投資要點：考慮基數較低、新老重疾險產品切換等因素，2021 年一季度NBV 有望較高增長；十年期國債收益率降至3.20%左右，我們認為未來伴隨經濟持續復甦，長端利率有望持續上行；保險板塊估值有望修復。2021 年以來日均股基交易額1 萬億，兩融餘額維持高位。資本市場改革快速推進，券商各項業務有望提速，頭部券商優勢顯著。公司推薦：中國平安、中國太保、東方財富、招商證券等。
非銀行金融子行業近期表現：最近5 個交易日（03 月29 日-04 月02 日）保險行業、證券行業、多元金融行業跑輸滬深300 指數。證券行業下跌0.91%，多元金融行業下跌1.34%，保險行業下跌1.40%，非銀金融整體下跌1.39%，滬深300 指數上漲2.45%。
證券：券商板塊估值較低、建議關注。1）29 家上市券商營業收入同比增長29%，淨利潤同比增長36%，略高於全行業平均。2020 年29 家已披露年報的上市券商合計實現營業收入4623 億元，同比增長29%，實現歸母淨利潤1331 億元，同比增長36%。28 家上市券商營業收入同比正增長，其中紅塔證券（+170%）、浙商證券（+88%）、中信建投（+71%）營業收入同比增長較多。29 家上市券商淨利潤均同比增長，其中光大證券（+311%）、興業證券（+127%）、西部證券（+84%）淨利潤增幅較多。中信建投、華林證券、中金公司ROE 居前，分別為18.18%、14.33%、13.52%。2）3 月兩市交易額略有下滑，預計券商3月業績同比小幅增長，環比下滑。3 月日均股基交易額為9894 億元，同比8%，環比-3.21%。IPO 發行35 家，募集資金260.99 億元；增發46 家，募集資金779.87 億元；公司債、企業債發行3290 億元、398 億元。兩融餘額16548 億元，同比+55%，環比-2%。滬深300 指數2021 年3 月-5.40%，上證綜指2021年3 月-1.91%，創業板指數2021 年3 月-5.34%，中債總全價指數2021 年3月+0.48%。 3）2021 年4 月2 日券商行業平均估值1.5 x 2021E P/B，推薦低估值優質龍頭和業績高增長彈性標的，如東方財富、華泰證券、招商證券等。
保險：資產端和負債端持續改善中，估值提升空間大。1）上市險企2020 年年報披露完畢，整體符合預期。五家A 股上市險企2020 年共實現淨利潤2523 億元，同比下降7.4%。2020 年投資表現良好，但由於750 曲線下移導致準備金多提、2019 年税收結轉調回導致基數較高等因素，淨利潤出現小幅下滑。2）壽險保費與價值普遍承壓，中國人壽整體表現優於同業。2020 年中國平安、中國人壽、中國太保、新華保險、中國人保的NBV 分別同比-34.7%、-0.6%、-27.5%、-6.1%和+9.7%，代理人數量亦普遍減少。除新華外，各險企下半年增速均弱於上半年。3）銀保監會披露2021 年2 月保費，2 月單月人身險保費同比+15%，健康險同比+21%，產險同比+21%。受上年同期疫情導致的基數較低、1 月部分老重疾產品保費延遲確認以及車險保費增速回正等影響，2 月保費增速較2020 年同期有明顯提升。4）十年期國債收益率降至3.20%左右，我們認為，未來伴隨經濟持續復甦和通脹預期，長端利率有望持續上行。2021 年4 月2 日保險板塊估值0.56-0.93 倍2021 P/EV，仍處低位；我們認為，負債端和資產端同時改善將帶動保險估值顯著修復。公司推薦中國平安、中國太保、新華保險等。
多元金融：政策紅利時代已經過去，信託行業進入平穩轉型期。1）受通道業務規模壓降等影響，信託資規模持續下滑。截至2020 年末，信託業受託管理信託資產餘額20.49 萬億元，同比下降5.17%。2）行業信託報酬率和實際收益率較2019 年回升明顯。2020 二季度信託平均年化報酬率1.26%，同比+72bps；年化綜合實際收益率6.25%，同比+ 39%。
行業排序及重點公司推薦：行業推薦排序為保險>證券>其他多元金融，重點推薦中國平安、中國太保、東方財富、招商證券等。
風險提示：市場低迷導致業績和估值雙重下滑。