財説| 花4.5億收購境外虧損公司，不到一年就破產，拉夏貝爾的“雷”還有多少？
記者 | 袁穎琪
編輯 | 陳菲遐
6月的最後一天，拉夏貝爾（603157.SH）終於公佈了2019年年報。這家公司也因為連續虧損兩年而正式“帶帽”。從7月1日起，拉夏貝爾的股票名稱將變更為“ST拉夏”。
這並不令人意外，拉夏貝爾虧損早在意料之中。但令人意外的是，該份年報被審計機構出具了“非標”審計意見。問題涉及拉夏貝爾此前收購的一家全資子公司Naf Naf SAS。
收購完成僅一年，Naf Naf SAS就進入破產程序。拉夏貝爾給出的原因是受疫情影響。但這是全部原因嗎？
收購始末
拉夏貝爾之所以被出具“非標”審計意見主要是因為拉夏貝爾宣佈的已經破產的全資子公司Naf Naf SAS，無法按照持續經營假設編制財務報表。因此拉夏貝爾未對Naf Naf SAS在合併報表中所列示的相關資產及負債進行調整。審計機構也無法獲得充足、適當的審計證據來證明拉夏貝爾關於Naf Naf SAS所列示的財務信息是否合適，因此出具了有保留意見的審計報告。
拉夏貝爾對Naf Naf SAS的收購最早開始於2018年4月。Naf Naf SAS於1973年在法國創立，主要從事女裝產品及配飾銷售。2018年的時候在法國、西班牙、比利時及意大利等地區共擁有494家門店。2018年拉夏貝爾聯合Trendy Pioneer Limited和East Links International （HK） Co．， Ltd一起收購了Naf Naf SAS，購買價格為5200萬歐元，其中拉夏貝爾出資2080萬歐元佔40%股權。
Trendy Pioneer Limited和East Links International （HK） Co．， Ltd均為投資基金，在該交易中可能只扮演財務投資人角色。拉夏貝爾表示，兩家公司與拉夏貝爾均無關聯方關係。
2018年11月，拉夏貝爾又發佈公告稱將從TRENDY PIONEER LIMITED和East Links International （HK） Co．， Ltd的手中，收購剩餘Naf Naf SAS 60%股權。2019年6月交易完成，拉夏貝爾最終實現了對Naf Naf SAS的全資收購。這次收購價格定為3534萬歐元，對Naf Naf SAS估值6，040萬歐元，相比前一次5200萬歐元的估值，短短半年時間，升值16%，拉夏貝爾付出的成本並不算低。
拉夏貝爾2019年年報顯示，Naf Naf SAS相關總資產及淨資產分別為人民幣1.42億元和9979萬元。而當年拉夏貝爾投資Naf Naf SAS共支出5614萬歐元（約合4.5億元）。收購對價和賬面資產之間差距如此大，當時的收購發生了什麼？
收購真的合理嗎？
花4.5億元收購的公司，如今清算價格僅為823.27萬，還需要先償還債務。拉夏貝爾這筆投資幾乎完全打了水漂。投資者好奇，拉夏貝爾當初為何要收購Naf Naf SAS？
拉夏貝爾曾表示，決定收購Naf Naf SAS是希望提高公司整體知名度和國際化影響力。同時可以進一步豐富公司品牌組合矩陣，而且不排除將Naf Naf SAS引入中國市場的可能。
但從被收購前的財務狀況看，Naf Naf SAS談不上是個“好資產”。
首先，拉夏貝爾決定收購時，Naf Naf SAS非但不盈利，而且已經資不抵債，處在破產邊緣。2017年，Naf Naf SAS實現營業收入1.9億歐元，虧損650萬歐元。當年Naf Naf SAS的負債總額為1.23億歐元，已經大於其總資產1.13億歐元。被拉夏貝爾收購後， Naf Naf SAS在2018年上半年繼續虧損342.2萬歐元，負債總額大幅下降至5970萬歐元，主要是更換股東導致的。
但彼時拉夏貝爾自身的經營已經每況愈下。2018年，拉夏貝爾虧損1.99億元。其中Naf Naf SAS在長期股權投資科目下，虧損703萬元。
其次，拉夏貝爾從2018年以後現金流就逐年惡化。從資金角度考慮，拉夏貝爾收購Naf Naf SAS總共耗資4.5億元，帶來的資金壓力並不小。2018年拉夏貝爾賬面貨幣資金為6.05億元，比起前一年下降35%。如果不是因為缺錢，拉夏貝爾可以直接一次性收購Naf Naf SAS的全部股份，不必要引入Trendy Pioneer Limited和East Links International （HK） Co．， Ltd兩家股權投資基金。導致最終拉夏貝爾支付了更高的併購成本。
在收購Naf Naf SAS後，Naf Naf SAS和拉夏貝爾也並未形成協同效應。2018年購入Naf Naf SAS的40%股權後，拉夏貝爾並未將Naf Naf SAS引入中國市場。也許是時間太短，也許是受拉夏貝爾自身經營出現問題影響。
跑偏的經營策略
Naf Naf SAS這一收購案，只是拉夏貝爾近年來經營策略失敗的一個縮影。不只是Naf Naf SAS剛買入就破產，拉夏貝爾在2017年上市後，長期股權投資項目就從1.3億元增加到4.3億元。2018年又因為收購Naf Naf SAS增加到6.4億元。公司主要投資項目包括西藏寶信股權投資合夥企業（1.08億元）和天津星曠企業管理諮詢合夥企業（2.16億元）等多個股權投資公司。
從投資性現金流的角度也可以看出，2017年到2019年，拉夏貝爾投資性現金流分別淨流出10.97億元、13.1億元和6.09億元。拉夏貝爾希望通過投資來突破主業增長遇到的瓶頸。
但是，這些投資都表現平平。
2017年，拉夏貝爾長期股權投資項目確認的投資收益只有1843萬元，投資收益率為4.29%。2018年確認投資收益為2183萬元，投資收益率為3.58%。
經過這些年的折騰，拉夏貝爾已經陷入了嚴重危機。今年一季度，公司短期借款高達14.98億元，一年內到期的非流動負債1.1億元，兩者合計為16.08億元。同時，拉夏貝爾賬面資金只有2.51億元。
這樣一來，處置此前收購資產便成了拉夏貝爾自救的方法。先是出售杭州黯涉電子商務有限公司54%的股權，緊接着又以2.75億元的價格出售了天津星曠企業管理諮詢合夥企業（有限合夥）98.04%份額。目前，拉夏貝爾計劃以7.25億元的交易對價出讓所持有的太倉夏微倉儲有限公司100%股權。
從“買買買”切換到“賣賣賣”，凸顯了拉夏貝爾的決策失誤。過去兩年，這家公司連續虧損，今年如果不能扭虧就將面臨退市。
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責任編輯：常福強