【觀察】上半年負油價的大贏家，油輪船東的逆襲
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2020年上半年的負油價，讓市場驚掉下巴，讓特朗普、沙特王子、普京發愁，讓做多的期貨交易員又驚又怒，然而卻讓可以用作浮式儲存的超大型原油運輸船（VLCC）一夜之間身價大漲。
這一驚喜原原本本地反映在油輪船東的業績之中。
全球最大油輪船東上半年淨利潤大增5倍
擁有最大油輪船隊規模的中遠海能(01138-HK, 600026-CN)預計，其截至2020年6月30日止6個月錄得的歸母淨溢利介乎於28.1億元（單位人民幣，下同）至30.1億元（相當於31.2億港元至33.4億港元），較2019年上半年的歸母淨利潤4.7億元高出5倍左右。
該公司解釋，強勁的業績增長得益於期內全球石油供給大幅高於消費需求，石油運輸及儲油需求旺盛，VLCC的TD3C（中東-中國）航線平均等價期租租金（TCE）同比增加約3.04倍，達到每天8.22萬美元。
今年上半年，因俄羅斯對減產計劃的曖昧態度招致阿拉伯報復性增產，加上疫情令全球經濟需求顯著收縮而降低了對油品的消費，國際原油價格暴跌。與此同時，全球原油供過於求的狀況耗盡了陸上油庫的儲存空間，油輪成了理想的浮式儲存選擇。同時，主要消費國如中國，也趁着低油價增加國內的戰略性石油儲備。這些因素都帶動VLCC等油輪租金大漲。
中國為全球第二大油品消費國，也是目前全球最大的油品進口國。中國的原油供應有很大一部分（筆者估計三分之一以上）來自中東地區，所以TD3C（即中東-中國）航線的VLCC租金走勢或為反映中國海上油品運輸的主要晴雨表之一。
根據中遠海能的數據，最近幾個季度的VLCC船型TD3C航線平均日收益大漲，見下圖。
一方面，船租收益大漲帶動油輪船東的收入上升，另一方面，油價下跌則可降低燃料費，提升油輪船東的盈利表現。見下圖，在收入增長的同時，中遠海能最近兩個季度的燃料費佔收入比重仍控制在相對較低的水平。
從上半年國際油價以及供求關係的變化來看，不難理解中遠海能等油輪船東的業績大幅增長。
招商輪船也預告業績大增
中遠海能非獨美，招商輪船(601872-CN)最近也發佈上半年業績預喜。該公司預計其2020年上半年歸母淨利潤按年增長4.89倍-5.53倍，至27.9億元-30.9億元；扣非歸母淨利潤按年增長5.33倍-6倍，至27.9億元-30.9億元。
同樣，招商輪船解釋業績大增的原因包括VLCC市場第二季淡季不淡，高位落實部分程租合同、COA及期租等部署。此外，還因為該公司散貨船隊規模擴大及新船交付。
油輪船東後市怎麼看？
最近油價回穩到每桶40美元左右。歐佩克與非歐佩克產油國同意8月起將減產規模降至每日770萬桶。從當前狀況來看，供需情況尚算穩定，而從歐佩克與非歐佩克仍有商有量的態度來看，暫時未見黑天鵝。這或也意味着上半年罕見的負油價、油儲空間不足、各國建立石油戰略儲備引發的油輪租金大漲難再現。
中遠海能在預喜公告中提到，已利用其規模優勢調整船舶擺位，在運價高位階段積極攬貨鎖定收益，而內貿油品運輸方面已在第二季恢復正常。
中遠海能於2016年上半年實施重大資產重組，收購油品運輸公司，同時出售散貨運輸業務，以專注於油氣運輸業務。2018年3月，完成收購中石油成品油船隊，從而躍升為沿海成品油運輸市場的龍頭企業。所以經過2016年重組後的中遠海能主要經營油品和LNG/LPG運輸。其中油品運輸是其最主要的收入及盈利來源，2019年的收入及毛利佔比分別為89.68%和71.74%。
但是，油輪運輸的一個特點是：貨物流向相對單一，航線佈局較為固定，所以載重量利用率相對低，而且油污風險大，政策成本高，也容易受到市場運價的影響。
考慮到多國仍受疫情影響，經濟需求或尚未恢復，下半年若無上半年的黑天鵝事件影響，全球油品需求或仍處於低位。不過中國復工情況可喜，第二季國內生產總值同比增長3.2%，高於市場預期，對國際油品運輸的需求應得以維持，或難以再掀起運價大漲（如無意外）。同時，油價處於低位應可讓中遠海能維持利潤。所以整體來看，下半年或不大可能再出現上半年那樣的強勁增長。
總結
得益於上半年VLCC等油輪租金大漲，同時油價下跌所帶動，中遠海能與招商輪船等主要油輪船東都錄得了5倍左右的利潤增幅。
儘管招商輪船在經營油輪運輸的同時，也經營利潤相對較低的散貨運輸和滾裝船運輸，但其整體利潤表現要遠高於中遠海能。2019年，中遠海能的油品運輸毛利率為15.15%，整體毛利率為19%，而招商輪船的油輪運輸業務毛利率為28.7%，整體毛利率為22.58%。
這是因為中遠海能雖為全球最大的油輪船東，控制了最高油輪運力，但並非全為自己所有，需要額外支付船租。截至2020年3月31日，中遠海能擁有和控制油輪運力150艘，相當於2198萬載重噸，其中運營52艘VLCC超大型油輪。但是，該公司有10艘，相當於275萬載重噸為租入油輪。2019年，其船舶租費開支為12.14億元，相當於水上運輸業總收入的8.83%。
招商輪船擁有營運中VLCC共51艘，Aframax阿芙拉型船5艘，總載重噸1628萬載重噸。由於油輪均為其自有，免卻了租金開支，所以它的油輪運輸業務利潤也相對較高。
從前文分析可知，下半年的油輪運輸業務應大致維持穩定，惟低油價應有利於改善利潤率，或可在一定程度上抵消需求下降的負面影響。這對於上述兩家油輪船東的影響均為一致，但招商輪船或受散貨業務需求難振拖累，局部抵消其自營油輪的成本優勢。
第二季負油價之時，中遠海能的股價曾被推高至5.166港元（H股）的短期高位，隨後下滑至目前的3港元左右。剛剛公佈的盈喜，在剛開市時曾帶動中遠海能的H股和A股大漲，但此勢頭卻未能維持。到當日收市，中遠海能H股收報3.86港元，漲0.52%，A股收報7.43元人民幣，漲5.84%。漲不起來很可能與其下半年業績難延續上半年奇蹟有關。
作者：毛婷
編輯：彭尚京