感謝網友金石道人來稿
這是京東數科在IPO後半程秀出的一記反常操作。
就在今年9月，京東數科遞交了招股書，擬募資200億元，預計IPO後的市值將超2000億元。
有意思的是，京東數科曾在9月30日閃電通過問詢，但在此後的2個多月裏，上市進度杳無音信。
就在各方蠢蠢欲動之際，在前方探路的螞蟻集團來了個急剎車，暫緩上市。
而螞蟻被暫緩上市，很大程度上是因為新規限制了螞蟻集團的高槓杆放貸模式，這對螞蟻集團營收佔比近4成的微貸業務（花唄、借唄）造成極大衝擊。
這個新規同樣適用於京東數科。招股書顯示，今年上半年京東數科總營收103億元，其中兩個信貸產品京東金條和京東白條的科技服務收入分別貢獻26億元和18億元，佔總營收超過4成。
這樣的關鍵時刻突然換帥，京東數科的前方，頓時迷霧重重。
京東數科，正陷入一個進退兩難的境地。
1
臨陣換帥，黑天鵝頻現
這幾天，互聯網金融界的重磅消息是這一條——
京東數科的老大換人了。
12月21日下午，京東集團發了一則任命公告，一手打造了京東數科的陳生強被輪崗調換，他的新身份是京東數科副董事長以及一個從來沒聽説過的職位：
京東集團幕僚長。
這樣一個新職位，以前只在國外的政府團隊中出現過，陳生強在這個職位上的職責是“協助劉強東為京東數科出謀劃策”。由此，有媒體給了陳生強一個新的稱號：
“辦公廳主任”。
不僅如此，天眼查顯示，在京東數科的股東里，陳生強還是僅次於劉強東的第二大自然人股東。
正是這樣一位“元老級”人物，如今成了“辦公廳主任”，不免讓人遐想紛紛。
但想想最近發生的一系列事件，這一結果似乎也在意料之中。
在此之前，京東正處在風口浪尖。在一個短視頻中，一名乘客暈機，空姐竟建議其升艙解決。而後座的西裝男子高喊“錢我來出”，結果卻是教人直接開通網貸。
隨之而來的兩度致歉，也難掩京東數科的焦慮。“廣告門”很快就會被下一個網絡熱點覆蓋，真正讓京東數科擔憂的，是監管。
螞蟻集團暫緩上市後，京東數科的上市計劃也遭到無限期擱置。而且，金融監管環境變得越來越嚴格，合規已經成為很多金融科技企業的底線。
這時候，再來看看接替陳生強上任的CEO，你會發現大有深意：
李婭雲。
這個人是京東集團首席合規官，在京東數科內部，她的角色一直是建立有效的合規及內部控制，防止政策性風險對企業業務造成衝擊。
反常的兩次道歉、換下老將的背後，東哥深知：在當下，合規是第一位，發展是第二位。
螞蟻在前，京東數科已然風聲鶴唳。
2
上市變數陡增
一直以來，京東數科都被外界調侃為“摸着螞蟻過河”。
2013年，支付寶實名認證用户超過3億。同年，在曲線獲得第三方支付牌照後，京東金融開始獨立運營，牽頭人正是陳生強。
自此，京東金融便和螞蟻金服槓上了。螞蟻有花唄，京東有白條；螞蟻有借唄，京東就有金條。本來，螞蟻金服若是能成功上市，緊跟身後的京東數科是可以來一次迎風奔跑的。
但誰成想，在上岸的最後一刻，螞蟻倒下了。跟在後邊的京東數科，頓時在寒風中瑟瑟發抖。
其一，“放貸”收入佔比很高。
儘管京東數科改了名，也一再強調自己和螞蟻不一樣，在竭力淡化金融屬性。但實際上，雖然相較於螞蟻，京東數科的科技屬性確實要強一點，但本質上，依然是一家金融企業。
此前披露的招股書顯示，京東數科主要為金融機構、商户與企業、政府及其它等三大類客户提供數字化解決方案。今年上半年，京東數科合計實現營業收入103.27億元，其中41.48%（42.84億元）由金融機構客户貢獻、52.37%（54.09億元）由商户與企業客户貢獻、5.57%（5.75億元）由政府及其它客户貢獻。
也就是説，僅從紙面上看，京東數科就有40%左右的收入依賴於金融類客户。
而實際上，根據專業人士“任博宏觀論道”的分析，從業務結構上來看，如果將
票據平台業務也納入進來，則京東數科金融類業務貢獻的營收比例預計在70%左右。
更有意思的，是招股書上的一組數字：
2017年至2020年H1，京東白條產品收入分別為14.73億元、27.34億元、32.10億元、17.84億元；京東金條營收分別為9.20億元、20.88億元、36.60億元、26.36億元，二者合計所佔總營收的比例分別為26.4%、35.4%、37.7%、42.8%。
也就是説，努力“去金融化”的京東數科，主力金融產品所提供的營收比例反而越來越高。
看來，還是“放貸”好賺錢。
其二，控制權的過度集中。
儘管近年來東哥一直在放權，但京東數科一直是他無法割捨的心頭肉。
此前，劉強東曾卸任京東數科的法定代表人、董事長一職。但僅僅不到4個月後，劉強東便再度出山，重新擔任京東數科董事長。與此同時，京東宣佈收購京東數科36.8%的股權並追加投資。
根據投中網的梳理，儘管招股書顯示，劉強東僅持有京東數科8.86%的股份，但通過同股不同權的AB股權架構設計，劉強東實際上有着京東數科74.77%的投票權。另一個數據也很有意思：
京東數科的招股書中，劉強東出現103次，劉強東老家宿遷出現233次，而京東數科實際的最高管理者陳生強，一共出現31次。
其三，收入依賴京東集團。
儘管京東數科已經從京東集團獨立，但它們之間依然有着複雜的關係。
招股書顯示，京東數科從關聯方收取的款項佔其營業收入的比例基本穩定在30%左右，2017-2019年分別為29.93%、29.25%、31.41%，今年上半年為33.20%。而其中，主要關聯方就是京東集團。
這三座大山，再加上如今愈加嚴峻的行業形勢，京東數科的上市路，徒增許多變數。
3
退路很窄
既然上市之路如此艱險，那能不能緩一緩呢？
答案似乎是很難。
據財新網報道，有京東數科A輪投資人表示，2016年1月份的融資中，當時京東數科給投資人明確的退出路徑是：
2017年衝擊戰略新興板；如果不能A股上市，則選擇海外；如果五年內無法上市，京東集團以年化9.37%兜底回購。
天眼查資料顯示，京東數科的A輪融資金額66.5億元，由紅杉資本、嘉實投資、中國太平等機構領投。
也就是説，如果京東數科不能在2021年1月份上市，則面臨着回購投資人股份的局面，到那時候，京東集團要出的錢是：
363.66億元。
這不禁讓我想起一件往事。2018年7月，京東金融宣佈與中金資本等投資人簽署增資協議，B輪融資130億元人民幣，投後估值1330億元人民幣。
對於劉強東獲得的百億融資，中國人民大學重陽金融研究院高級研究員董希淼呼籲劉強東發紅包，而劉強東卻罕見“哭窮”：
借的超級高利貸！都要數倍還回去的！還是董教授給我們這些苦逼發個大紅包吧！
退一大步來説，哪怕京東真的下血本回購，等待着東哥的，也是一個不再那麼“值錢”的京東數科。
早在螞蟻出事時，金融監管層下發的《網絡小額貨款業務管理暫行辦法(徵求意見稿)》就明確規定——
“在單筆聯合貨款中，經營網絡小額貨款業務的小額貨款公司的出資比例不得低於30％”。
對網絡小貸企業來説，這條規定的殺傷力簡直堪比氫彈級別。
京東數科同樣面臨這樣的問題。招股書顯示，京東“白條”和“金條”的信貸業務，合計收入佔比43%，是2020年上半年最掙錢的業務。而京東旗下的4家網貸公司，資本金都沒有超過50億元。
監管壓力、資金壓力、營收壓力之下，京東數科的估值，還能剩下多少呢？
4
尾聲
在京東生態裏，京東數科被寄予厚望。
這是京東在自建物流倉儲之後，獨立運作的又一塊核心業務。
京東數科招股書上披露了一些數據，其中一個是：
2017年到2020年上半年，京東金條的年度活躍用户數分別為302.08萬户、677.31萬户、1520.57萬户和1424.17萬户，近三年複合增長率為124.36%。
對京東數科來説，這是一個迅猛而又令人興奮的數字。
和螞蟻金服一樣，支撐這種增長的，是一個個金融產品。
從“京東白條”的信用支付，到“京東金條”的信用借貸，再輔以“鋼鏰”“膨脹金”等多種金融技術產品。京東金融一步步為用户打造了一個無法拒絕的信用消費場景：
小額支付，用京東白條；大額借貸，用京東金條，總有一款適合你。
這樣的便利之下，是大量抗風險能力差的用户湧入、壞賬率和資損水平居高不下、信用逾期和暴力催收比比皆是；
在免息、低息等的包裝之下，在超低年化的數字遊戲之下，借貸用户實際上承擔着高昂的利息支出和借貸成本；
誘導超前消費、過度消費，滋生諸多羣體問題和社會問題等；
但這些，都絲毫不影響“借錢”成為一門利益可觀的生意！
是的，在這一點上，京東數科和螞蟻金服，沒有任何區別。