本文來源：時代商學院 作者：孫一鳴
來源 | 時代商學院
作者 | 孫一鳴
編輯 | 李乾韜
產品結構單一、下游手機市場表現不佳、毛利率驟降、深陷專利訴訟漩渦、財務內控混亂屢屢違規，江蘇菲沃泰納米科技股份有限公司（以下簡稱“菲沃泰”）成功上市的幾率有多大？
公開資料顯示，菲沃泰成立於2016年8月，主要從事高性能、多功能納米薄膜的研發和製備。目前該公司的納米薄膜產品系列包括單層阻液納米薄膜、雙層防液防氣納米薄膜和多層耐腐蝕納米薄膜。
2021年9月30日，菲沃泰科創板IPO申請獲上交所受理。歷經兩輪問詢後，該公司將於2022年3月18日上會接受審核。本次IPO，該公司擬募資16.64億元，該募資金額是其總資產（4.61億元）的3.61倍，保薦機構則為中金公司，保薦代表人是莫永偉、成傑。
值得一提的是，菲沃泰在最初版的招股書對自身主營業務的表述系“主要從事高性能、多功能納米薄膜的研發和製備，並基於自主研發的納米鍍膜設備、材料配方及製備工藝技術為客户提供基於納米薄膜的定製化解決方案”，然而，在上市委的一系列問詢質疑後，出於嚴謹性和準確性考慮，該公司在最新的招股書（上會稿）對“解決方案”已作了刪減和更改，即“基於自主研發的納米鍍膜設備、材料配方及製備工藝技術為客户提供納米薄膜產品及配套的鍍膜服務，同時根據客户需求銷售納米鍍膜設備”。
【概述】
報告期內，菲沃泰產品結構較為單一，技術路線可替代性強，風險抵禦能力較弱。2021年1-9月，該公司實現營業收入2.31億元，與2020年營業收入（2.38億元）差異不大，然而在營收規模基本持平的情況，該公司淨利潤僅1586.69萬元，較2020年下滑71.44%；毛利率也由77.83%下降至69.46%，盈利能力急劇惡化。此外，來自大客户vivo和華為的收入相繼減少，與此同時，該公司的存貨餘額大幅飆升，讓人不禁質疑該公司的可持續經營能力。
招股書披露，報告期內，菲沃泰捲入兩起涉專利侵權訴訟，原告均為該公司的主要競爭對手。陷入專利訴訟漩渦以來，菲沃泰的法律費用劇增，耗資合計已近2000萬元，而2020年該公司的淨利潤也才5555萬元。
除此之外，菲沃泰的內控也飽受詬病。報告期內，菲沃泰存在向關聯方“轉貸”、拆借資金，由關聯方或第三方代收貨款、支付工資、報銷走賬等資金收支不規範的問題。
一、持續經營能力存疑
招股書顯示，報告期內，菲沃泰主要為電子消費品提供PECVD納米薄膜，包括手機、耳機、電子閲讀器、可穿戴智能設備等。該公司根據不同應用場景的需求，為電子消費品整機及零部件提供具備防水、防油、防腐蝕、防硫、耐鹽霧等功能的納米薄膜產品及配套的鍍膜服務。
目前該公司的產品已廣泛應用於華為、小米、蘋果、vivo、亞馬遜等一系列全球頭部科技企業，客户可謂羣星熠熠。
然而，該公司的產品可替代性較強。
公開資料顯示，目前，各類終端應用防護需求的技術手段除PECVD納米鍍膜技術外，還主要包括結構防護、三防漆、派瑞林鍍膜等，因此，PECVD納米鍍膜技術的滲透率受終端客户選擇的技術路線影響較大。
出於技術可靠性、成本等多方面因素的考慮，部分廠商對PECVD納米鍍膜技術的採用較為謹慎，在原有技術尚能滿足需求的情況下傾向於繼續採用原有技術，因此，三防漆、派瑞林鍍膜仍然佔據較大的市場份額。
此外，報告期內，菲沃泰的產品以納米薄膜為主，其中單層阻液納米薄膜和雙層防液防氣納米薄膜構成了94%以上的主營業務收入，產品結構較為單一，風險抵禦能力較弱。
如圖表1所示，2018—2020年，菲沃泰單層阻液納米薄膜的業務收入佔比分別為48.52%、58.3%、75.41%，雙層防液防氣納米薄膜的業務收入佔比分別為51.39%、39.82%、19.23%，兩者總佔比分別為99.91%、98.12%、94.64%。
在產品結構單一、技術可替代性強的背景下，近年菲沃泰的業績出現了異常跡象。
招股書顯示，2021年1-9月，菲沃泰實現營業收入2.31億元，與2020年營業收入（2.38億元）差異不大，但是2021年1-9月該公司僅實現淨利潤1586.69萬元，較2020年度的淨利潤（5555萬元）下降3968.31萬元，降幅達到71.44%；同時，該公司毛利率也由2020年的77.83%下降至69.46%。
可見，今年前三季度，菲沃泰的盈利能力正急劇惡化。
對此，菲沃泰解釋稱，淨利潤下降主要是由於當期營業成本增加導致營業毛利較2020年度減少2463.41萬元，同時股份支付費用較2020年度增加1512.69萬元。
然而，時代商學院研究還發現，除了淨利潤和毛利率下滑外，同期菲沃泰的存貨餘額也大幅飆升，產品滯銷風險劇增。
招股書顯示，在營業收入基本持平的情況下，2020年末，菲沃泰的存貨賬面原值為2473.13萬元；截至2021年9月末，該公司的存貨賬面原值已飆升至1.18億元，增幅高達375.58%。同期，存貨跌價準備從2020年末的118.01萬元躍升至1027.04萬元，增幅高達770.3%。
從客户來看，2018年至2021年前三季度，菲沃泰來自前五大客户的銷售收入佔當期營業收入的比重分別為86.49%、80.59%、84.45%和73.43%，可見其業績嚴重依賴大客户。
儘管菲沃泰在招股書表示公司產品廣泛應用在手機、耳機、電子閲讀器、可穿戴智能設備等領域，但事實上，手機是菲沃泰納米薄膜產品的最大應用場景。
招股書顯示，2018—2020年，菲沃泰的前三大客户均是國內主要手機廠商華為、小米、vivo，上述三大客户的營業收入佔比合計均超74%。
產品結構單一、收入過於依賴大客户也讓菲沃泰無法擁有好的風險防禦能力，大客户的訂單情況一定程度上影響菲沃泰的業績狀況。
據前瞻產業研究院發佈的報告，2018-2021年，中國國產品牌手機出貨量在全部手機出貨量中的比例整體呈現下降趨勢，2021年國產手機出貨量佔比為86.6%，為近4年以來的最低點。
招股書顯示，近年來，華為、vivo等公司部分機型開始減產。其中，2020年菲沃泰來自vivo的營業收入為1120.71萬元，同比減少801.27萬元，營收佔比從2019年的13.46%降至2020年的4.71%；2021年1—9月，vivo已跌出菲沃泰的前五大客户名單。
同樣，2021年1—9月，菲沃泰來自華為的營業收入為1888.35萬元，較2020年末較少7834.62萬元，營收佔比也從2020年的40.88%跌至8.17%。
對此，上交所在問詢中就菲沃泰對華為、vivo等主要客户的銷售收入變動較大、經營業績受客户對應產品出貨量、與其他技術路線的成本對比等因素影響較大的情況表示關注。
對此，菲沃泰在最新的招股書（上會稿）中坦承，公司來自vivo的收入下滑主要是因為vivo採用納米薄膜進行綜合防護的產品系列減產，同時新機型出於降低成本等因素減少納米鍍膜技術的使用。
如未來主要客户因芯片等核心原材料短缺等或市場競爭力下降等原因導致其產品出貨量下降，或者與其他技術路線的成本對比後改變其產品防護技術手段，或者經營情況或業務結構出現重大不利變化，都將對公司未來經營業績產生不利影響。
對於技術路線成本對比，菲沃泰也表示，若未來PECVD納米薄膜製備技術不能持續創新以提升防護效果和降低成本，或者技術創新產品不能契合下游客户需求，PECVD技術將無法保持先進性導致替代其他防護技術路線進展緩慢甚至被其他更先進的技術替代，進而導致公司面臨產品在競爭中失去市場份額的風險，對經營業績造成不利影響。
需注意的是，此次IPO，菲沃泰擬募資16.64億元用於擴產，而菲沃泰的總資產也才4.61億元，募資金額是總資產的3倍以上。而受手機市場景氣度下降、大客户訂單減少等因素影響，2021年1—9月，菲沃泰的產能利用率已從2020年度的81.54%進一步降低至68.11%。
值得一提的是，2021年前三季度，小米取代華為成為菲沃泰的第一大客户。然而，據小米披露的2021年三季報，2021年第三季度，智能手機業務收入仍是小米的營收支柱，佔比為61.3%，但該部分收入降低至478億元，較2021年第二季度的591億元下降了19.1%。
Canalys中國市場報告還顯示，2021年第三季度，國內市場出貨量排名分別是vivo、OPPO和榮耀，其中榮耀在國內出貨量為1420萬台，在中國大陸市場份額已升至18%，超過小米；小米則從第三被擠到了第四。
考慮當前整個消費電子行業和主要手機廠商的境況，菲沃泰的未來前景不容樂觀。
二、深陷專利訴訟漩渦
除了經營暗雷外，菲沃泰另一個值得擔憂的地方是深陷專利訴訟漩渦。
招股書披露，報告期內，菲沃泰捲入兩起涉專利侵權訴訟，原告均為該公司的主要競爭對手英國P2I有限公司（以下簡稱“P2I公司”）。
公開資料顯示，P2I公司與菲沃泰存在競爭關係，屬於同一技術路線陣營，其主要從事液體防護劑納米塗層防水技術產品的研發、生產和銷售，主要客户覆蓋小米、華為、三星等消費電子企業。
招股書顯示，2018年8月，P2I公司以菲沃泰深圳分公司及公司客户的EMS廠商惠州長城開發科技有限公司為共同被告向廣州知識產權法院提起專利侵權訴訟，請求確認兩被告侵犯其享有的ZL98807945.3號發明專利權，並連帶賠償相關費用共計789.42萬元及全部訴訟費用。2021年6月，廣州知識產權法院作出判決，駁回P2I公司的全部訴訟請求。2021年8月，P2I公司向最高人民法院提起上訴，請求撤銷廣州知識產權法院作出的判決，該上訴案件仍在審理中。
另外，2018年8月，P2I公司再次以菲沃泰深圳分公司及公司客户的EMS廠商惠州長城開發科技有限公司為被告向廣州知識產權法院提起專利侵權訴訟，主張兩被告侵犯其享有的ZL200580013040.9號發明專利權，請求判令兩被告停止侵權行為、銷燬侵權產品、連帶賠償相關費用共計1002.78萬元。2019年9月，經菲沃泰深圳分公司請求，國家知識產權局作出審查決定，宣告P2I公司持有的該爭議專利全部無效。2019年10月，P2I公司就上述專利侵權訴訟向廣州知識產權法院撤訴。P2I公司因不服國家知識產權局作出的無效審查決定，以國家知識產權局為被告、以菲沃泰深圳分公司為第三人向北京知識產權法院提起行政訴訟，該行政訴訟目前尚在審理中。
需注意的是，2018年P2I公司起訴菲沃泰後，菲沃泰的法律費用劇增。
招股書顯示，2018—2021年前三季度，菲沃泰剔除股份支付後的管理費用率分別為20.53%、23.27%、17.98%、17.37%，同期行業管理費用率平均水平分別為14.92%、9.54%、9.08%、10.4%。可見菲沃泰的管理費用率遠高於行業均值。
對此，菲沃泰在招股書中解釋，報告期內公司的管理費用率高於行業平均值，主要因為職工薪酬和法律諮詢服務費用佔比較高。其中，2019年，菲沃泰法律諮詢服務費用支出為717.49萬元，佔比達到17.18%。2020年和2021年前三季度，菲沃泰法律諮詢服務費用支出仍分別高達500.26萬元、462.64萬元，遠高於2018年的107.36萬元。至此，菲沃泰在專利訴訟漩渦中已耗費近2000萬元。
若這個局面持續下去，這不僅是專利爭奪戰，還是持續的法律費用消耗戰。尤其是手機市場增速下滑的背景下，若主要手機廠商等大客户訂單減少，而專利訴訟持續，菲沃泰則陷入兩面受制的被動態勢。
菲沃泰在招股書中表示，若在P2I公司針對深圳分公司的專利侵權訴訟中敗訴，深圳分公司存在可能被判令賠償損失和相關費用、銷燬侵權產品的風險，並導致公司與下游客户之間銷售量減少、合作終止或聲譽受到嚴重影響等情況的發生，將會對公司經營業績造成不利影響。
三、股權一家獨大，財務內控問題頻出
此外，菲沃泰的內部管理也存在較大問題。
報告期內，菲沃泰存在向關聯方“轉貸”、拆借資金，由關聯方或第三方代收貨款等資金收支不規範的問題。
資料顯示，菲沃泰的前身為無錫榮堅五金工具有限公司（以下簡稱“榮堅五金”）的納米防水事業部。2016年，菲沃泰從榮堅五金獨立出來。
招股書顯示，截至2021年9月末，宗堅、趙靜豔夫婦合計持有菲沃泰82.88%的股權，是菲沃泰的實際控制人；該公司董事、深圳分公司經理單偉系宗堅的外甥。上述三人合計控制菲沃泰84.79%的股權。
招股書披露，2018年至2020年，菲沃泰從銀行取得貸款資金，轉賬給榮堅五金，再從榮堅五金拆借，金額合計3500萬元，上述行為屬於違規轉貸。
此外，2019年和2020年，菲沃泰還向榮堅五金開出商業承兑匯票，由榮堅五金將票據貼現後取得款項，再借給菲沃泰，累計金額達3000萬元。
報告期內，菲沃泰還存在通過關聯方繳税、支付工資、報銷走賬、收款等違規行為。
招股書顯示，2018年，菲沃泰向李萬峯個人賬户支付68.04萬元，用於繳納公司承擔的洪冬平借款利息對應的個人所得税、增值税和附加税，李萬峯於收到款項當日或次日向税務局繳納相關款項。2018年，宗堅為菲沃泰代墊的費用為通過宗榮生賬户支付少量年終獎和勞務報酬，合計25萬元。報告期內，菲沃泰通過馮國滿和單偉支付的費用為代付工資和報銷款，億欣機電為公司的墊付費用主要是為材料、員工報銷款。
報告期內，菲沃泰財務違規情況不斷，反映其內控制度存在較大的缺陷。
需注意的是，報告期內，菲沃泰還存在與關聯方榮堅五金進行重大資產重組事件，這也是導致其存在未彌補虧損的主要原因。
據悉，2020年，菲沃泰與榮堅五金、Favored Tech Corporation（下稱“Favored Tech（特拉華）”）進行業務重組。榮堅五金在重組前後均處於菲沃泰實際控制人宗堅、趙靜豔的控制之下，且宗堅自榮堅五金成立至今實際參與經營管理，先後任榮堅五金經理、董事長兼總經理、執行董事，本次業務重組構成同一控制下業務合併。
當年5月，榮堅五金將PECVD鍍膜設備相關業務及所涉及的資產、人員、知識產權轉移至菲沃泰；10月，菲沃泰通過子公司Favored Tech USA Corporation（下稱“菲沃泰美國”）與Favored Tech（特拉華）實施業務重組，Favored Tech（特拉華）將納米鍍膜相關業務及所涉及的資產、人員等轉移至菲沃泰美國。
菲沃泰重組合並榮堅五金後，導致其存在未彌補虧損。招股書顯示，截至2021年9月30日，菲沃泰合併累計未分配利潤為-6245.63萬元。
菲沃泰在招股書中表示，在編制模擬合併報表時，菲沃泰、Favored Tech（特拉華）的固定資產中所包含的未實現內部交易損益應與未分配利潤抵消，由於該公司僅收購榮堅五金PECVD鍍膜設備業務資產，相關業務的留存收益未納入合併範圍，因此上述事項導致合併報表未分配利潤減少。公司經營情況良好，盈利能力較強，經營活動回款情況較好，盈利質量較高，不存在對公司生產經營可持續性存在重大影響的事項。
時代商學院認為，菲沃泰實控人家族股權佔比接近85%，屬於一股獨大的家族企業。大股東持股比例過高、財務內控頻頻違規，讓人擔憂公司治理結構不完善、董事會恐成“一言堂”，需警惕實控人濫用控制權進行利益輸送的的風險。
（全文5475字）
參考資料
《菲沃泰首次公開發行股票並在科創板上市招股説明書》.上交所
《菲沃泰首次公開發行股票並在科創板上市申請文件的審核問詢函之回覆》 .上交所
《2022年中國國內手機行業市場現狀及競爭格局分析》.前瞻產業研究院