各大央行退出債券市場、削減因疫情而膨脹的資產負債表的前景，使得債券市場看起來一天比一天可怕和困難。
今年本應是“大平倉”之年——各大央行將新冠肺炎期間大規模積累的數萬億美元債券從資產負債表中剔除，幫助收緊市場環境，阻止通脹回升，並讓市場自己站住腳。但今年能源危機的規模及其引發的通脹爆發——以及為渡過這一難關而上調政策利率的必要性——使得債券市場變得遠不穩定，而要在這個過程中進行管理資產負債表就使債市變得更加動盪。
美聯儲縮表引債市動盪
在經歷了年中美聯儲是否可能重新考慮加息力度的靜思之後，債券市場再度活躍起來，因為美聯儲都暗示未來將有更大規模的加息，以及“長時間維持高利率”的局面。美國兩年期國債收益率本週觸及3.5%上方的15年高點，自上月初以來已跳升近70個基點。兩年期經通脹調整的美國國債收益率創下至少8年來最大單月漲幅，反映出美聯儲政策利率水平的巨大變化。
其次，除了本月可能連續第三次加息75個基點外，美聯儲還在加快QT計劃。這意味着美聯儲將把每月的縮表規模擴大至950億美元，而不將所得資金進行再投資，其中包括600億美元的美國國債和350億美元的抵押貸款支持債券。
進展順利的話，到2023年底，美聯儲約8.8萬億美元龐大規模的資產負債表將減少1.5萬億美元。市場人士認為，美國財政部預期發債量下降應會抵消美聯儲縮表對需求的影響，而美國政府發債量的任何增加都可能首先集中在短期公債上。
追蹤美國政府、機構和公司債券總額的投資指數年跌幅接近14%，創下1980年以來的最差同比表現，進一步損害了它們在投資組合中的傳統角色——在股市大幅下跌的年份，它們是分散投資的工具。
過去一個月，其他G7債券市場的拋售甚至更為猛烈。8月份，德國兩年期國債收益率創下1981年以來最大月度漲幅，而英國二十年年期國債收益率創下1978年以來最大月度漲幅。受美元飆升的影響，追蹤非美國投資級政府債券走勢的ETF年度跌幅約為24%，高於MSCI全球股市指數20%的跌幅。
在全球央行都決心不惜以經濟衰退為代價抑制通脹的壓力下，全球債券30多年來首次進入熊市。目前，追蹤政府和投資級公司債券的彭博全球總回報指數已較2021年的高點下跌逾20%，這是該指數自1990年創立以來的最大跌幅。
同時，固定收益和股票資產的同時下跌，也令過去40年或更長時期經典的60/40投資組合策略支柱被動搖。今年迄今為止，彭博的債券指數下跌了16%，而MSCI的全球股票指數也出現暴跌。這使得60/40投資組合策略今年迄今已下跌15%，創下2008年以來最大年度跌幅。
債券的拋售很可能正是央行所想要的，以重新收緊金融狀況、削弱經濟活動並將通脹率拉回目標水平。但債券市場如此劇烈的崩潰，有可能使其高度缺乏流動性、脆弱不堪，並容易出現劇烈波動，擾亂金融系統。
美聯儲縮表流動性風險大
美聯儲複雜的資產負債表，以及對美聯儲商業銀行準備金的直接影響——以及這些銀行可獲得的安全流動性水平——似乎讓人們對拋售感到不安。
國際貨幣基金組織(IMF)前首席經濟學家、印度央行行長Raghuram Rajan等人上週在傑克遜霍爾年度央行會議上提交的一份報告指出，量化緊縮不僅僅是對最初資產負債表擴張的鏡像逆轉，甚至可能讓銀行更容易受到流動性衝擊。
文中引用了美聯儲在2018年和2019年的經驗，即在最後一輪量化緊縮之後，必須通過回購建立一個緊急流動性窗口。文章的基本觀點是，商業銀行將通過量化寬鬆建立的儲備資產與存款形式的負債相匹配。但當前者收縮時，後者未必如此，這將為許多實力較弱的銀行帶來金融穩定風險——因此，這不只是簡單地回到原點。
經濟學家們總結道:“如果過去的事情重演，央行縮減資產負債表不太可能是一個完全良性的過程，需要仔細監控。”
其他人則更加警惕。CrossBorder Capital表示：“美聯儲量化緊縮的影響是不對稱的，非線性的。這將導致融資市場崩潰。這可能會在2023年迫使流動性流向轉變。”
儘管美聯儲可能認為其回購操作可以抵消任何問題，但即便是這種選擇，也可能使其提高市場利率以應對通脹的努力過早複雜化——或許迫使美聯儲在將政策利率提高到高於計劃水平或與提前暫停量化緊縮之間做出選擇。
根據德意志銀行的計算，美聯儲可能不得不積極放緩其賬面上3.3萬億美元的商業銀行準備金的收縮速度，因為明年年中商業銀行準備金將降至僅2.75萬億美元。
其他央行呢?
上週，市場消息稱，一些歐洲央行官員希望在年底前就何時以及如何縮減近期危機期間累積的近5萬億歐元債券展開辯論。知情人士透露，在歐洲央行今年7月自2011年以來首次加息後，決定如何實施量化緊縮是合乎邏輯的下一步。知情人士稱，歐洲央行管理委員會尚未討論這個問題，鑑於歐元區19個成員國陷入衰退的可能性越來越大，何時開始縮減資產負債表的最佳時機尚不清楚。
一位知情人士稱，歐洲央行工作人員目前正在研究美聯儲和英國央行如何管理量化緊縮。距離歐洲央行下一次政策會議還有不到兩週的時間。在上月加息超過預期達50個基點之後，歐洲央行管理委員會必須在接下來的會議上決定加息幅度。
歐洲央行縮減資產負債表的計劃在7月份變得複雜起來，原因是有人要求設計一種新的“反分散化”債券購買機制，以防止意大利等高負債國家在政策利率上升的沉重打擊下借貸成本過高。
英國央行正在準備進行積極出售金邊債券來制定縮減萬億美元資產負債表的計劃，計劃積極出售其持有的逾8000億英鎊英國國債和公司債。但英國政府可能需要大量額外資金來緩解今年冬天的能源價格危機，這可能會促使英國央行重新採取某種形式的定向量化寬鬆。