中泰證券：給予古井貢酒買入評級

2022-02-14中泰證券股份有限公司範勁松對古井貢酒進行研究併發布了研究報告《古井貢酒：回款動銷強勁，古20強勢勝出》，本報告對古井貢酒給出買入評級，當前股價為238.01元。證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，該研報作者對此股的盈利預測準確度為77.84%，對該股盈利預測較準的分析師團隊為國盛證券的楊傳忻。

古井貢酒(000596)

打款動銷積極，熱度有望持續。渠道調研反饋，古井貢酒去年9月份關賬，今年春節期間打款整體超預期，且節前終端備貨意願積極，一季度的表現有望減輕全年業績壓力，從而形成良性循環。目前終端庫存小於1個月，經銷商庫存同比往年也略低，節後經銷商庫存有望繼續向終端流動，實現經銷商現金流的進一步優化。我們認為打款超預期主要有兩方面原因：一方面是因為長三角經濟強勁，受疫情影響小；另一方面是安徽為外出務工大省，根據百度遷徙大數據，今年返鄉人流同比2021年得到翻倍以上的恢復，使安徽中高端次高端的送禮、宴請需求恢復強勁。婚宴需求暫時仍受疫情管控，但從全年維度看較為剛性，自去年起婚宴就開始向其他節假日和日常週末轉移，預計春節期間的婚宴需求有望在節後得到回補。同時百度遷徙大數據顯示，今年春節期間返鄉客流較2019年規模仍未完全恢復。因此，我們判斷正月十五後的安徽終端熱度表現將處於2019年和2021年之間，旺季持續時間可能長於2019年，即有望在正月十五後繼續保持積極動銷。

供需兩端共促結構升級，古8以上佔比提升顯著。草根調研反饋，今年起銷售考核和品牌推廣都全面轉向古8以上產品，在21年下半年嚴格的價盤管控後，22年春節渠道利潤得到保障，次高端產品利潤率較高，渠道推力足。古井的次高端產品戰略較為成功，春節期間古5古8整體保持穩中有升，而合肥地區古16、古20則放量明顯，古16的日常消費屬性加強，節前節後都需求強勁，宴席需求明顯增加；古20在安徽整體表現穩定，節前消費較熱，在禮品市場認可度明顯提升。我們預計古8及以上產品在渠道銷售中的佔比同比有所提升，產品結構的持續升級有望帶動公司利潤率加速提升。

期待國企改革，主業利潤釋放空間足。古井貢酒目前處於結構升級和全國化擴張的關鍵時期，省外競爭對手眾多，省內也面臨全國性名酒的逐漸重視。如果國企改革能夠推行，公司有望建立起制度優勢，綁定管理團隊利益實現多方共贏。2021年三季報顯示，汾酒、洋河、今世緣、迎駕的銷售費用率分別為16.14%/10.04%/12.51%/9.88%，而古井同期銷售費用率為28.74%，其中空中費用、人力費用均有較大優化空間，未來利潤釋放空間廣闊。

春節價盤穩定，廣告投放推動品牌力提升。渠道調研顯示，目前古30、古26、古20高低度、古16高低度、古8、古5的批價分別約為1200、750、530/490、360/330、210、115元，在旺季放量壓力測試下，價盤較去年年底基本穩定。春節期間，央視、安徽、江蘇三台春節晚會聯動的廣告投放拉動古井品牌力，有助於環安徽發展戰略的推行。相比去年，不少門店反饋消費者對古16、古20認可度逐漸提升，節後獻禮、古5在中端價格帶表現也有改善，很可能在今年恢復正增長。預計今年合肥市場的發展重點為提升產品結構，穩固基本盤；省外開拓重點主要為戰略市場河南與消費水平高的長三角地區，繼續加大品牌宣傳力度。我們認為目前古井省內消費者教育已基本完成，次高端產品進入收穫期，省外能夠依託“三個品牌、四種香型、三地產區”，主打次高端產品，在環安徽地區持續拓展，向十四五省內外銷售五五開的目標積極靠近。

盈利預測及投資建議：維持“買入”評級。考慮公司2021年定增造成股本增加，我們對應調低EPS預測。我們預計2021-2023年營業收入分別為126/147/171億元，同比增長22%/17%/16%；淨利潤分別為24/30/36億元，同比增長30%/24%/21%，對應EPS分別為4.53/5.65/6.85元，對應2022-2023年PE分別為42/35倍，重點推薦。

風險提示：疫情持續擴散風險、新品推廣進程放緩、食品品質事故風險。

該股最近90天內共有19家機構給出評級，買入評級17家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為274.75。證券之星估值分析工具顯示，古井貢酒（000596）好公司評級為4星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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