2021-12-15粵開證券股份有限公司陳夢潔對百濟神州進行研究併發布了研究報告《百濟神州科創板上市，三輪驅動戰略強者恆強》，本報告對百濟神州給出增持評級，當前股價為164.98元。
百濟神州(688235)
12月15日，百濟神州於上海證券交易所科創板上市。伴隨百濟神州科創板上市，公司將成為首家在美股、港股和A股三地上市的企業。此次百濟神州在科創板上市募資額超200億元，主要用於藥物臨牀試驗研發項目、研發中心建設項目、生產基地研發和產業化項目、營銷網絡建設項目及補充流動資金。我們認為，此次公司科創板上市有望增強公司資金實力，提升公司的抗風險能力和持續經營能力。此外，12月14日，公司與南京維立志博生物科技有限公司宣佈達成一項授權和合作協議，斥資7.73億美元獲得後者靶向LAG-3的抗體藥物LBL-007的全球研發和生產權力，進一步豐富公司產品管線。
評論：
堅持“自主研發+Licensein+Licenseout”的三輪驅動戰略，提升企業價值
公司通過構建“自主研發+Licensein+Licenseout的三輪驅動戰略，不斷提升企業價值，拓寬商業版圖。公司是一家全球性、商業階段的生物科技公司，與注於研究、開發、生產及商業化創新型藥物。截至2021年11月4日，公司的商業化產品及臨牀階段候選藥物共有48款，包括10款商業化階段藥物、2款已申報候選藥物和36款6臨牀階段候選藥物。其中，公司共有3款自主研發藥物正在上市銷售、8款自主研發候選藥物處於臨牀在研階段、以及37款處於臨牀戒商業化階段的合作產品。
3款自主研發藥物商業化進展順利，均已納入國家醫保目錄。百濟神州共有3款自主研發藥物處於商業化階段，分別是BTK抑制劑百悦澤?（BRUKINSA?，澤布替尼膠囊，zanubrutinib），抗PD-1單抗百澤安?（替雷利珠單抗注射液，tislelizumab）和PARP抑制劑百匯澤?（帕米帕利膠囊，pamiparib）。在12月初的醫保談判中，帕米帕利成功納入醫保，替雷利珠單抗的非小細胞肺癌一線治療適應症成功納入醫保。
License in，授權產品迎來收穫季。除了自主研發外，公司不百時美施貴寶、安進、諾華、Zymeworks、百奧泰等簽訂了合作協議，就一系列管線的研發、生產、註冊及銷售活動建立合作關係。其中，公司由安進引入的Blincyto（CD3×CD19BsAb）已於2020年12月獲NMPA附條件批准，2021年8月正式商業化上市；2021年7月，另一款安進授權品種——注射用卡非佐米獲批上市，用於復發戒難治性（R/R）多發性骨髓瘤（MM）成人患者。由EUSA引入的Qarziba（達妥昔單抗β）和Sylvant（司妥昔單抗）分別於2021年8月和12月獲批上市，用於神經母細胞瘤和Castleman病（MCD）的治療。此外，公司早期研發管線布尿TIGIT、TIM-3、OX40、PI3Kδ、HPK1等新穎靶點的開發項目進展順利，為公司長期可持續發展注入動力。
12月14日，百濟神州與南京維立志博生物科技有限公司宣佈達成一項授權和合作協議，百濟神州獲得靶向LAG-3的抗體藥物LBL-007的全球研發和生產權力，維立志博獲得3000萬美元首付款和至多7.42億美元的研發、監管、銷售里程碑費用，以及兩位數分級銷售特許使用費。我們認為，LAG-3是繼PD-1、CTLA-4之後第3個有望實現商業化的免疫檢查點，戒將克服PD-1抑制劑緩解率不足等問題。考慮到公司已經布尿了PD-1、TIGIT、TIM-3等免疫檢查點，LAG-3單抗的引入有望完善公司免疫檢查點抑制劑的拼圖，未來通過聯用方案進一步提升藥物抗腫瘤療效，實現“1+1＞2”的治療效果。
License out，藥物出海正當時。除了License in外，公司正通過License out布尿海外市場，加速國際化進展。2021年1月，公司不諾華達成一項合作不授權協議，授權諾華在多個國家包括美國、加拿大、墨西哥、歐盟成員國等開發、生產和商業化抗PD-1單抗替雷利珠單抗。根據協議，公司獲得6.5億美元的首付款，並有資格在達到註冊里程碑事件後獲得至多13億美元的付款。
盈利預測
隨着公司科創板上市，公司資金實力、抗風險能力和持續經營能力有望進一步提升。LAG-3單抗的引入將進一步豐富公司產品管線，為公司長期可持續發展注入動力。目前公司自主研發品種澤布替尼、替雷利珠單抗等商業化進展順利，Licensein合作產品漸入收穫期，產品出海持續推進，早期研發管線靶點潛力巨大。儘管公司目前仍處於虧損狀態，但隨着產品管線的進一步豐富，公司業績有望持續改善。預計公司2021-2023年收入分別是14.21、25.57和40.92億美元，淨利潤為-20.6、-12.54和2.48億美元，EPS為-1.69和-1.03和0.2。未來，隨着公司研發管線產品的不斷落地，預計公司業績將逐步改善，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示
研發進展不及預期、商業化進展不及預期、持續虧損風險等