為何賺了指數卻虧了錢

郭施亮

2019年以及2020年本來屬於牛市行情，但這一輪的牛市行情卻與前幾輪有着本質上的區別。其中，滬市指數仍然處於區間範圍內寬幅震盪，深市指數表現明顯強於滬市，但也並未給投資者產生出強烈的牛市賺錢效應。

很顯然，以往齊漲齊跌的市場運行模式已經成為了過去式，現在的A股市場指數更容易受到少數頭部上市公司的價格波動影響。以創業板市場為例，從2018年四季度見底回升以來，創業板指數累計最大漲幅達到了一倍以上，但並未給絕大多數創業板上市公司帶來了亮眼的投資回報率，最終還是少數頭部企業的持續領漲，並對市場指數帶來了一定的失真影響效應。

整個A股市場的分化效應明顯加劇，一方面是部分中小市值上市公司的價格跌跌不休，甚至創出歷史新低;另一方面則是少數頭部企業的股價迭創歷史新高。其中，最具代表性的例子莫過於A股市場中的白酒股，部分頭部白酒巨頭企業的股票價格屢創新高，即使本身市值規模龐大，但今年以來也有翻倍乃至以上的漲幅。

在註冊制深入推進的背景下，未來市場資金會加快往頭部企業中靠攏。在存量資金博弈的環境下，市場擴容速度越快，反而有利於資金加快往少數優質資產、稀缺資產聚集，這也是近一兩年時間內，A股市場的真實寫照。

市場資金加快往優質資產、稀缺資產靠攏，但並非意味着少數頭部企業的估值會永遠抬升。因為在流動性充裕的背景環境下，資金可以給優質資產更高的估值溢價，但市場本身屬於一個多空博弈的狀態，總不會只有多頭資金，每一個主力資金背後，都可能會存在一個估值溢價的上限或可承受範圍的區間。

縱觀全球成熟的股票市場表現，在註冊制深入推進的背景下都會存在一個市場現象，即市場資金越來越集中到少數頭部企業之中，優質資產、稀缺資產成為了市場資金長期認可的對象。與之相比，對缺乏業績支撐的題材概念股以及同質化較高的普通股票，卻長期處於價格邊緣化的狀態。

以美股市場為例，即使美股市場已經上演了長達十年之久的長牛行情，也只是部分頭部企業的牛市行情，對不少普通上市公司來説，這些年來的股票價格表現卻比較平淡，遠遠跑輸同期市場指數的漲幅。很顯然這也是註冊制全面深入推進的真實寫照，市場資金也更願意給頭部企業更高的估值溢價。

作為市場化程度很高的發行制度，註冊制度的全面推進將會從很大程度上改變投資者的投資盈利模式。對不少投資者來説，還是熱衷於低價股的投資邏輯，總以為價格越便宜的上市公司，其投資安全性會越高。殊不知，隨着市場環境的變化，以往的投資策略以及盈利模式也會發生實質性的變化，越來越多的投資者可能長期處於賺了指數，卻虧了錢的狀態，對不少上市公司來説，未來更可能處於價格不斷邊緣化的運行趨勢。