週二利率先上後下，截止收盤各期限活躍券收益率普遍較前一交易日上行1bp左右。今日股市再次大幅收跌，市場擔憂抱團股未來走勢。那麼，從歷史角度來看，股債性價比在目前的時點來到了什麼水平？
我們選取了wind全A的靜態市盈率代表權益市場的整體估值水平，中債國債10年期到期收益率作為債券收益水平的度量，則wind全A靜態市盈率的倒數代表了權益市場的到期收益率水平，用其減去中債國債10年期到期收益率得到的值，可以大致衡量權益市場與債券市場的相對性價比，從理論上説，這個值越大，代表權益市場到期收益率更高，反之則債券市場更具投資吸引力。
觀察歷史走勢可以發現，該項指標在偏離均值過大時往往具備較好的指向作用。例如在2006年初、2008年底、2014年中、2019年初、2020年中相對性價比來到了2%以上，甚至是超過4%的高點，對應的是權益市場的階段性低點，並在後續開啓了指數級的大行情；對於債券來説，在指標偏離過大的低點經常是很好的配置時點，例如在2004年底、2007年底相對性價比小於-2%時，債市均獲得了1年內接近200bp的大行情，而在2010年初、2015年中、2018年初等階段性低點時，10年國債也獲得了不俗的表現。需要注意的是，該項指標並不意味着股債總是相反的走勢，例如2014年中，雖然此時相對性價比指標已經大幅偏離超過4%，預示着權益市場強勁，但並不代表債券市場一定走熊。事實上，隨後出現了股債雙牛的格局，類似的情況在2019年初也有出現。因此具體分析的時候，我們不僅需要關心極端值的出現，也要結合當時的政策背景、流動性環境等預期條件做出判斷。
對於目前而言，相對性價比從去年3.66%的高點一路下行至0.99%，由於近來權益市場殺估值，曲線又拐頭向上來到了接近1.4%的水平。從百分位數上來看，相對性價比位於2010年來的37.9%，整體分位不高。對於權益市場來説，如果我們對比15年和18年兩次股災，當時指數分別下跌了48%和30%，由於本次下跌時市場抱團嚴重，個股分化較大，因此不太可能出現指數級的大幅下跌，但從龍頭的表現可以一定程度上代表股市情緒。我們統計了2020年底公募基金持倉前十大行業各自的龍頭A股公司，發現自今年2月9日到現在，除中國平安和格力電器外各龍頭公司估值已下殺10%到30%不等；而以貴州茅台為例，在2018年的估值是20x-30x，當時業績增速在30%左右，而現在的茅台估值仍有55x，對應的業績增速已然放緩，從PEG的角度來説，估值較2018年仍舊有下行空間。當然，由於宏觀經濟增速整體放緩，業績預期中樞下移，估值體系正在發生改變，但綜合考慮距離其合理估值仍有一定空間。
如果權益市場進一步殺估值，對應的是1/市盈率的提升，股債相對性價比也會近一步抬升，前期1%的低點便會更加確立，那麼對於債市的利好支撐便更強。建議持續關注後續走勢。
週二早盤市場策略
隔夜美國1月批發銷售環比增4.9%，為去年6月份以來新高。美聯儲延長PPP項目至6月30日，而CPFF、MMLF、PDCF等工具則因未被大量使用將於3月31日結束。美財長耶倫稱經濟刺激法案將幫助美國實現強勁經濟復甦，明年美國經濟可能會恢復到疫情前水平。市場方面，歐股普漲，美股走勢分化，道指收漲、納指繼續下跌；10年期美國國債收益率上行2bp至1.6%附近，美元指數漲到92.5附近，金銀等貴金屬下跌，油價由漲轉跌，但銅價小幅上漲。
展望未來，美國新一輪經濟刺激計劃落地在即，其對美國的經濟刺激力度不可小覷，在此背景下，美債收益率仍存大幅上行空間，預計後者帶來的美股估值調整短期內難以結束；國內經濟領先指標掉頭向下，顯示出未來經濟恢復動能或有所減弱，風險偏好和基本面整體利多債市。另一方面，市場對未來幾個月利率債集中發行仍有擔憂，通脹預期的不確定性也確實存在，降低了利率大幅下行的可能性。總體來看，維持震盪觀點，交易盤擇機操作。
週二午盤市場綜述
早盤央行繼續續作100億7天期逆回購，資金較前幾日略有收緊，全市場資金面情緒指數重回50以上，DR001加權利率也反彈至2.02%。現券方面，上午現券表現偏弱，A股開盤大跌、中長債收益率不下反上；隨後彭博報道政府相關資金入場維穩股市，A股底部反彈，T明顯下跌，現券利率跟隨上行。截至午盤，各期限活躍券收益率較昨日收盤上行1-2bp左右。
展望未來，午後一方面需要繼續關注風險偏好方面的變化，雖然目前A股基本收回早盤跌幅，但整體仍在水位附近徘徊，進一步上攻的動力似乎不足。另一方面，近期進入金融數據公佈期，按照以往經驗，可能會出現提前交易數據的行情，從2月票據利率走勢看，信貸額度不足的情況仍然存在，金融數據預計結構表現好於總量。
來源：屈慶債券論壇，原文標題《目前的股債性價比如何？——江海證券債市策略2021-3-9》華爾街見聞對原文有刪減