智通財經APP獲悉，申萬宏源發佈研究報告稱，維持宇華教育(06169)“買入”評級，下調22/23/24財年的每股收益預期人民幣0.38/0.4/0.46元，目標價降至4.57港元，對應現價有23%的漲幅空間。
事件：宇華教育集團公佈21財年業績，剔除集團分類為終止經營的K9學校業務，集團實現收入22.59億元人民幣(同比增長11%)，經調整收入(包括K9業務收入)為26.43億元(同比增長10%)，經調整歸母淨利潤14.35億元(同比增長38%)，此次業績符合該行的預期。
該行認為利潤的快速提升主要得益於集團有效的成本管控，以及湖南涉外經濟學院和山東英才學院的少數股東權益並表。
申萬宏源主要觀點如下：
K9業務出表，政策風險剔除。
由於《民辦教育促進法(實施條例)》中對義務教育階段院校的關聯交易有明確限制，宇華教育將在22財年剝離K9業務。並於21財年報告中將K9學校業務分類為終止經營業務。若按照剝離k9業務測算，集團21財年收入將減少3.85億元，毛利減少1.98億元，經調整歸母淨利潤減少1.34億元。
而高中及高校業務收入，毛利，經調整淨利潤分別為22.59億元，15.2億元和13億元。由於解除合併K9學校產生了一次性減值虧損10.42億元，該筆費用將隨K9業務剝離至表外，並不納入集團收益。扣除該筆費用後經調整利潤達到14.35億元。
高教業務量價齊增，產能擴張保障未來內生增長。
公司在21財年非K9學校業務收入達到22.59億元。其中高教業務收入20.2億元，同比增長15%，佔總收入比達到76.6%，提升10個百分點。高教業務收入的擴張主要得益於在校生人數從20財年的10.6萬人同比增長7.1%至21財年的11.4萬人。
而同期平均學費同比提升7.5%至1.78萬元。高等教育業務毛利15.2億元，同比增長27.1%。毛利率提升6.8個百分點。公司持續對併購院校進行管理賦能，經營績效持續提高。非k9業務的高中收入下降13.4%至2.3億元，毛利同比下降34.4%至7955萬元。高中業務佔比同比下降1.4個百分點至8.9%。
公司將持續進行業務轉型，計劃將滎陽市的小學、焦作市的中小學和漯河市的中小學轉化為三所高職院校，根據規劃，在三所學校成熟後，校均在校生人數將達到1.2萬人。
該行基於單校招生計劃在辦學第四年達到5000人，報到率80%的假設，預計三所高職院校的在校生人數將在開始辦學的第五年達到1.18萬人。該行預計在三校開始辦學的第五年，平均學費有望達到1.67萬元。從而每所學校將實現收入1.97億元，淨利潤6,287萬元，淨利潤率為32%。
盈利預測：由於K9學校業務的出表，高教業務經營提效已接近極致水平，認為未來非k9業務的業績增速將放緩。下調對公司22-23財年經調整歸母淨利潤的預測至人民幣13.61/14.45億元，新增24財年經調整歸母淨利潤預測為16.21億元。
風險提示：高職院校獲批進度不及預期;新校招生不及預期。