《科創板日報》（特約記者 陳夢婕）訊 ，今日（6月23日），專注於高性能納微米球材料研發的納微科技登陸科創板。
不知背後是否有高瓴、紅杉等機構入局，上市首日納微科技即漲10倍。數據顯示，納微科技開盤就暴漲1052%，而午後納微科技更是大漲近1400%，觸發臨停。這樣的漲幅打破了科創板公司上市首日的漲幅記錄，此前新股漲幅最大的是國盾量子，首日漲幅為923.91%。
截至收盤時，這家新上市的科創板公司大漲1274%，報收110.88元，總市值達443.68億元。
不過，在這場財富盛宴的背後，《科創板日報》記者發現，表明上的高光並沒有看起來這麼輕鬆。在高瓴、紅杉等機構入股之時，均與實控人簽署了對賭協議。
與機構簽署對賭協議
根據招股説明書，納微科技分別和華傑投資、紅衫、高瓴等機構簽署過對賭協議。
這些協議的大致內容為：納微科技須在規定時間內實現上市。具體來看，2018年10月9日，由江必旺執掌的納微科技和華傑投資簽訂對賭協議。
根據協議，標的公司須在增資交割後6年內實現合格上市，否則投資方有權要求創始人回購投資人所持有的股份。這意味着在納微科技在成為股份公司之後，有一定的上市壓力。
天眼查顯示，華傑投資成立於2012年，註冊資本為1000萬，是一家受託管理股權投資基金。不過，在其成立的這些年裏，投資項目很少。僅投資了深圳市華永集團和深圳市航天高科投資管理有限公司。截至目前，這兩家公司都是存續狀態。
不過，蹊蹺的是，在2020年5月6日，華傑投資卻同意終止對賭協議中關於“回購權”等相關執行條例。
對此，一位深諳對賭協議的創投人士對《科創板日報》記者表示，一家公司一旦進入上市程序，監管層會認為對賭協議會影響公司股權穩定和經營業績等方面，因此該協議需要解除。
“但是，解除對賭協議對PE、VC來説並不保險。要知道，公司只是報了材料，萬一不能通過證監會審核又怎麼辦？”上述創投人士表示，所以，很多PE、VC會想辦法，表面上遞一份材料給證監會表示對賭解除，私底下會跟公司再籤一份“有條件恢復”協議，比如説將來沒有成功上市，那之前對賭協議要繼續完成。
同樣的，這一情況發生也在高瓴益恆、惠每基金、紅杉智盛、上海藥明康德、國投創合身上。與華傑投資一樣，納微科技實控人江必旺先與上述5家機構簽訂對賭協議，之後再解除回購股權。
根據招股説明書披露，2019年12月20日，在簽訂的這份對賭協議中，創投機構要納微科技在本次增資交割後4年內實現合格上市。
否則，上述5大創投機構就要求納微科技的實控人回購股權。
而在納微科技啓動上市程序後，實控人江必旺也在2020年5月22日與五大創投機構於簽署了終止回購股權等協議，以確保納微科技的上市成功。
為何會簽訂對賭協議？
在招股説明書中，納微科技自稱是一家高新技術企業，並且是打造中國“芯”材料。
天眼查顯示，這樣一家企業有過7次融資。在天使輪中，元生創投和天優投資率先進入。2018年11月，在B輪融資中，華興新經濟基金下注。而紅杉、藥明康德、國投創合以及惠每資本進入納微科技的時間則是C輪融資。
按照上述創投人士的説法，C輪説明這家公司在行業內已很有規模了。“這一時期的投資，基本上算是中後期投資。而時，公司基本上有上市計劃和動作。”
直到2020年2月，在業內名氣很大的高瓴創投也加入其中，通過股權融資的方式進入納微科技。“可以確定的是，此時納微科技基本上是準備啓動了上市程序，而高瓴創投進入就是看中公司上市後的估值溢價。”該位創投人士對《科創板日報》記者表示。
在此背景下，這一創投人士也判斷，高瓴創投入股時所投入的資金應該比紅杉資本等大一些。因為這個時候，納微科技以具有一定規模，投資風險相對較小。“機構坐等公司IPO，市值暴漲就行了。”
不過，一個疑問也隨之出現：這樣一家戰略性新興產業的企業，為何會頻繁跟創投機構簽訂對賭協議？
要知道，在對賭協議中，公司與公司大股東一方通常處於相對弱勢地位，“在業內，流傳着這樣一句話，對賭協議類似於‘不平等的條約’。因為對於機構來説，不管企業是否上市成功，還是完成業績承諾，在回購權的規定下，創投機構都是躺贏。這在某種程度上看，被看作是PE、VC投資的潛規則。”接受記者採訪的創投人士認為。
該位創投人士認為，在納微科技之所以頻繁對賭，一是可能公司資金短缺，在發展中引入機構，進而簽訂對賭協議；二是，有上市衝動，或是急於做大規模或者高估值要價，這都是簽署對賭協議的原因。
不管是哪一種，有簽訂過對賭協議的機構告訴《科創板日報》記者：對於機構來説，“上市時間”的約定其實不能算是對賭。在對賭協議中，機構最看重的往往是估值。
“一般而言，一家機構投資企業後，如果是早期投資，那麼會幫助企業找客户、拓渠道，並介紹之後的投資人。在這一過程中，只要有投資方願意新進入，那麼估值就會提升，對於早期進入的機構來説，就有股權溢價的收益。”上述機構人士稱。
當然，即便在上市啓動程序中，也有諸多企業為了上市，或者博取更大的要價，進而在對賭協議中倒下。
有分析人士表示，最典型的就是俏江南的張蘭，其因無法在約定時間內上市，進而觸發了一系列的回購條款。而這些條款都是層層深嵌，最終導致實控人資金緊張，直至實控人持有的股權PE為0。
經濟學家宋清輝表示，一旦實控人觸發回購股份條款，可能會給發行人造成諸多不良影響。從大多數情況來看，實控人很可能會向發行人拆解資金，形成資金佔用。