編者按：本文來自微信公眾號 巨潮WAVE（ID:WAVE-BIZ），作者：荊玉，創業邦經授權發佈。
三季報拉開序幕，光伏大佬們紛紛交出了亮眼的成績單。
從設備到硅料、硅片和一體化企業，上至千億龍頭，下至跨界新貴，普遍收穫了可觀的業績增長。如晶盛機電、高測股份、通威股份、隆基綠能、TCL中環、雙良節能、上機數控、錦浪科技等玩家紛紛披露了不錯的三季報預告。
但與此同時，資本市場對此反應並不熱情。從8月19日的階段性高點算起，光伏ETF(159857)最高回落了24%，至今仍遠未恢復。上市公司們的業績高增長和資本市場的相對悲觀之間，似乎形成了某種背離。
光伏ETF表現（2022年6月15日至今）
刨除A股整體低迷的影響，行業指數回落的背後，實際上是資本市場對於光伏賽道過度競爭的擔憂。
這種擔憂主要針對近期兩個重要的行業現象。一是由龍頭企業驅動的垂直一體化成為趨勢，以通威股份為代表的、越來越多的光伏龍頭企業開始一體化；二是越來越多的新玩家從服裝、汽車、快遞、玩具等行業跨界入局光伏，且實力不俗、來勢洶洶。
巨潮曾在《光伏的門檻有多低？》一文中指出，光伏賽道在技術、市場和供應鏈層面，並沒有足夠高的門檻。這為新玩家的跨界入局和老玩家的一體化擴張提供了便利條件。過去兩年，伴隨着碳中和成為國家戰略，光伏賽道的增長具備了超強的確定性，企業紛紛拋出大手筆的擴張計劃，以分食增量。
但在行業瘋狂擴張的同時，階段性產能過剩的風險仍正在不斷累積當中。未來行業的激烈洗牌和淘汰賽也將在不遠處，資本市場則對這一風險表示了厭惡與擔憂。
01 一體化大趨勢垂直一體化似乎已逐漸成為趨勢。
在過去相當長的一段時間，光伏企業的專業化分工一直較為明確，如大全能源專注於硅料，TCL中環專注於硅片，愛旭股份專注於電池等。走一體化路線的代表包括了晶科能源、晶澳科技、隆基股份等，數量並不算多。
但在新一輪光伏產業週期中，垂直一體化似乎已逐漸成為趨勢。近兩年有實力的一線光伏企業都在紛紛轉向垂直一體化。
典型的代表就是天合光能，其曾是光伏行業唯一堅持專業化的頭部組件商，產能鏈僅覆蓋“電池+組件”兩端。但在今年6月，其正式公告在青海省西寧投建年產15GW多晶硅、10GW硅片、10GW電池及組件生產線，標誌着向一體化正式轉型。
如寶豐能源、江蘇陽光等新入局者，則是從跨界入局光伏開始便採取了垂直一體化的佈局，覆蓋從硅料、硅片到電池、組件的全產業鏈。
之所以採取這樣的一體化策略，主要是為了平抑產業鏈價格波動造成的影響，平滑產業鏈內部週期。
由於產業屬性、資本開支、建設週期的不同，光伏產業鏈各環節的產能不平衡現象長期存在，上游的硅料、硅片、電池片和下游的組件都具有一定的週期波動性。如自2021年以來，硅料價格漲勢兇猛，光伏行業“擁硅為王”，相應擠壓了硅片、電池片、組件環節的利潤，於是產業鏈中下游玩家紛紛向上遊硅料環節延伸，謀求一體化佈局。
一體化佈局可以有效地保障玩家在行業的地位和未來收入穩定性。根據安信證券的測算，硅片+電池片+組件一體化的單瓦毛利相較於電池片+組件一體化和組件專業化分別高出43%和118%。
如阿特斯就在其招股説明書中表示，之所以不及同行業公司業績，主要原因是垂直一體化程度相對較低。
因此在不少業內人士看來，垂直一體化已經成為光伏賽道的大勢所趨和發展的必然。還有機構將垂直一體化稱為光伏的2.0時代。
02 內卷再升級當整個賽道的競爭實現了整體的升維，賽道也因此變得更加內卷。
一體化已經成為光伏龍頭企業的普遍選擇，但其不僅僅只作用於單個玩家，而是會深刻影響到整個行業的發展。
如前文所言，垂直一體化可以幫助玩家平抑週期、降低風險和增厚利潤率。但一旦業內多數玩家都開始搞垂直一體化，專業化廠商在某個環節的風險敞口也會隨之加大。為了降低這種風險，專業化廠商們“被逼”只得選擇加入垂體一體化企業的陣營。
與此同時，當大多數玩家都實現了垂直一體化，垂直一體化廠商相較於專業化廠商的優勢也就不再存在。當整個賽道的競爭實現了整體的升維，賽道也因此變得更加內卷，行業的盈利空間最終會被不斷壓縮。
有券商分析指出，在當前光伏行業的背景下，深度垂直一體化能讓企業生存下來的概率更大。但垂直一體化的推進，將讓產業鏈各環節盈利水平都回歸到較為平庸的水平。
近期最有代表性的事件，就是通威從專業化向一體化的佈局。
眾所周知，通威股份是光伏硅料和電池雙龍頭，一直走專業化的路線。8月19日，通威股份擬中標華潤電力3GW光伏組件設備集採的消息引起了行業的“巨震”。天合光能當日盤中最大跌幅超16%，隆基綠能最大跌幅超8%，晶澳科技的股價更是觸及跌停。而通威的股價則逆勢上漲了4.88%。
究其原因，通威的組件報價遠低於對手，通過降價給行業帶來了較大沖擊。市場擔憂，通威一旦切入下游組件環節，硅料的利潤完全可以彌補組件的虧損，甚至可以不計成本地搶佔市場份額。那麼其他組件玩家，尤其是單一組件環節的玩家將會面臨十分嚴酷的競爭。
除此之外，光伏全產業鏈擴產“競賽”，也引發了業內對於行業階段性產能過剩的擔憂。
據統計，僅在今年上半年，就至少有超過20家A股上市企業宣佈進軍光伏賽道，並引發股價異動，如沐邦高科、寶豐能源、鈞達股份、江蘇陽光、皇氏股份等。這些跨界玩家們來自房地產、服裝、汽車、快遞、玩具等各行各業，隨着它們及其背後的資本湧入，光伏市場產能會急劇擴大，市場供給會迅速增加。
其中有不少高管都是行業內的“光伏老兵”再就業，如晶科能源前任首席運營官郭俊華被挖到了沐邦高科，麥迪科技的總經理陳劍嵩曾就職於協鑫集成。這使其新玩家們在跨界佈局的門檻得以進一步降低。
鈞達股份股價表現（2021年至今）
然而，新產能的快速佈局並不能讓老玩家們退卻。相反，由於新產能具備技術和成本雙重優勢，老玩家們只能進一步擴大新產能以提升市佔率，也競相加入擴產競賽。
當新進入者與老牌勢力之間重新劃分蛋糕，不可避免的就是出現產能過剩與價格戰，競爭必然加劇。尤其是在近兩年驚人的擴產潮之下，行業洗牌或將加速到來。
面對有可能到來的洗牌，如前文所言，深度垂直一體化的企業在激烈競爭中成功突圍的勝面更大。但當垂直一體化已經逐漸成為行業標配，對於企業來説也就不再是制勝法寶。
未來的光伏行業競爭將是綜合成本的全面比拼。正如通威股份副董事長嚴虎判斷稱：“未來光伏企業競爭不再是簡單的技術或產能比拼，更多在於系統性能力，拼的是成本、質量、技術和綜合效率，成本略高就會被市場淘汰。”
03 下游需求無虞光伏賽道未來的成長遠未觸及天花板。
雖然行業競爭正在不斷加劇，但光伏賽道的未來前景和發展空間始終值得期待，這成為行業發展的確定性和時代紅利。
根據我國碳中和的目標，我國距2030年12億千瓦的累計太陽能、風電裝機最低要求，仍有逾近7.5億千瓦的裝機差額，如果以此數據按10年平均計算，即意味着風、光每年的新增裝機將不低於75GW。且我國光伏裝機量已經連續9年世界第一。
尤其在國內經濟穩增長的大背景下，加大對於綠電行業的投資也成為穩增長的重要手段和能源央企們的關鍵KPI。
國際市場方面，在碳中和的大背景下，對於光伏的需求也在蓬勃發展。而中國的光伏產品已經制霸全球，是海外實現碳中和無法繞開的上游供應商。公開數據顯示，2021年中國為全球市場提供了超過70%的光伏組件。
近期美國商務部已經最終確定了實施總統公告10414的擬議法規（最終規則），免除對東南亞進口的電池及組件的反規避或反傾銷關税，並新增適用範圍。據統計，目前美國光伏組件的進口來源中，儘管來自中國的僅佔比不到5%，卻有超過80%的產品來自中國光伏企業設廠的東南亞，因此該法規對於中國光伏組件企業們是集中的利好。
此外，9月中旬，德國政府在其2022年年度税收法案中批准了一項措施：自2023年初開始，取消户用光伏所得税，以及户用和公共建築光伏系統增值税。這有望繼續刺激德國的光伏裝機需求和國內組件廠商的出口。
縱觀國內光伏行業幾十年的發展歷程，從第一批光伏龍頭無錫尚德、江西賽維破產，到漢能退市，再到隆基、通威等新光伏龍頭崛起，行業幾經曲折，才形成了如今成熟且具有全球競爭力的產業鏈。
中國光伏產品在海外具有強大競爭力
未來在全球碳中和的大趨勢下，對於更便宜、清潔的電力仍是人們永恆的追求，光伏賽道未來的成長遠未觸及天花板。對於有長期高增長潛力的、高景氣的賽道，資本市場也會始終給予關注，中途的波折不會改變長期趨勢。
不過，賽道的勝利者最終只會屬於少數人。
今年以來，通威在多個光伏組件集採中頻頻低價中標的消息雖然讓市場一度“驚恐”。但站在全國一盤棋的角度上，光伏組件成本下降推動光伏裝機和雙碳目標實現是長期大趨勢；以成本定輸贏、以效率決勝負的充分競爭市場，也將成為光伏行業的主流。
在此背景下，玩家們要做的，就是利用規模化優勢，或是採取縱向一體化佈局、或押注新技術等手段，繼續降低綜合成本，打開更大的市場，續寫2.0時代的新篇章。
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