"機場茅"重磅重組定了！191億收購三大資產，股價卻幾乎腰斬，轉機何時到來？

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11月30日晚間，上海機場發佈公告稱，公司擬通過發行股份的方式，購買控股股東機場集團持有的上海虹橋國際機場有限責任公司（簡稱“虹橋公司”）100%股權、上海機場集團物流發展有限公司（簡稱“物流公司”）100%股權和浦東第四跑道。

值得注意的是，今年2月以來，上海機場股價持續下挫，至今跌幅超過45%，最新市值為832億元。隨着重組方案的落地，上海機場的股價能否迎來轉機？

11月30日晚間，上海機場披露重大資產重組報告書（草案），公司擬通過發行股份的方式，購買控股股東機場集團持有的虹橋公司100%股權、物流公司100%股權和浦東第四跑道。

上述標的資產合計交易作價為191.32億元，發行股份的數量為4.34億股，發行價格為44.09元/股。其中，虹橋公司100%股權交易作價145.16億元、物流公司100%股權交易作價31.19億元、浦東機場第四跑道的交易作價為14.97億元。

財務數據顯示，截至2021上半年，虹橋機場總資產為131.14億元，實現營收13.63億元，淨利潤為6374萬元。物流公司實現營業收入9.43億元，淨利潤為2.74億元。浦東第四跑道則於2015年投入使用，2019、2020年度和2021年1-6月，浦東第四跑道單跑道執行航班架次數約佔浦東機場四條跑道合計執行航班架次數四分之一。

此外，為提高此次交易整合績效，上海機場擬向機場集團非公開發行股票募集配套資金不超過50億元，發行價格為39.19元/股，發行數量不超過1.28億股。募集的配套資金擬用於四型機場建設項目、智能貨站項目、智慧物流園區綜合提升項目及補充上市公司和標的公司流動資金。

業績承諾方面，機場集團向上海機場就盈利預測資產在承諾期間內實現的淨利潤承諾：物流板塊資產在2022年度、2023年度以及2024年度實現的扣非淨利將分別不低於1.87億元、2.19億元以及2.43億元；廣告板塊資產在2022年度、2023年度以及2024年度實現的扣非淨利將分別不低於4.17億元、4.35億元和4.497億元。

上海機場運營管理浦東機場，後者是我國最大的國際樞紐機場，以運營國際航線為主，2020年以來，全球航空業因新冠肺炎疫情爆發面臨嚴峻挑戰，各國相繼頒佈針對外國公民的旅行限制，導致國際旅客吞吐量斷崖式下滑，上海機場面臨着經濟效益受挫的經營壓力。

2020年7月起，隨着國內疫情逐漸得到控制，國內航線業務量逐漸好轉，但受限於全球疫情狀況，國際航線業務量仍受較大影響，上海機場的經營壓力持續加大，營業收入大幅下降。

數據顯示，2020年，上海機場營收同比下降60.68%至43億元，淨利虧損12.67億元，而2019年盈利超50億元；2021年前三季度，上海機場營收同比下降20%至27.47億元，淨利再度虧損12.51億元。

相較之下，以境內航班為主的虹橋機場已隨着國內疫情的有效控制逐漸恢復正常運營，運營效益實現率先反彈，航空貨運業務在疫情影響下仍舊保持了增長，對於上市公司業務拓展具有重要意義。

上海機場表示，本次交易擬通過注入機場集團所持虹橋機場相關機場業務核心經營性資產及配套盈利能力較好的航空延伸業務，通過上市平台整合航空主營業務及資產，實現做優做強上市公司的目的。

重組完成後，上海機場將成為浦東機場、虹橋機場運營的唯一主體，實現兩場統一規劃管理，兼顧國際與國內流量，從而進一步鞏固作為國內體量最大的上市機場公司的地位。

同時，此次交易有利於根據國家、民航行業和上海市戰略規劃優化上海兩場航線航班的統一資源配置，結合市場需求統籌調整航線結構，激發潛在國際航運量，帶動長三角機場羣乃至城市羣的建設發展，更好地輻射長三角等區域經濟帶，強化上海國際航空樞紐的市場地位，從而有利於提升上市公司盈利能力和核心競爭力。

上海機場是A股機場板塊的龍頭股，2017年初至2019年8月底，上海機場股票曾迎來大牛行情，區間漲幅超過226%，市值最高觸及1700億元。隨後，上海機場股價在高位震盪1年多後，於2021年2月1日開啓漫長的下跌之旅，至今跌幅超過45%。

2月1日、2月2日，上海機場連續兩日跌停，2月3日再跌7%。上海機場1月底與中國中免簽署的免税補充協議，是引發公司股價暴跌的導火索。上海機場在1月30日發佈《上海機場關於簽訂免税店項目經營權轉讓合同之補充協議的公告》，補充協議顯示，上海機場與中國中免旗下的日上免税行（上海）有限公司就免税業務經營權轉讓的銷售提成、業務收費等細則進行了修訂。

補充協議執行期間，上海機場免税收入主要與國際旅客量掛鈎。與原有的“保底與銷售分成二者取高”相比，新模式下，當國際客流≤2019年流量的80%時，取銷售分成；當國際客流>2019年80%時，取保底。這意味着，原協議下的收入下限變為新協議下的收入上限，上海機場由原本“上不封頂，下有保底”的旱澇保收狀態，轉變為了“上有封頂，下不保底”的合作弱勢地位，導致市場對於未來機場免税業務彈性較為悲觀。

在機場國際客流處於底部時，上海機場做出犧牲，基於雙方的合作態度，浙商證券分析師李丹認為，當國際客流有所恢復時，重談是可能性事件。若重新談判，機場免税業務彈性將有所提升，比如，可以在當前租金計算模式基礎上，根據銷售額收取一定比例的超額提成。

針對上海機場收購虹橋機場一事，浙商證券分析師李丹表示，收購虹橋將能解決同業競爭問題，從而兑現對股東的承諾，恢復公開融資功能，屆時為T3擴建公開籌集資金做準備。疫情下國際航班尚未恢復，當前是虹橋機場、物流公司盈利能力反超浦東機場的罕見時機，是解決歷史遺留問題的較佳時間點。

李丹指出，海外逐步放開國門，隨着疫苗接種率持續提升，明年我國出入境政策邊際放鬆概率大。上海浦東國際機場是我國最大的國際樞紐機場，國際及地區旅客吞吐量佔比過半，國際恢復階段將顯現較大業績彈性。公司當前仍處底部，待國際客流開始恢復，上海機場在免税業務中的話語權將逐步恢復，業績、估值將同步修復。考慮到本輪免税合同有望重談，下一輪免税合同大概率仍然採用保底與提成孰高的模式，免税收入彈性有望大幅改善當前的悲觀預期，堅定看好上海機場長期發展空間。

西部證券分析師許光輝認為，疫情常態化與本土病例反覆下，上海機場業務仍有承壓。第三季度公司免税店租金收入為1.49億元，僅為2019年同期的16%，但增長潛力仍在。截至11月27日衞健委統計，我國新冠疫苗完成兩劑接種率已達76.8%，年底有望超過80%，若疫情穩定，國門開放，國際客流復甦順利，可推動免税業務重回成長，從而帶動業績增長，維持公司“增持”評級。

中信證券近期發佈的研究報告指出，上海機場資產整合持續推進，若年內落地，有望顯著收窄2021年公司虧損額度。虹橋機場公商務旅客佔比居國內樞紐機場前列，奢侈品品牌入駐有望開闢流量變現第二成長曲線，目前經營面積超過200平米，未來有望持續擴大。公司免税邏輯未變，長三角出境客流壟斷地位決定變現邏輯仍在，國際客流復甦將推動議價能力恢復。公司與日上上海深度綁定，2025年有望實現500億免税銷售額，為下一輪談判獲取溢價提供基礎。