樂居財經訊 李禮 4月16日，東北證券發佈藍光發展研報。
事件：公司發佈 2020 年度報告，報告期內實現營業收入 429.57 億元，同比上漲 9.6%，實現歸母淨利潤 33.02 億元，同比下跌 4.5%。業績增長確定性強，利潤率有所回落。本期歸母淨利潤下滑主要系物業銷售端毛利率下調，期內公司轉讓所持子公司成都迪康 100%股權使得投資收益有較大幅度上行，同時在公允價值變動收益和信用減值損失上分別確認了 2.52、1.35 億元的損失。利潤率方面，期內公司實現毛利率 22.6%，同比-5.7pct，公司毛利率下探主要系2016~18 年地價較高，在限價下利潤空間收窄的行業共性問題；實現歸母淨利率7.7%，同比-1.1pct，截至期末錄得合同負債 862.1 億元，同比+26.5%，覆蓋 2020 年營收 2.01 倍;已售未結轉面積 1050.40 萬方，覆蓋 2020 年結轉面積的 2.86 倍，未來業績增長確定性較強。費用率方面，期內三費/營收為 7.2%，同比-2.1pct，銷管費用/營收為 6.4%，同比-1.0pct，財務費用/營收為 0.8%，同比-1.1pct。
竣工預計提速，華東區域投資銷售佔比升至首位。期內公司實現銷售金額 1035.4 億元，同比+2.0%，公司 2021 年目標銷售金額為 1150 億元，較本期實際銷售額+11.1%；實現銷售面積 1205.1 萬方，同比+10.0%；實現銷售均價 8592 元/平，同比-7.3%。結構拆分方面，分區域來看，華東、華中、成都、滇渝、華南、華北區域的銷售金額口徑佔比分別為 28.82%、21.05%、14.87%、13.26%、11.26%、10.75%；分線來看，二線、三四線的並表權益銷售金額佔比分別為 39.65%、60.35%。開竣工方面，公司實現新開工 1236.04 萬方，同比+42.57%，完成全年目標的 112.37%，2021 全年計劃新開工 1200 萬方；竣工 507.32 萬方，同比-1.65%，完成全年目標的 84.55%，2021 全年計劃竣工 650 萬方，較本期實際竣工面積+28.12%。拿地方面，期內公司拿地面積962.1 萬方，同比+26.9%，對應貨值約 1300 億元，權益比例為 70%，新增項目華東區域佔比 38%；樓面價為 5800 元/平，樓面價/銷售均價為 67.51%。公司將繼續做強做大華東區域，並計劃華東區域新增資源佔比佔比≥40%，拿地金額≤350 億元。截至期末，公司錄得總土儲 2640 萬方，對應總貨值 2800 億元。從公司 2021 年的投資、供貨、銷售規劃來看，華東區域成為公司各項佔比最高的區域，投資、供貨、銷售佔比預計分別為 40%、27%、28%。
信評提升融資成本優化，三道紅線達標在即。期內公司融資成本為 8.20%，同比0.45pct，公司計劃 2021 年降低 50~100bp。信評方面，公司獲大公國際上調主體信評至 AAA，評級展望穩定。三道紅線方面，公司資產負債率（扣除合同負債）為 73.03%,淨負債率為 88.57%，現金短債覆蓋比為 1.06，踩線一條位居黃檔，其中扣除合同負債的資產負債率距離 70%的標準僅差距 3.03pct，值得一提的是，公司於 2021 年 2 月轉讓藍光嘉寶服務 64.6%的股份（交易對價 51.26 億元）將助力公司進一步實現降檔，三道紅線達標可期。有息負債結構來看，短期負債佔比為 39.5%，同比+3.3pct；長期負債佔比為 60.5%，同比-3.3pct。
投資建議：維持公司買入評級，考慮盈利能力超預期下降及降檔過程帶來的降速，下調目標價至 6.65 元，同時下調 2021-22 年 EPS 至 1.21/1.35，預計 2023 年 EPS為 1.45 元，對應 PE 為 3.31/2.97/2.76 倍。
風險提示：疫情反覆存在不確定性；業績預測和估值判斷不達預期。