7月13日，33歲杭州女子網紅小冉抽脂感染去世，讓大家再次把目光聚焦到了“顏值焦慮”。據Mob研究院的調查報告中顯示：76.4%的人認為自己多多少少有些焦慮，存在缺陷但可以用美妝修飾或者存在一定缺陷並希望通過醫美項目改善；甚至有4.5%的人認為自己存在很多缺陷，需要做很多醫美項目才可以提升顏值。
2020年艾瑞諮詢出品過一份醫美行業洞察，用的詞是“亂象叢生”，當醫美行業越來越正規，技術越來越發達時，消費者將會更加傾向於正規的美容醫院和機構，未來的市場至少是萬億級別。
本文，報告醬主要參考了中金公司《化妝品行業專題之三：從美妝到醫美，“顏值經濟”新時代》、開源證券《醫美行業深度專題（一）產品篇：顏值經濟時代醫美需求風起，產品端龍頭公司強者恆強》和國信證券《醫美行業投資寶典：顏值新經濟，美麗無止境》，系統梳理了中國醫美行業的發展現狀，產業鏈上下游利益分配情況，其中重點講述上游原材料的情況，末尾梳理了二級市場相關上市公司及其他參考報告，希望為您的投資決策提供借鑑。
行業分析
01中國醫美行業已步入快速成長通道
2015-2019年全球醫美市場規模穩定增長，年複合增長率約為8.2%。2019年，全球市場規模達1459億美元，同比增幅7.5%。未來，全球醫美行業預計保持7%左右的增速，2022年市場規模將達到1782億美元（不考慮新冠疫情影響）。
根據艾瑞諮詢的數據顯示，2015-2019年，中國醫美需求增速超過全球，中國醫美市場規模從2015年的人民幣648億元一路攀升至2019年的1769億元，年複合增長率達28.7%。但受到新冠疫情以及市場供大於求的影響，2018年開始中國醫美行業的增速放緩。2020年-2023年的年複合增長率預計降為15.2%。但艾瑞諮詢同時預測，預計行業經過3-5年的行業自我調整和變革後，市場將逐步回暖，2023年中國醫療美容市場規模將達到人民幣3,115億元。
相較於美國、日本、韓國等國家醫美產業發展較為成熟的國家，中國近年來市場滲透率不斷提高，由2014年2.4%增至2019年的3.6%，與醫美髮展最為成熟的韓國相差16.9pct，市場發展潛力巨大。
究其背後的原因：
2019年，中國人均GDP首次突破一萬美元，客觀上為醫美消費的崛起提供了經濟支撐；另外，國家政策的逐步完善、產業資本的持續入局，則為醫美產業的蓬勃發展營造了良好的產業環境；"顏值經濟"崛起帶來的醫美需求釋放，以及醫美技術進步帶來的大量新產品落地，則從需求和供給兩個維度共同推動醫美行業步入高景氣期。
中金測算，中國醫美客羣平均療程單價約5909元，其中重度醫美用户年消費金額可達萬元以上，單客價值具有較大挖掘空間。
02輕醫美項目大勢所趨，有多賺錢？
新興醫療美容產業鏈的結構為：
上游醫美耗材、原料生產商從事透明質酸、肉毒素、膠原蛋白等原料及終端產品的生產，由於行業技術壁壘較高，是醫美產業鏈中毛利率最高的一環。醫美器械製造商主要從事激光美容器械的研發和生產；中游醫美機構，包括公立醫院的整形外科、皮膚科，以及民營醫療美容機構。中游醫美機構觸及廣大終端消費者的宣傳渠道包括線上廣告、線下轉診機構、各類醫美APP等；下游就是消費者了。
醫美項目按照是否需要手術，可以劃分為手術類、非手術類兩個大類。其中，手術類項目包含面部醫療、美體醫療、皮膚醫療，口腔醫療等類目；而非手術類項目又稱輕醫美，包含注射類、皮膚美容及其他。
受益於更低的風險和更快的恢復速度，近年來我國輕醫美市場以快於行業整體的增速持續放量，2019年規模約600億元，佔醫美市場份額升至42%；2014-19年輕醫美市場複合增速約24.6%；據Frost&Sullivan預計，2024年我國輕醫美市場規模有望達1443億元，對應2019-24年複合增速19.2%。
參考國信證券，從醫美機構的產品終端售價出發，倒推拆分一款醫美產品的價值鏈。以一款終端售價890元的中低端玻尿酸為例，拆分預計原材料成本30元左右，藥械廠商的出廠價310元左右，毛利率90%左右；經銷商加價70元左右至380元，毛利率15%-25%不等；醫美機構終端售價890元，毛利率55%-60%。
03輕醫美的兩大巨頭項目
根據ISAPS數據，2019年全球非手術類醫美項目中肉毒素和玻尿酸分別佔比46%、32%，而在剩下的市場中脱毛/非手術減脂/其他新型醫美產品分別佔比7.7%/3.4%/11.1%。而在我國注射醫美市場中玻尿酸和肉毒素2019年出廠規模分別達48億元、36億元，主要系目前新型注射醫美合規產品較少而未能被統計入內。而光電類項目中如光子嫩膚、激光脱毛等已被消費者廣泛接受。
此伴隨"童顏針"、"少女針"等更多產品獲批上市，預計注射類市場將呈現更加多元化的格局，有望承接護膚消費升級。下面我們着重講解玻尿酸和肉毒素兩大部分。
玻尿酸
玻尿酸即透明質酸（Hyaluronic Acid）的俗稱，是構成人體皮膚真皮層的重要組成部分，具有強大的保濕性、粘彈性、生物相容性、可降解性。應用於醫美領域的透明質酸終端產品按照功效可分為三類：
補水保濕：例如水光針項目。水光針利用真空負壓技術，在皮膚真皮層注入人體因衰老而流失的玻尿酸，使皮膚吸收並儲藏大量水分，從而使皮膚變得緊緻有彈性；填充塑形：例如豐卧蠶、隆鼻、墊下巴、全臉填充等，通過注射的方式將玻尿酸填充到目標部位，在短時間內實現塑形；除皺抗衰：例如祛除法令紋、去頸紋、去抬頭紋等，即將玻尿酸注入皺紋凹陷部位，將其填充撫平，以此達到抗衰祛皺的效果。
據沙利文報告，中國醫美類透明質酸終端產品市場規模由2014年的12.1億元增至2019年的42.7億元，複合增速達28.7%，預計2024年市場規模增至76.0億元。
目前國內約有八款進口玻尿酸品牌、十餘款國產玻尿酸品牌通過CFDA認證，其中Q-MedAB生產的瑞藍2號於2008年最早進入中國市場，國產品牌中愛美客生產的逸美於2009年獲批，是國內首款合規的國產玻尿酸注射產品。
肉毒素
肉毒毒素在醫美中主要用於瘦臉、瘦腿、除皺，俗稱“瘦臉針”。肉毒毒素是由肉毒桿菌在繁殖過程中產生的神經毒素蛋白，分為A-G八個類型。其中A、B型可以用作注射用肉毒素，A型效力更強，是目前應用最廣泛的肉毒素。
2015-2018年我國正規渠道肉毒素市場規模由17.5億元增至39.2億元，複合增速達30.8%，預計未來隨着消費升級以及肉毒品牌的豐富，肉毒市場會進一步擴張。
肉毒管制嚴格，目前中國市場僅四家獲批，市場高度集中，其中國產品牌衡力（蘭州生物製品研究所）2018年市佔率為46.5%，進口品牌Botox保妥適（美國艾爾建）市佔率為53.5%，是目前市面上祛皺精準度最高、安全性最好的產品。
1950年，Gavin Herbert創立了艾爾建（Allergan）製藥有限公司。1989年，全球第一款肉毒桿菌素產品Oculinum被FDA（美國食品藥品監督管理局）批准用於治療斜視和眼瞼顫動後，艾爾建敏鋭的發現該產品在美容應用中具有廣闊的市場前景，在1992年將Oculinum收購到旗下，並改名為Botox（保妥適）。
公司近幾年研發費用率10%以上，高額的研發費用保障了公司的產品力。並且，公司在全球採取當地化的戰略，在消費者教育、醫生教育、賦能醫美機構運營、建立行業標準等多方面採取一系列的營銷推廣，樹立與加強品牌的龍頭地位，更是中國醫美企業的學習榜樣。
公司梳理
01愛美客（300896）
愛美客產品佈局廣泛，嗨體、愛芙萊知名度高，童顏針（自研）、肉毒素（持股）
。
2020年愛美客實現營收7億元（+27.2%），其中溶液類注射/凝膠類注射/化妝品/面部埋植線產品分別佔比63.1%/35.6%/1.1%/0.3%。
愛美客佈局了多條產品線，政策趨嚴下差異化產品審批難度加大，3-5年的審批時間擴大現有差異化產品先發優勢，公司憑藉強勁產品力和品牌力，現有嗨體、寶尼達等產品增長空間足；2021年6月底重磅新品童顏針獲批，公司增長再添新動力。中長期來看，公司與HuonsGlobal合作（目前持HuonsBio股份約25%）的肉毒素產品或有望在2024年獲批，減肥纖體利拉魯肽或能在2026年推出市場。憑藉強大的渠道網絡和現有拳頭佔領消費者心智，公司有望鞏固龍頭地位並充分享受行業增長紅利。
02華熙生物（688363）
公司是全球透明質酸龍頭，發酵產率及產能均處於行業前列。2020年華熙生物透明質酸發酵產率達12-14g/L，產能達320噸，是國內唯一同時擁有發酵法生產玻璃酸鈉原料藥及藥用輔料批准文號的企業，在透明質酸的生產規模、效率及質量上均處於行業前列。預計公司天津項目將於年中投產，有望增加透明質酸及其他生物活性產能共300噸，且隨着技術提升預計化妝品透明質酸的產率有望進一步提升。
2021年為華熙生物醫美戰略調整的關鍵年份，公司有望通過具備差異化的大單品+共生聯盟來重塑產業格局：1）梳理品牌及產品。其中潤致專注於破皮，定位於輕醫美，有望打造面部年輕化專家；2）潤百顏專注於類似光電類修護；3）打造共生聯盟，華熙及新氧將攜手10席行業優秀經銷商、100席頭部醫美機構、1000席先鋒醫美機構及330席權威醫美專家，推動行業健康發展；4）通過爆品梳理產業鏈利益關係，公司5月推出超級新品“御齡雙子針”，有望通過差異化定位（額部靜態紋細分市場）+良好體驗（+0.3%利多卡因）成為爆款。
03四環醫藥（0460.HK）
四環醫藥代理的韓國肉毒素產品於2020年獲批，成為當前高增長肉毒素賽道中最具備增長潛力的玩家之一。2014年公司與韓國Hugel簽署了肉毒素及玻尿酸的中國獨家代理權，而Hugel肉毒素產品在韓國醫美市場具備較高的知名度。樂提葆產品定位中端實現與保妥適及衡力的差異化，目前其已與45家代理商合作，預計全年或有望進入3000家終端醫美機構，未來增長空間可期。
04華東醫藥（000963）
華東醫藥為國內醫美產品佈局最廣的企業之一，具備較強銷售實力。目前華東醫藥已取得以下產品佈局：
玻尿酸方面，華東醫藥在2013年便和韓國LG公司合作並取得“伊婉”透明質酸鈉注射劑10年中國獨家代理權，而伊婉在我國透明質酸注射市場佔比名列前茅。此外旗下新型高端含利多卡因玻尿酸填充劑已經啓動中國市場的註冊工作；肉毒素方面，華東醫藥2020年8月與韓國Jetema簽署協議取得其A型肉毒素產品在我國代理權；新型醫美產品方面，公司2018年收購Sinclair獲取Ellanse少女針、SilhouetteSoft線雕、PERFECTHA（透明質酸注射）等，2019年獲得美國R2公司冷凍祛斑/全身美白器械F1/F2，2021年4月Sinclair收購西班牙HighTech切入皮膚修復賽道。
目前華東醫藥產品線已佈局注射透明質酸、肉毒素及新型醫美產品，預計2021H2少女針將進入市場銷售，華東醫藥有望憑藉自身較強的渠道力攫取市場份額。
參考研報
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01行業全景
【國信證券】醫美行業投資寶典：顏值新經濟，美麗無止境
【開源證券】醫美行業深度專題（一）產品篇：顏值經濟時代醫美需求風起，產品端龍頭公司強者恆強
【申萬宏源】化妝品醫美行業2021年中期投資策略：風禾盡起顏值當先，把握細分賽道龍頭公司
【Mob研究院】2021年95後醫美人羣洞察報告：顏值經濟，95後“美力”來襲
【頭豹】從醫美產業鏈視角出發，探究注射醫美行業發展邏輯
【德勤（Deloitte）】中國醫美市場趨勢洞察報告
*【中金公司】化妝品行業專題之三：從美妝到醫美，“顏值經濟”新時代
*【方正證券】醫美行業深度系列3-新型醫美產品：再生醫學揚帆正當其時，國內醫美企業大有可為
*【方正證券】醫美行業系列報告之二：肉毒素深度：中期成長持續、格局穩定，關注品牌性價比與先發優勢
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