再見到合鯨資本創始合夥人霍中彥時，他已連續出差75天——為籌備旗下新基金，他和同事連軸走了十幾個城市的產業集羣。
這一次，霍中彥帶來兩個好消息。其一，5億元人民幣的「吃」基金——旺鯨食品科技基金（一期）已完成首關，基石LP為食品產業龍頭旺旺集團；其二，「穿」基金將於今年三季度完成第一階段的募集工作。
2015年，霍中彥和熊三木聯手創立合鯨資本，這兩位產業老兵在移動互聯網時代投出了喜馬拉雅、樊登讀書、美ONE、一條、伴魚、樂樂趣等一系列耳熟能詳的企業。走過一個基金週期，如今的合鯨資本迭代進入2.0階段——定位“產業創投”，以“垂直產業基金+產業創新聯盟”的模式展開投資。
眼下，新的大環境對VC/PE提出了更高的要求。霍中彥認為，中國股權投資行業節奏已經發生了巨大的變化，VC/PE將迎來一個階段性的低迴報、慢回報時代。“新的挑戰下，GP想要站穩腳跟，不僅要觀察外部環境，還要向內觀照，啓動那些刻在基因裏的能力，對合鯨來説，就是我們的產業基因。”霍中彥説，“過往幫產業龍頭拓展第二曲線的完整實戰經驗，正成為助推我們進一步往前走的重要力量。”
合鯨資本創始合夥人霍中彥
旺旺做LP，投了合鯨資本
「吃」基金完成首關
早從去年起，合鯨資本內部便開始醖釀設立一支「吃」基金。
彼時，VC/PE圈內正傳來唱衰新消費的聲音，行業熱度急劇冷卻。當消費領域低垂的果實被摘光，不少同行也紛紛抽身離開。“他們快速地激動，又快速地失望。”目睹這一幕，霍中彥有些感慨。
“一提到新消費，大家就認為是投品牌，但實際上消費≠品牌，整個產業遠遠不止於此。”霍中彥説，以“吃”賽道為例，從ToB端的原料、生產、流通，到ToC端的品牌、渠道、流量，都藴含着大量創新機會。用VC行話來説，一個“吃”的垂直產業鏈，涵蓋了生物新材料、智能製造、產業互聯網和品牌渠道，只是它們都在同一個大需求的產業鏈裏上下勾連在一起。而不管是上游供應鏈，還是下游品牌和渠道端，消費領域的企業有它內在的增長邏輯，“這與移動互聯網那套模式很不相同，垂直產業的投資更需要耐心。”
失去耐心的人選擇離場，但合鯨資本依然堅定地紮根在此。去年在一次與食品龍頭旺旺集團業態研討後的聚會中，關於用產業基金投資大食品方向的科技創新，合鯨資本與旺旺一拍即合，旺鯨食品科技基金由此而來。
一切準備就緒，這支「吃」基金將如何投？不同於業內多數消費基金，這一次旺鯨食品科技基金將以全產業鏈的投資思路，深耕不同的產業鏈環節，尋找那些不曾被大家關注到的優質標的。具體來看，橫向上，旺鯨食品科技基金將聚焦三大品類：食品、飲料和餐飲，縱向則貫穿原料、生產、流通、品牌、渠道、流量六環鏈條裏的早期企業。
除了「吃」之外，合鯨資本的「穿」基金也已經在緊鑼密鼓地籌備中。一如旺鯨食品科技基金貫穿垂直賽道上中下游的特殊打法，「穿」基金將針對服裝、鞋子、箱包、飾品等方向，上到ToB的原料研發、生產製造、流通批發，下到ToC的流量、渠道與品牌。
之所以不用品牌、渠道等維度去橫切消費賽道，而是選擇產業鏈縱切，除了貫穿產業鏈有助於業務協同之外，還有合鯨過往的投資案例，已經從起步時的內容流量環節，一路投到了渠道/品牌，並上溯到數字提升產業效率的供應鏈環節，科技驅動產業升級的權重越來越大。
“消費投資也在‘脱虛向實’。”霍中彥説，“以前一説新消費，大家就想到流量，現在提到新消費，大家開始想到算法、數據、店鋪、工廠。總之，實業的味道越來越濃。”
定位產業創投，主攻大龍頭
編織一張創新聯盟網
定位產業創投，是合鯨資本創立以來面臨的一次最重要戰略選擇，用霍中彥的話來説，“相當於是二次創業”。做出這樣的定位和戰略選擇，本質上是合鯨對當下宏觀形勢、一級市場的綜合研判，加上對自身特質和優勢的理解。基於此，合鯨資本不再“單打獨鬥”，而是聯盟產業龍頭做上下游賦能。
按照霍中彥的定義，合鯨資本堅定在做的“產業創投”，一方面是深耕大消費的垂直賽道，圍繞吃、穿、住、美等巨大而恆久的基本需求，挖掘技術創新驅動的產業升級機會、人羣變遷驅動的消費升級機會；另一方面，通過與龍頭公司聯盟，建立一個完整、深度的產業生態集羣，讓產業龍頭和投資項目深度合作、互相賦能。“我們試圖用一個產品同時解決兩個問題：一邊幫產業龍頭創新，一邊幫初創企業成長。”霍中彥説。
霍中彥進一步闡釋，經過大規模調研和走訪可以看到，消費領域細分脈絡裏的產業龍頭無一不在自身業務的基礎上尋找創新以拓展第二增長曲線，當合鯨資本與這類企業達成聯盟並展開投資，既能輔助其實現業務創新，又能為其帶來財務回報。
沿着這樣的路徑策略具體到投資上，基於產業盟友的效應，合鯨資本深入到產業鏈裏的各個環節，能更快一步地touch到一些水下項目，同時為它們連接龍頭LP等盟友的產業資源，實打實地給投資項目帶來關鍵業務資源。“等於説，項目拿到我們投資的同時，還可能獲取了一筆訂單，得到核心供應商。至於產業龍頭二三十年積累的產業Knowhow，那簡直是附送，而這在創業進入深水區的今天，也非常寶貴。”
產業創投聯盟這張網勢必越織越大，這意味着合鯨資本團隊需要具備長期埋頭在產業裏的勇氣和毅力。“我們將視線拉長至10年甚至20年的週期來看待問題，把越來越多的產業鏈核心玩家團結在我們周圍，以合理的估值拿到最好的項目，而不是看誰在風口上或哪裏最熱——這不是我們的風格。”霍中彥強調。
實際上，這一關鍵詞早已刻在合鯨資本的生長基因裏。首先從“人”來看，合鯨資本團隊皆來自於產業投資、上市公司戰投，曾深度參與傳統企業龍頭如何編制轉型戰略、孵化創新業務、拓展第二曲線、操作收購兼併以及通過IPO或重大重組上市等等，這是其埋頭深入產業中最堅實的基石和底氣。
從“投”上，合鯨資本創立7年以來的投資都是其作為產業基金最佳的實踐驗證。在他們看來，驅動食品飲料新品牌、餐飲連鎖化和紡織數字化的變量並未消失，都還有着巨大的革新和投資空間。
比如在穿賽道，合鯨資本拿下了數字面料仿真技術龍頭“心咚科技”，潮流服飾產業電商平台“輕鏈科技”等等；在吃賽道，投出了在二三線城市打出了一片天地的拉麪品牌“馬香遠”、一年融了四輪的植物奶龍頭“植物標籤”。更早之前，合鯨資本在“吃”的上游供應鏈端還投了外賣代運營龍頭食亨、餐廚設備供應鏈龍頭集餐廚、凍品供應鏈平台凍品雲等項目。其中，合鯨資本在食亨上已實現了可觀倍數的現金回報。
從產業中來，到產業中去。作為產業升級的陪跑者，今天的合鯨資本在產業盟友與創業公司之間搭建了一個橋樑，既服務於龍頭LP和產業盟友，協助其實現第二增長曲線；還為初創企業更精準地連接了產業資源，助力創業公司穩健成長。
合鯨資本創始合夥人熊三木
中國VC/PE迎來低迴報時代
“善良”的企業會更長久地賺錢
眼前，中國VC/PE正在經歷着中國創投歷史上的大變局。
回望中國創投20年，伴隨着國內巨大的市場經濟體崛起，擁有人口紅利的中國市場成就了一批以美元基金為首的VC機構，他們投了BAT、美團、快手、拼多多、字節跳動等移動互聯網時代裏的巨無霸，在中國創投史上留下一個又一個財富神話。
“在今天的市場環境發生了很深刻的變化，中國股權投資行業的底層邏輯和發展節奏也會跟着變，人民幣基金不能再拿古典美元基金的打法刻舟求劍。”親歷了中國VC行業的快速發展，霍中彥如是判斷，“人民幣股權投資市場將階段性迎來一個低迴報、慢回報時代，需要耐心資本、耐力機構和耐煩工作。”
目前創投行業最大的問題自身的流動性問題，為LP帶去回報才是硬道理。過去的中國投資圈，投資機構們往往針對“投”設置了一系列法則，卻鮮少聽到他們的退出標準。如今當退出問題和DPI數字成為行業所有從業者最關心的話題，但合鯨資本早已將“以退為進”的策略作為投資工作的核心。
“當項目上會的時候，我們必須清晰地描述它可能退出的場景，是IPO還是併購，預期能賺多少倍，這些賬都是要提前計算和研判的，以退為進是我們核心的一個決策風格。”霍中彥告訴投資界，以A股的退出邏輯，用“高勝率、低賠率”做投資，與“低勝率、高賠率”的傳統VC策略相比，基金綜合回報不一定會低。同時定位產業創投後，又多了一條退出路徑，即由“鯨羣”內的產業盟友併購。
處於新一輪經濟週期的低谷，中國商業的底層邏輯發生了巨大的變化，創業難度加大，初創項目增長緩慢，霍中彥也感同身受。他認為，新的時代背景下，企業不僅要得到市場的認可，同樣也要符合中國國情的社會價值觀。早期機構中少有深度關注ESG的他總結道：“善良”的企業才能更長久地賺錢。
而於VC/PE而言，創業者和項目池規模也總體呈現縮水狀態。不過，霍中彥堅信，新的紅利還在路上，各行各業的各個環節都會出現一批細分龍頭和隱形冠軍，核心在於VC是否具備識別能力且有沒有耐心拿住它。而產業內各個節點要實現真正大規模地提升產業效率需要時間，也更需要從業者的耐心。
在中國股權投資行業嶄新的交界口，更多艱難的抉擇擺在眼前，如今喧囂與噪音漸漸消除，或許這才是VC/PE最好的年代。“歷史經驗表明，偉大企業和巨大回報往往誕生於蕭條年代。”霍中彥説。