美國8月CPI只是略超預期，為何市場反應如此激烈？
核心結論：美國8月CPI同比回落幅度不及預期，主因住宅分項大幅上漲，這意味着後續通脹回落不會十分迅速。數據公佈後，美股大跌、加息預期大幅升温。美聯儲9月22日加息75bp幾成定局，11月將是觀察美聯儲是否轉向的關鍵窗口。
1、 美國8月CPI同比8.3％，預期8.1％，前值8.5％；核心CPI同比6.3％，預期6.1％，前值5.9％。主要分項中，住宅分項大幅上漲，能源分項大幅回落。
2、 CPI數據公佈後，標普500指數大幅下跌4.3％，加息預期大幅升温。目前市場預期9月至少加75bp，並有30％的概率加100bp，11月也有較大概率加75bp。
3、 本次市場反應如此激烈，一方面是由於住宅分項大幅上漲對整體CPI的影響具有長期性，另一方面則是9月FOMC會議臨近而此時加息預期出現大幅修正。
4、 根據我們測算，美國9月CPI同比可能持平或小幅反彈，10月之後回落將更加順暢，年底CPI同比、核心CPI同比預計分別為7％、6％左右，2023年底CPI同比、核心CPI同比預計都在3％左右。
5、 我們認為，9月22日大概率加息75bp而非100bp，11月將是觀察美聯儲是否轉向的關鍵窗口，未來1-2個月的經濟和通脹數據至關重要，在此期間資產價格仍可能維持較大波動。
正文如下：
1、美國8月CPI同比回落幅度不及預期，主因住宅分項大幅上漲。
> 整體表現： 美國 8 月未季調 CPI 同比 8.3％ ，預期 8.1％ ，前值 8.5％ ，連續第二個月回落；核心 CPI 同比 6.3％ ，預期 6.1％ ，前值 5.9％ 。季調後的 CPI 環比 0.1％ ，是近兩年第二低，且低於 2000 年以來的均值 0.2％ ；核心 CPI 環比 0.6％ ，是近一年第二高，且明顯高於 2000 年以來的均值 0.2％ 。值得注意的是，去年 8 月美國 CPI 和核心 CPI 同比均出現暫時回落，因此低基數對本月數據有一定的助推效果。
>分項表現：美國CPI主要分項中，8月能源分項同比23.9％，明顯低於7月的32.9％，已連續2個月同比回落且環比為負；食品分項同比11.4％，小幅高於7月的10.9％，但環比0.8％是年初以來最低水平；商品分項同比7.0％，與7月相差不大，環比0.5％是年初以來的中位數水平；服務分項同比6.1％，大幅高於7月的5.6％，其中住宅分項同比從7月的5.7％大幅抬升至6.3％，環比0.7％是1991年以來的最高水平，由於住宅在整體CPI中的權重高達三分之一，僅住宅單個分項就拉動本月CPI環比上漲0.22個百分點，甚至高於整體CPI環比0.1％的漲幅。
2、CPI數據公佈後，美股大跌、美元指數大漲，加息預期大幅升温。
>大類資產表現：CPI公佈後，標普500指數期貨和現貨黃金快速跳水，美元指數和美債收益率直線拉昇。截至收盤，標普500指數下跌4.3％，10Y美債收益率上行5bp至3.41％，美元指數上漲1.5％至109.9，現貨黃金下跌1.3％至1702美元/盎司。
>加息預期變化：利率期貨數據顯示，CPI公佈前，市場預期9月加75bp的概率僅有90％，11月加50bp，12月加25bp，明年2月或3月再加25bp，之後停止加息。CPI公佈後，市場預期9月至少會加75bp，並有30％的概率加100bp，11月大概率再加75bp，12月可能加50bp也可能加25bp，後續加息預期保持不變。此外，市場仍預期2023年下半年會降息50bp左右，與CPI公佈前保持一致。
3、為何市場對本次CPI數據反應如此激烈？怎麼看後續美國通脹和加息節奏？
>市場反應激烈的原因：本次公佈的CPI數據僅比預期高了0.2個百分點，且依然延續回落，但市場反應卻比之前更超預期的數據還要大，主要原因有兩點：其一，本次CPI住宅分項大幅上漲，而住宅價格往往具有較強的剛性，歷史上環比極少出現負值，因此將對後續CPI數據產生深遠影響，這意味着通脹回落將比預期的更緩慢；其二，9/22將迎來美聯儲議息會議，此前市場對是否加息75bp仍存在“僥倖心理”，但本次數據無疑明確了至少會加75bp，並且對後續較長時間的加息預期都有所修正。
>美國通脹展望及測算：能源分項方面，前期報告中我們曾指出，綜合考慮供需缺口、對俄製裁、歐洲能源危機等因素，年底前布倫特原油均衡價格可能在90美元/桶附近，目前已接近這一水平，因此後續油價下跌節奏可能有所減緩。住宅分項方面，美國地產銷售同比通常領先房價同比2-3個季度，房價同比領先CPI住宅分項同比1年半左右；美國地產銷售同比從2020Q4開始持續大幅下行，2021Q3以來持續轉負，房價同比從2021年Q3開始停止上行，並從今年3月以來持續回落，對應CPI住宅分項同比將從今年底開始上行趨緩，並大概率從2023年下半年開始持續回落。其他方面，商品分項受益於供應鏈修復、需求走弱等因素大概率延續下行趨勢；食品分項受極端天氣、地緣衝突等影響，走勢仍有較大的不確定性。綜合以上因素測算，美國9月CPI同比可能持平或小幅反彈，10月之後回落將更加順暢，年底CPI同比、核心CPI同比預計分別為7％、6％左右，2023年底CPI同比、核心CPI同比預計都在3％左右。
>美聯儲加息節奏推演：結合我們對通脹的判斷，再慮到目前距離9/22議息會議僅有一週左右的時間，而此前美聯儲官員從未明確表示支持加息100bp，我們認為9月加75bp仍是大概率事件；11月加75bp還是50bp仍需觀察9-10月的經濟和通脹數據，但若11月僅加50bp，則12月有較大可能也加50bp；明年2月大概率還有一次25bp，但之後將停止加息，並可能在明年下半年開始降息。因此，11月將是觀察美聯儲政策立場是否轉向的關鍵窗口，未來兩個月資產價格仍有可能維持大幅波動。
風險提示：美國通脹、美聯儲貨幣政策、地緣衝突等持續超預期。
本文作者：國盛證券熊園、劉新宇，