長期來看，黃金保值的主要原因在於，其在貨幣制度交替、經濟政治動盪或國際儲備貨幣大幅貶值時期大幅攀升。近期金價大幅上漲，主要是受美中緊張關係持續升級、動盪之下避險情緒快速升温，以及再度寬鬆的貨幣政策引發美元貶值和通脹預期所致。而白銀兼具工業屬性，其對通脹彈性更高，且拉美疫情引發供給擔憂，漲幅明顯大於黃金。
金銀開啓加速上揚走勢。截至7月30日，黃金最高觸及1981美元，月內最大漲幅11.3%，時隔9年再創歷史新高；白銀罕見暴漲，一舉突破16年英國脱歐高點21.13美元及多個整數關口，最高升至26.2美元，創13年4月以來新高，月內最大漲幅44%。而此前，正如筆者在3月下旬《黃金將繼續凸顯保值價值》中所預期，金價在過去4個月持續走出震盪上漲行情。
金銀因何上漲？
金銀，特別是黃金具有貨幣、商品、金融等多重屬性，長期來看保值的主要原因在於，其在貨幣制度交替、經濟政治動盪或國際儲備貨幣大幅貶值時期大幅攀升。當前美中緊張關係持續升級，經濟政治動盪避險情緒快速升温，原有貨幣信用體系或受到衝擊；歐美多國寬鬆貨幣政策持續加碼，做為國際儲備貨幣的美元指數不斷下行；而疫情在美洲大陸等多地高燒不退，經濟復甦趨緩，美國深陷實際負利率，多重利好因素影響下貴金屬持續攀升。
美中緊張關係不斷升級，避險情緒快速升温。特朗普政府繼取消香港特別待遇之後，近期又揚言禁止中國國內銀行使用SWIFT體系，本週更是直接關閉中國住休斯頓大使館，同期美軍偵察機多次進入南海上空，多位政要不斷髮表危險言論。不斷升級的美中緊張關係，促使市場避險情緒快速升温，美國VIX指數一改多日回落態勢、自23.83升至29上方，週四夜間美股大跌，週五A股上證指數重挫3.86%，截至發稿前歐洲多個主要股票市場均呈現較大幅度下跌。不斷升温的地緣政治問題加劇了經濟政治動盪，推動金價不斷走高。
寬鬆的貨幣政策持續加碼。7月21日，歐盟領導人就經濟救助方案達成一致，將設立總額7500億歐元的恢復基金，其中3900億歐元作為無償撥款，用於資助成員國疫後重建。與此同時，美國2.9萬億救助法案資金即將告罄，新一輪救助箭在弦上，美財長表示，這一新計劃規模至少在1萬億美元，民主黨提案更是高達3.3萬億。上述政策的背後，是歐洲主要國家長期負利率和歐央行資產購買計劃，是美聯儲“不設上限”的資產負債表，寬鬆的貨幣政策買單後將轉嫁相應的貨幣及所有持有人。貴金屬的上漲，是對過度使用寬鬆貨幣政策的反應，是對法定貨幣信用和購買力的警示，曾為多年貨幣之矛的金銀，正在充當貨幣政策“吹哨人”。
美元大幅貶值。一方面美國寬鬆貨幣政策持續、財政赤字不斷上升，3月流動性危機解除後，美元指數持續下行；另一方面主要衡量美元指數的歐元則在歐洲復甦基金助推下本週大幅走強，美元指數自96上方快速下探至最低94.56。美元大幅貶值，同樣利好黃金。
疫情制約復甦，美國深陷實際負利率。黃金對抗通脹，長期以來與美債實際利率具有明顯的負相關。當投資債券可以獲得更高的收益，黃金會被拋棄；而反之若投資債券收益難以覆蓋通脹成本，則黃金會受到追捧。前美國疫情持續爆發，經濟重啓暫停，聯儲預期名義利率將在0軸附近持續到2022年；由於世界主要生產國復甦和主要資源國因疫情限制生產，上游原材料價格正逐步回升，加之寬鬆的貨幣和財政刺激，通脹預期升温，美債實際利率或長期深陷負區間。09年至11年上一輪明顯的美債實際利率下行時期，金價即快速拉昇，預計本輪歷史仍將重演。
為何白銀漲幅明顯超越黃金？
3月以來金銀比自歷史最高的121.9一路跌至83一線，銀價在3個多月的時間內翻倍。筆者認為，由於白銀兼具貴金屬和工業屬性，除受益於金價上漲邏輯外，還會受到實物供需矛盾、對通脹高彈性等因素的額外影響。
白銀兼具工業屬性。與黃金主要用於價值儲藏和投資不同，60%以上的白銀用於工業和攝影，歷史上白銀歷史走勢與有色金屬也有許多同步。疫情致礦銀供給萎縮。疫情主要肆虐的拉丁美洲，生產了世界上60%以上的礦產銀，疫情肆虐使不少當地礦區停產，給白銀供應造成巨大影響。白銀對通脹的彈性更高。歷史上通脹預期上升時，白銀的表現往往優於黃金，通脹和金銀比具有明顯的負向關係，近期美國通脹預期快速上升，也促使了本週銀價暴力拉昇。
面對歷史高位，未來是否還能繼續上行？
展望未來，想象空間可以更高。首先，08年金融危機，美聯儲先後開啓四輪QE，期間金價自700美元升至1900美元；今年3月23日美聯儲不限量寬鬆以來，其資產負債表迅速自3.8萬億飆升至7.1萬億, 市場預期2020年底之前可能進一步升至8.5萬億美元，歷史或正在重演。其次，自1971年8月美國退出佈雷頓森林體系以來，黃金價格一直圍繞美國M2增長運行，而當前美國M2正在快速走高。再次，當前美國國內對於壓制中國達成了空前一致，大選之前特朗普必然繼續展示強硬姿態，兩國緊張態勢或將持續升級。最後，美國疫情持續爆發，救助計劃必將接續，疲軟的復甦和持續擴大的雙赤字必將壓制美元指數。
（京東數字科技首席經濟學家、研究院院長 沈建光）