2月首個交易日，1000億大白馬上海機場（600009）突然閃崩、跌停。截至收盤，報71.1元/股，跌幅10%，封單最高達63萬手，總市值一日蒸發超150億元。
作為一隻濃眉大眼的白馬股，上海機場備受機構青睞，也是中國管理規模最大的基金經理易方達張坤的重倉股。若張坤未賣出所持股份，其管理的易方達中小盤單日浮虧達1.72億元。但從該基金今日淨值上漲1.32%，意味着，上海機場一個跌停對該基金影響不大。
上海機場跌停的背後，有超13.52萬户投資者與張坤一同吃了一記跌停。這突然的閃崩、跌停後面，究竟發生了什麼？
一份補充協議引發的“慘案”
1月29日盤後，上海機場披露兩份重要公告：
1、預計2020年公司歸母淨利潤預虧13.26億元-14.06億元。
2、公司就2018年9月7日與日上上海簽訂的《上海浦東國際機場過免税店項目經營權轉讓合同》條款發生變更。
相對於業績預虧，市場普遍認為第二則公告的衝擊更大。上海機場今日跌停或與這份《補充協議》有着重要關聯。
1月29日，中國中免和上海機場同時發佈公告，雙方簽訂了關於免税店租金的補充協議，其中主要條款包括，當月實際國際客流≤2019年月均實際國際客流×80%時，“月實收費用”按照“月實際銷售提成”收取。當月實際國際客流>2019年月均實際國際客流×80%時， “月實收費用”按照“月保底銷售提成”收取。
為何這一變化能引發“強震”？簡而言之，日上上海要交給浦東國際機場的租金，將跟浦東機場國際及港澳台地區航線的客流緊密相關，通俗來説，就是國際客流少了、免税店營收少，上海機場能拿分成；但是國際客流多了、免税店營收多了，上海機場只能拿保底。
這也意味着，較大的不確定性。
簡單來看，就是中免交給上海機場的租金取決於機場的客流量，而不是固定租金。
從過去幾年的情況來看，2017-2019年，日上上海對上海機場支付的免税店租金分別是25.55億、36.81億、52.10億，佔公司2017-2019年營業收入比重分別為23.30%、39.53%、47.60%。
受疫情影響，中國中免去年向上海機場過交納租金同比減少七成。上海機場稱，2020年免税店租金收入11.56億元，較疫情前有大幅下滑。
而未來幾年，上海機場免税店業務收入的實現很大程度上取決於疫情的進展、浦東機場國際及港澳台地區航線客流的恢復情況，具有不確定性。
坤坤“踩雷”但影響不大
受上述消息影響，上海機場今日一字跌停，而其跌停的背後是眾多機構踩雷。
wind數據顯示，截至2020年三季度末，上海機場的前十大流通股東機構佔據九席，從變動方向來看，要麼是不變要麼是增加。
Wind數據顯示，截至2020年12月31日，全市場共有59只基金持有上海機場股票，其中明星基金經理張坤管理的易方達中小盤持有2180萬股，是持有上海機場最多的基金產品。同時，匯添富中證上海國企ETF持倉也超過1000萬股。
若上述持倉未發生變動，易方達中小盤單日浮虧1.72億元，匯添富中證上海國企ETF浮虧8119萬元。
不過，從易方達中小盤2月1日盤後的淨值來看，該基金單日上漲1.32%，跑贏了當日滬深300指數1.23%的漲幅。這意味着，上海機場的一個跌停對此基金影響不大。
從業超8年的張坤，基金規模達1365億，是公募歷史上首位突破千億的基金經理，當之無愧的“公募一哥”。
近期，因被業績折服的基民們將他稱之為“千億頂流”等，還有粉絲自發在微博上為其組建了張坤全球后援會，並堅持在超話社區打榜，並喊出了“坤坤勇敢飛 ikun永相隨”“坤坤不老 藍籌到老”等口號。這是基金圈從未有過的現象。
此前，張坤曾在媒體中透露，基於全球對比，他認為在機場行業，上海機場是全球機場上市公司的佼佼者，對於上海機場是絕對看好。
他在2016年公開表示可以將上海機場看作流量平台，“這個平台上的所有流量都可以變現，變現的形式可以是商業，也可以是廣告。從流量上看，上海機場可以零成本的獨享，而且在封閉環境下，乘客流量變現的單客價值很高。”
基於該投資理念，從2016年四季度起，張坤管理的易方達中小盤連續17個季度重倉持有上海機場。儘管2020年第二季度，張坤對上海機場首次進行了大幅減倉，減持了1580萬股。不過，第三季度、第四季度，又開始了加倉。
截止2020年12月31日，易方達中小盤持有2180萬股，是持有上海機場最多的基金產品，上海機場從第十大重倉股上升至第八大重倉股。
中國中免2020年暴漲219%
有市場人士透露，張坤此前在中國中免和上海機場中選擇了上海機場，因為他認為上海機場是流量擁有一方，而中免是變現的一方，長遠看有流量的更有話語權。
從中國中免和上海機場的二級市場走勢來看，中國中免自2016年10月開始至今股價一直穩步上漲，股價累計漲幅達1306.53%，尤其是2020年，中國中免年漲幅就達到了218.87%，截至最新收盤，中國中免報306元/股，總市值攀升至5974.58億元，而上海機場同期內累計漲幅僅174.32%。
值得一提的是，中國中免2020年業績超出市場預期。2020年，中國中免實現營收526.18億元，同比增長8.24%；歸母淨利潤61.17億元，同比增長32.07%。業績增長的主要原因在於離島免税數據亮眼及租金減免落地。
其中離島免税持續發展遠超市場預期。
據中國中免披露，2020年海南省離島免税店總銷售額達到327.4億元，同比增長127%。
尤其是在新政實施後，2020年7月至12月，海南離島免税店總銷售額235.6億元，其中免税銷售額203.1億元，同比增長184%。新政實施後免税商品日均銷售額達到1.1億元，含有税商品的總日均銷售額達到1.3億元。
而國海證券認為，“內循環”與“需求側改革”加速奢侈品消費迴流，出境遊可能仍將在中期受限，離島免税成為承接國人奢侈品消費需求的重要平台。在國外疫情仍存在不確定性的背景下，預計北京廣州等機場租金協商亦有望落地，更切合實際的機場租金計算方式，對於 公司健康經營帶來較大助益。
上海機場的投資邏輯是否生變？
值得注意的是，在上海機場發佈上述《補充協議》之後，機構觀點開始逐步分化。
其中，中金公司明確表示，上海機場去年業績預告低於預期，同時未來五年免税收入也低於此前預期，下調公司評級至中性，並調降目標價6.7%至70元。
國泰君安研究也認為：海南離島與線上渠道等，降低了對機場免税渠道價值的預期，機場議價能力減弱。
另有分析人士認為，原來上海機場和中國中免籤的合同是“下有保底，上無封頂”，因為疫情不可抗拒的原因，這個合同變為“下不保底，上有封頂”，假定2022年全球疫情結束，國際航班恢復正常，由於是上有封頂，2023、2024的租金最多為68.59億、74.64億，同比增速最多分別為：9.08%、8.82%。
“原來支持上海機場的邏輯是上海機場能分享中免免税業務增長，現在這個增速支撐不住上海機場現在的股價。”上述分析人士進一步表示。
另一方面，也有機構認為，上海機場本身一定的護城河。
浙商證券分析認為，上海機場的護城河來自國際客流，一旦國際客流恢復，上機的議價能力亦會恢復。縱觀全球(韓國、泰國最典型)，無論有多少個市內免税店，機場都能獲得高額的特許經營權租金，特別是在免税運營商數量逐漸增加的情況下，這是稀缺資源帶來的護城河，是公開競價下博弈的結果。
針對上述協議提出的未來五年收入上限鎖定，對於中國中免而言，未來在上海機場的邊際銷售成本幾乎為0，浙商證券認為，這也將利於銷售規模向機場傾斜。事實上，一直以來，上海機場的重要目標都是做大機場免税銷售額，因為最質樸的商業邏輯就是，只有把盤子做大，才能實現共贏。