2021年的教育股：估值大幅度回落，高職板塊被錯殺

經歷了2018年的“送審稿”，2019年的幼教政策，2020年的疫情，2021年再來個培訓教育政策，這四年來教育行業命運多舛，不斷重複着“慘絕人寰”的暴跌故事，細分板塊已進入比慘模式。

2021年，跌幅最大的的莫過於培訓教育板塊，港美股個股跌幅平均都達到了80%，其次是基礎教育板塊，平均跌幅超過70%，其中楓葉教育（01317）自2018年以來走熊了四年，高等教育/職業教育板塊相對抗跌，但也受到了政策的波及，大部分個股跌幅均超過30%。教育行業各板塊估值都跌到了谷底。

實際上，從2018年至今，高職教育板塊是受政策支持的，送審稿發佈後，為了鼓勵該板塊還先後單獨發佈了多個扶持文件，如百萬擴招計劃等，但也無法對沖基礎教育利空政策波及。不過高職板塊估值大幅度回落後，誕生了很多便宜、優質且具有潛力的個股，那麼該板塊可以配置了嗎？

政策導向，做正確的投資

作為政策導向性行業，首先還是要了解政策走向。智通財經APP瞭解到，今年以來政府發佈的政策文件中，主要包括兩個方面內容：一是圍繞着基礎教育提升質量入手，包括加強線上教育建設及培訓管制；二是圍繞着職業教育發展質量入手，包括專業設置、學校及就業層面。

在針對性文件中，今年對市場影響比較大的有兩個。7月24日，《關於進一步減輕義務教育階段學生負擔和校外培訓負擔的意見》發佈，對學科類培訓機構進行資本限制，文件一出，核爆了多隻教育培訓股；10月12日，《關於推動現代職業教育高質量發展的意見》發佈，次交易日高職板塊大幅拉高，其中新高教漲幅超過20%。

政策方向明確，K12教育行業實行國進民退政策，政策效果立竿見影，從資本市場上看，這幾年來資本已逐步退潮，即使板塊跌到谷底目前也很少投資者參與，今年清退政策加碼，培訓板塊也跟上了步伐。而從經營層面，港股校內教育基本沒有再擴張，同時也在轉型，比如宇華教育（06169）已成功轉型為高職行業。

高職板塊受到政策支持，但送審稿帶來了成本的增加，主要為轉為營利性使得土地成本和税收成本增加，削弱盈利能力，不過對資本收購擴張影響不大，今年因為疫情行業收購有所放緩。

智通財經APP瞭解到，2021年1-11月，民辦高教上市公司外延併購僅6起，其中包括2所專科學校、1所海外高校以及3所本科層次高校併購，加上12月份中彙集團收購廣東華商技工學校，合共7起。從收購的估值上看，中教控股成本最高，對應2020年PE達28倍，生均收購成本達9.4萬元/名。

高職板塊收購來源主要為獨立院校，截至2021年9月，國內有758所民辦學校，包含346所民辦專科、163所獨立學院以及249所民辦本科。收購標的相對充足，且高職板塊大部分公司剛上市，2020年基本沒啥收購動作，預收模式下手頭現金也比較充裕，2022年有望加速外延擴張。

在正確的政策方向上做投資，可以降低投資失敗的概率，很顯然，高職板塊已然成為教育股翻身的機會。

2022年配置良機，高職板塊估值或迴歸

在大的宏觀背景下，高職板塊併購放緩，為節約資本支出以及提升管理效率，高職板塊出現了明顯的兩大特徵：輕資產管理輸出和集團化辦學模式。

行業正在尋找的新的發展路徑，重資產模式下對當下風險承受能力弱，輕資產管理輸出成為首選。東軟教育為民辦高教輕資產業務拓展領軍者，2021年上半年，東軟教育已與69所院校展開了專業共建及產業學院共建合作，共建項目達到175個，輕資產模式有助於品牌的快速擴張及盈利提升。

此外，行業還普遍採用了集團化辦學的管理模式，集團化辦學體現在資源的整合，學校間協同以及對成本費用的有效控制，帶動提升盈利能力。集團化辦學典型代表如新高教集團及中彙集團，新高教佈局區域較廣，每個方位基本都有一家，而中彙集團國內主要在廣東及四川佈局。

得益於內生及外延部擴張，高職板塊公司業績基本保持雙位數的增速。以在校生看，港股民辦高教公司在校生近3個學年複合增速在11.1%-51.2%，目前規模最大的為中教控股，2021/2022學年在校生24萬名，其次是希望教育，為23.21萬名，近三個學年複合增長率分別為18.8%和28.71%。在學費方面，民辦高校實行備案制定價已在全國大多數區域施行，每年平均增長5%-8%。

在政策+內生與外延驅動下，高職板塊業績增長確定性高，然而今年跌的也挺慘的，其中宇華教育和華立大學教育領跌，分別跌了57.3%和54.1%，龍頭股相對抗跌，中教控股跌了13%，不過中國春來教育卻與眾不同，萬綠叢中一點紅，漲幅超過50%。中國春來股價今年12月才開始啓動，主要為11月底發佈盈喜，利潤翻了3倍多，同時後面一系列的收購動作也持續驅動股價上漲。

板塊估值大幅度回落為2022年帶來投資機會，高職板塊收入構成差不多，在行業屬性下利潤率差距不會很大，收購頻繁的公司成長速度快，但因並表存在費用使得利潤率會低一些，在業績上每家公司都存在趕超機會。但從資產價格上看，佈局廉價的優質公司可以獲得更大的收益率。

在圖表展示的公司中，PB值低於1倍的9家，華立大學教育為0.45倍，業績增長穩健，中國春來為0.98倍，在12月份漲幅過大或有回調風險；1-2倍的有8家，希望教育及新高教分別為1.21倍和1.36倍，今年回撤較大，但業績較為突出；高於2倍的有4家，中教控股作為龍頭仍會得到資金追捧。

綜上而言，2021年資本市場對教育股不友好，但也砸出了黃金坑，高教股政策及業績確定性高，可選標的也多；義務教育板塊國進民退明顯，資本已經退潮；培訓教育板塊存在機會，嚴監管之後，頭部公司預計在學科類紛紛更改為非營利性質，多元轉型至素質教育及職業培訓，獲得被淘汰的市場份額，從而驅動底部估值抬升。