2021-11-03東方證券股份有限公司劉恩陽,田世豪對益豐藥房進行研究併發布了研究報告《Q3業績增速略微放緩，仍維持門店高速擴張》，本報告對益豐藥房給出買入評級，認為其目標價位為74.80元，當前股價為50.29元，預期上漲幅度為48.74%。
益豐藥房(603939)
Q3業績增速略微下滑。2021前三季度公司實現營收109.38億元，同比增長15.91%；實現歸母淨利潤6.96億元，同比增長21.49%；實現扣非後歸母淨利潤6.81億元，同比增長23.32%。2021Q3分別實現營收35.92億元，同比增長14.24%；實現歸母淨利潤1.91億元，同比增長11.70%；實現扣非後歸母淨利潤1.88億元，同比增長9.01%。2021Q3實現毛利率41.76%，淨利率5.96%，毛利率上升主要由於疫情物資銷售佔比下降所致，淨利率下降主要由於房租成本攤銷會計核算以及去年的税費減免消除所致，22年基數恢復正常後表觀利潤率將有所上升。
門店擴張之勢不減。2021年前三個季度，公司淨增門店1255家，其中新開門店1051家（直營門店809家，加盟店242家），併購門店280家，關閉門店76家，截止報告期末，公司共擁有門店7,246家（直營門店6369家，加盟店877家）。2021Q3，公司新開門店318家（其中直營240家，加盟店78家），併購門店66家，關閉門店26家，公司淨增門店358家。我們公司今年新開直營門店與新併購門店數量將接近1500家，按1500家進行測算，21年較年初直營門店5356家上升28%，仍維持高速擴張勢頭。
風物長宜放眼量，拐點就在不遠處。業績方面最大的影響因素為疫情，一方面去年的防疫物資銷售導致了今年基數普遍偏高，表觀增長略顯疲弱，另一方面今年防疫政策嚴格，藥品下架頻繁影響了藥店的正常經營，此二因素將在22年消除或減弱；估值方面最大的影響因素為互聯網藥店，自互聯網藥店進入投資者眼中後，藥店板塊估值歷經腰斬，一方面，我們認為隨着一年的股價演化該因素已大部分被市場消化，另一方面在疫情催化下互聯網藥店滲透率快速提升，未來滲透率提升幅度將趨緩，且以上海益豐為例，在19H1-21H1線上滲透率快速提升的時間段內，上海益豐2019H1-2021H1，營收由5.97億元上升至7.07億，淨利由0.41億元上升至0.54億元；淨利率層面，2021H1年淨利率達7.64%，反彈強勁且超過2019H1水平。
財務預測與投資建議
我們預計公司21-23年EPS分別為1.36/1.81/2.38元，歸母淨利潤為9.73/12.90/17.02億元，根據可比公司，給予21年估值55X，對應目標價74.80元，給予買入評級。
風險提示
帶量採購超預期、新冠疫情反覆、門店擴張不及預期、商譽佔比過高
該股最近90天內共有25家機構給出評級，買入評級22家，增持評級3家；過去90天內機構目標均價為66.56；證券之星估值分析工具顯示，益豐藥房（603939）好公司評級為3.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。