓桿率。疫情發生以來，出口成為我國經濟增長的一個主要推動因素，但從2021年下半年以來，價格成為維持出口高增長的主要因素。非金融企業投資意願下降、投資需求有待提振。2021年初以來，居民消費增速超過可支配收入增速，並從第三季度開始消費支出恢復力度減弱。這些因素不利於從需求方面推動經濟持續恢復。另外，疫情形勢仍不穩定，在實現碳達峯、碳中和目標過程中出現的某些不利於經濟持續健康發展的“運動式”“一刀切式”減碳，正在得到糾正。

　　對此，在有效做好疫情防控，科學準確理解並有效貫徹碳達峯、碳中和政策的同時，需要以貨幣政策和財政政策為主要手段，產業、投資、就業等政策緊密配合，進一步增強政策調控的針對性、有效性，保持經濟運行在合理區間，從而穩定宏觀槓桿率。

　　（本文來源：經濟日報 作者系國家信息中心博士後、中國郵政儲蓄銀行研究員婁飛鵬）