國泰君安：經濟修復將從需求端走向供給端
國泰君安證券研報指出，1月製造業PMI較上月上升3.1個百分點到50.1%，生產和需求均大幅回升，製造業、建築業略弱於季節性，服務業略強於季節性。2023年開年PMI反映了疫情達峯後經濟的快速恢復，疊加春節較往年時間偏早(全部落在1月)，服務業修復彈性較二產更大。節後集中返工料將帶動生產走強，食品、石油、黑色、通用設備等行業供給有望率先修復。
全文如下國君宏觀 | 經濟修復將從需求端走向供給端——2023年1月PMI數據點評
摘要
1、1月製造業PMI較上月上升3.1個百分點到50.1%，生產和需求均大幅回升，製造業、建築業略弱於季節性，服務業略強於季節性：
1)供需兩端大幅回升，需求恢復快於生產，PMI領先指數大幅回升。
2)原材料價格小幅回升，出廠價格小幅下降。與季節性水平相比，企業成本壓力依然不大。
3)採購量大幅回升。原材料和產成品庫存均高於季節性，供應商配送時間加快。
4)進口升幅高於出口，表明內需恢復更快。
5)大中小型企業景氣度普遍回升，大企業重回榮枯線以上。
2、1月非製造業商務活動PMI為54.4%，較上月大幅上升12.8個點：
1)服務業PMI較季節性高0.4個點，住宿餐飲、零售回升幅度最大；
2)建築業PMI弱於季節性4.2個點，房屋建築大幅回升，表明地產施工有所改善，土木工程大幅下降，可能與疫情疊加春節靠前，工人提前返鄉有關。
3、23年開年PMI反映了疫情達峯後經濟的快速恢復，疊加春節較往年時間偏早(全部落在1月)，服務業修復彈性較二產更大。但經濟復甦的擠出並不牢固，主要表現在：一是中小企業新訂單落後於大企業，二是新興產業EPMI受外需拖累較季節性水平仍有修復空間。
4、節後集中返工料將帶動生產走強，食品、石油、黑色、通用設備等行業供給有望率先修復。1月PMI生產回升幅度小於新訂單。春節時間較早外加疫情感染高峯，農民工錯峯返鄉，導致節前生產端偏弱，隨着春節後集中返工，2月起生產有望迎來反彈。分行業來看，食品、石油、黑色、通用設備及化纖等行業原材料採購量環比上升，較其他行業供給有望率先修復。
5、風險提示：經濟復甦後續動力不足，地緣政治風險上升。
全文
1. 製造業供需兩端大幅回升
1月製造業PMI較上月上升3.1個百分點到50.1%，生產和需求均大幅回升，出廠價格小幅回落，原材料購進價格小幅回升，庫存小幅上升。從季節性角度來看，製造業、建築業略弱於季節性，服務業略強於季節性：
(1)供需兩端大幅回升。11月PMI生產較上月上升5.2個百分點，略低於榮枯線，比季節性低2.4個百分點；新訂單較上月上升7個百分點，回到榮枯線以上，較季節性低0.7個百分點；新出口訂單上升1.9個百分點，回升幅度明顯低於內需。以新訂單減去產成品庫存衡量的PMI領先指數大幅回升。
(2)原材料價格小幅回升，出廠價格小幅下降。原材料購進價格較上月上升0.6個百分點，較季節性低3.9個百分點；出廠價格指數下降0.3個百分點，較季節性低1.3個百分點。雖然企業成本壓力有所上升，但與季節性水平相比，依然處於歷史上壓力較小的水平。
(3)採購量大幅回升。原材料庫存指數49.6%，較上月小幅上升2.5個點，較季節性高1.6個百分點；產成品庫存較上月上升0.6個點至47.2%，較季節性高0.9個百分點；供應商配送時間大幅上升7.5個點至47.6%，較季節性低2.2個百分點；採購量上升5.5個點至50.4%，較季節性低1.2個百分點。
(4)進口升幅高於出口，表明內需恢復更快。新出口訂單上升1.9個點至46.1%；進口上升3.0個點至46.7%，進口環比升幅高於新出口訂單，表明內需恢復動能強於外需。
(5)分企業規模看，大中小型企業景氣度普遍回升，大企業重回榮枯線以上。大中小型企業PMI較上月分別上升4.0、2.2和2.5個點至52.3%，48.6%和47.2%，大型企業重回榮枯線以上，中小企業仍在榮枯線以下且弱於季節性，表明經濟復甦基礎仍然不穩固。
2. 服務業景氣度大幅回升
1月非製造業商務活動PMI為54.4%，較上月大幅上升12.8個點。其中服務業PMI為54.0%，較上月上升14.6個百分點，較季節性高0.4個點；建築業PMI為56.4%，較上月提升2.0個點，弱於季節性4.2個點。
(1)服務業PMI為54.0%，較上月大幅提升14.6個百分點，高於季節性0.4個點。從行業大類來看，消費性服務業(55.9%)表現好於生產性服務業(54.7%)，住宿餐飲和零售均從上月的30%以下大幅回升至榮枯線以上，體現疫情達峯後消費場景約束的迅速減弱。
(2)建築業PMI為56.4%，比上月提升2.0個百分點。分行業來看，房屋建築業較上月大幅提升8.0個點至62.1%，接近季節性水平，表明地產施工端有所改善；土木工程建築業大幅下降13.8個百分點至43.3%，大幅弱於季節性，可能與疫情疊加春節靠前，工人提前返鄉有關。
3. 經濟如期復甦，後續關注供需缺口彌補
2023年開年PMI反映了疫情達峯後經濟的快速恢復，疊加春節較往年時間偏早(全部落在1月)，服務業修復彈性較二產更大。BCI企業招工前瞻指數繼續上升，生產經營活動預期也有大幅大概，這些均表明企業對經濟基本面前景較為樂觀。
但在偏強的PMI數據背後，經濟復甦的基礎並不牢固。一方面，中小企業PMI仍在榮枯線以下，大型企業新訂單也遠好於中小企業，大中小型企業新訂單PMI分別為55.1%、48.2%和45.5%，表明需求的復甦還未從大企業擴散到中小企業；另一方面，高新技術產業EPMI在經歷12月大幅回落後，1月有所反彈，但較季節性水平仍有一定距離，可能受到外需下滑的拖累。
節後集中返工有望帶動生產走強，食品、石油、黑色、通用設備等行業供給有望率先修復。1月PMI生產回升幅度小於新訂單。春節時間較早外加疫情感染高峯，農民工錯峯返鄉，導致節前生產端偏弱，隨着春節後集中返工，2月起生產有望迎來反彈。分行業來看，食品、石油、黑色、通用設備及化纖等行業原材料採購量環比上升，較其他行業供給有望率先修復。
4. 風險提示
經濟復甦後續動力不足，地緣政治風險上升。