財聯社（北京，記者 陳俊嶺）訊，這到底是“真實的謊言”，還是投資界永恆的悖論？在這個交織着對與錯、是與非的資本市場，你眼前所見的未必都是真，於是，私募老總們開始困惑、沉思與自省。
一位曾宣傳“教育是永遠不需要退出的投資”、並寫下《時間的朋友》的頂流私募大佬，卻趕在黑天鵝之前，精準清倉了教育股；另一位深愛白酒、並寫出《時間的玫瑰》的私募老總，因近期淨值回撤，在微博公開道歉：“我只怪我自己，在內省！”
“這一天，讓我想起了1999年。那一年，互聯網泡沫正在興頭上。巴菲特拿着可口可樂，眼睜睜看着別人漲……這和現在某些深愛白酒的基金遭遇是何其形似啊！”上週五，北京某私募老總如是感慨。
在這位私募老總看來，現在的泡沫程度差不多等於1999年8月，只是互聯網換成了新能源車、半導體和人工智能。泡沫正在被吹大，但他可不想學巴老爺子那麼傻站着：在沒打算跳車之前，就是滿倉！
一邊是低價值跌入谷底，一邊是高估值趨之若鶩，是拋棄成見，與泡沫共舞？還是傻傻地站在一旁，等待均值迴歸的慢慢征途？私募老總們也在積極反思、內省，並試圖做出一個艱難的決定。
A股四季温差大，不適合“時間的玫瑰”
A股的波動，不僅體現在市場總體的大幅波動，還體現在市場風格和行業分化的極度波動。見慣了市場的無數兇險，半夏投資的李蓓很早便意識到，A股沒有“時間的朋友”，也開不出“時間的玫瑰”。
最近，李蓓還認識到——如果希望在中國做好投資，不能光是選基本面相對好的公司，長期持有，還需要有能力識別系統性風險，躲開危機的暴擊，這就需要懂得經濟週期，懂得如何識別潛在系統性風險。
對於秉承價值投資理念的基金經理而言，他們的目標就是採玫瑰（股票），時間的玫瑰。一年有四季，只有夏天（牛市）玫瑰才開花，所以他們會去選擇最抗寒的植株，耐心等待寒冬過去，夏日花開。
“他們認為自己無法判斷未來是牛市還是熊市，但可以選出最優質的公司，但這樣做在A股是非常困難的，中間過程異常坎坷，也容易半途夭折。因為相對於美股，A股的温差太大。”李蓓分析稱。
A股夏天太熱，冬天太冷。只採玫瑰的人，夏天自不擔憂，但在冬天很容易因飢寒交迫餓死。李蓓認為，投資人應順應天時，適時而採，在不同的季節做不同的事情。
如何適時而採？李蓓給出的答案是：“在春天摘桃花，在夏天採玫瑰，在秋天摘菊花，在冬天尋臘梅。”翻譯過來就是：在經濟衰退時買債券，經濟復甦時買股票，經濟過熱時買商品，經濟滯漲時持有現金。
“這樣，我們一年四季都有東西吃，都不會餓着。”在李蓓看來，A股四季温差太大，並不適合“時間的玫瑰”生長，但卻特別適合宏觀對沖的生存發展。
看上去“正確無比”，卻“似是而非”？！
一邊是食品飲料的股價加速下跌；一邊是新經濟股價日日新高，不少在年初湧入白酒行業的資金開始糾結了，是不是要堅決離開這裏，去擁抱新經濟牛股？這個夏天，中歐瑞博董事長吳偉志也陷入了沉思。
陽光下沒有新鮮事，吳偉志眼前浮現的是當時不顧一切追捧白酒資金，未來必將上演的悲劇畫面。市場發展速度比以往更快了，不到半年時間，這幅畫面便從腦海走到了眼前。
吳偉志坦言，包括他自己在內的不少投資者在投資過程中犯錯虧錢，往往是被一些看上去“正確無比”，但實際上“似是而非”的問題所害。似是而非的關鍵點在於“非”上，貌似正確但本質是錯誤的。
談到近期市場的策略，吳偉志的觀點十分明確，但聽起來又有些“繞口”——“牛市沒有結束！熊市也沒有結束！”
在吳偉志看來，從市場整體看，依然按照新型牛市的劇本在演繹——那些有“流量”、估值還沒有泡沫化的板塊，包括新經濟行業，依然在牛市途中，依然要擁抱與享受牛市。
此外，不少行業目前處於熊市當中，對於這些股價與估值在下行途中的行業與公司，投資人也要保持着高度的關注，或許在未來不遠的某個時點，這些“熊熊”就會變身為“牛牛”。
為此，吳偉志寄希望建設一個各行業幾乎全覆蓋的研究平台，就是希望在每一個關注感興趣的領域都有長期的研發儲備，當市場機會輪到這些領域時，能夠實現提前做好準備的主場作戰優勢。
“在週期變短、一切比過往更快的年代，很難有一個長期躺贏的策略，投資策略需要及時調整是新環境所決定的，我們必須適應好。”他稱。而在倉位策略上，他的原則是：“不消極、不激進，保持均衡”。
白酒股“舊城之王”，不必陷於哀傷
回望剛剛結束的7月份，A股存量博弈特徵顯著，市場風格從二八分化演進到更極致的一九分化。行情分化的核心因素有兩個，一是缺乏增量資金，二是對增長的要求大幅提高。
“與其説抱團股在瓦解，不如説是舊核心資產正逐漸被新核心資產取代，這種取代是否合理，只有時間才能檢驗。”泰暘資產給最新一期月度觀察，命名了《舊城之王，不陷哀傷》的標題。
增量資金的缺乏，使得A股市場從“稱重”轉向“選美”，雖然“茅指數”的大部分個股在未來依然存在不低的勝率，但不算太高的賠率對於“稀缺”邊際資金的吸引力下降顯著。
有限的邊際資金在儘量規避各種政策風險的同時，需要尋找更高的增長以實現更高的賠率，所以，政策面受益、成長性強的半導體、光伏、新能源車及其產業鏈在7月份大幅跑贏傳統行業。
在A股歷史上，金融地產週期類個股隨着中國投資增速的放緩，估值中樞整體下移之後再未回到2007年的水平，白酒在經歷塑化劑、限制三公消費的陣痛之後重新迎來5年的白銀週期。
在泰暘資產看來，無論是金融、地產等價值“老白馬”，還是以茅指數為代表的“舊核心資產”，亦或硬科技、碳中和等“新貴”，都需要靠持續的增長為自己在核心資產的名單上保留一席之地。
“王權沒有永恆，企業需要進化，作為投資者更需要積極應對世界的變化，加快對新興產業的學習。”泰暘資產表示，他們將堅守能力圈，但也不會固步自封，不斷迭代自己的知識和認知。
“茅、寧”王朝更替的內在邏輯
“若干行業政策調整背後有一條共同的線索，就是消除負外部性、破除壟斷利潤。雖然種種政策的推出短期內給行業帶來陣痛，但有利於行業的長期發展及經濟整體穩健運行。”源樂晟在月度策略中稱。
無論是“531新政”取消光伏行業補貼，加快了光伏平價時代的到來，還是“醫藥集採”掀起醫藥行業的創新浪潮，一切過往跡象都表明，正確把握行業大趨勢的優秀企業家往往可以利用這些機會脱穎而出。
回到眼前，近期的“雙減”政策可能會使得政策友好型行業和政策限制型行業的估值差異拉得很大，前者會持續獲得政策的鼓勵，後者會有“雙減”黑天鵝的心理陰影。
從過去幾個月的情況來看，市場的運行方式也發生了很大變化，市場從“茅指數”切換到了“寧指數”。這裏面除了基本面因素的影響，還有估值因素的影響。
過去幾年，穩定增長類公司持續提估值的空間已然不足，今年出現了普遍的降估值。當然估值和基本面往往是對應的，那些基本面增長沒有出現問題的行業依然保持了較高的估值，如新能源車和光伏產業鏈。
“對於市場的變化，我們的投資思路是力爭在主流賽道里尋找被低估的公司，在非主流賽道里尋找被錯殺的基本面強勁的公司。我們認為，在這兩方面都有廣闊空間可以有所作為。” 源樂晟稱。