流動性風險猶存 一場行業大洗牌在所難免

在經歷了一段時間的恐慌和陣痛之後，房地產行業形勢漸趨明朗，以往“三高”的開發模式將被徹底顛覆，“大而不倒”的思維定勢將被打破，經營不善的企業將逐步出清市場，接下來將迎來優質房企的強勢併購，行業大洗牌在所難免。

中房智庫 蘇志勇

時至2021年年末，對於很多房企來説或許將面臨歷史上最難熬的“年關”。

下半年部分頭部房企的債務危機引發全行業恐慌，金融高層緊急喊話“滿足房地產合理的資金需求”。雖然10月、11月房企融資環境有所改善，但相對巨量融資需求仍難以解渴。在“防爛尾、保交樓”的民生思維下，各地紛紛收緊預售資金監管，進一步加劇了房企流動性緊張局面。在銷售端，受市場悲觀情緒影響，10月、11月房企銷售沒有出現明顯好轉。面對境內外債務高峯期洶湧而至，化解企業流動性風險、防範金融系統性風險成為房地產和金融系統共同的課題，隨之而來的行業大洗牌將不可避免。

融資端：

邊際改善，馬太效應明顯

9月底以來，央行提出“維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益”，“一行兩會”高層密集表態，支持房地產合理的融資需求，房企融資環境有所改善，信貸、債券等融資有所回暖，但結構上“錦上添花”多於“雪中送炭”。

信貸方面，10月房地產貸款投放較9月明顯放量，環比多增超過1500億元。其中房地產開發貸款環比多增500多億元，個人住房貸款環比多增超1000億元。11月房地產貸款投放在10月大幅回升基礎上，繼續保持環比同比雙升態勢，預計同比多增約2000億元。

儘管信貸規模有所恢復，但金融機構對風險的把控比以往更為謹慎，信貸資金大多流向國企央企和少數優質民企，而處於危機漩渦急需救助的民營房企和中小房企則很難獲得信貸支持。近日網上流傳疑似某銀行給各分支機構發出的風險提示，要求“對開發商預警實行動態管理，不定期進行調整”。對其中四家存在債務問題的房地產公司（在此不列舉），在債務問題解決之前，暫停受理公司（含關聯公司）及下屬合作項目新的按揭貸款申請（含項目合作申請和個貸受理申請），已受理的住房按揭貸款暫停發放。原則上暫緩介入存在一定風險的開發商及關聯公司的房地產項目，對已經准入的，要加強按揭客户貸款審查、合作項目的貸後管理、風險排查，如發現問題及時反饋。

該銀行列出的“暫停受理”和“暫緩介入”的房企有十餘家，這些房企無一例外被擋在銀行門檻之外，很難通過直接的信貸支持緩解資金壓力。

債券融資同樣傾向於優質房企。10月受房企風險事件影響境內債規模斷崖式下滑，發行總額達219.12億人民幣，同比減少48.5%；11 月境內外債券融資共發行48 筆，較上月增加17 筆，發行規模摺合人民幣約473 億元，環比增加55.6%，同比減少43.4%。美元債受前期違約事件影響，發債規模鋭減，11月境外債融資規模僅為2.6億美元（約合16.5億元），基本喪失融資功能。

從境內外債券發行主體看，同樣集中於央企或優質民企，其中國企央企11月新發行債券金額達445.90億元，同比增長193.14%。11月，保利發展、陸家嘴、中國金茂等央企國企相繼發行供應鏈ABS、CMBS產品，進入12月債券市場則成為優質民企的狂歡。12月3日，龍光集團子公司2021年面向專業投資者公開發行4年期公司債券的申請獲得證監會及上交所審核批准。龍光集團還將於近期啓動CMBS、供應鏈ABS等資產支持類證券化產品的發行工作。金地集團一筆ABS也於12月5日獲准發行。此外，中國銀行間市場交易商協會接連受理了碧桂園與龍湖兩家頭部民營房企的中期票據註冊申請。而陷入流動性危機的新力控股，擬發行4.64億元的“世紀-新力2021年第一期資產支持專項計劃”項目狀態則顯示“終止”。

信託融資方面，受信託新規和部分頭部房企風險暴露等因素影響，信託公司對房地產行業的風險偏好不斷下降，信託融資降至冰點。10月房地產類信託成立規模僅為87.25億元，11月規模達269.7億元，但與上半年高點相差甚遠。近日，銀保監會向各地方銀保監局下發《關於進一步推進信託公司“兩項業務”壓降有關事項的通知》，重申“各信託公司應嚴格執行年初制訂的融資類信託業務壓降計劃，確保完成信託部下達的任務，新增融資業務應依法合規，穿透識別底層資產”。受信託監管政策持續收緊影響，房地產信託融資渠道將愈發收窄。

銷售端：市場難見起色

年初以來房地產銷售單月同比和累計同比增幅持續下行。從城市層面看，11月一線城市成交企穩回升，環比增長10%，但同比仍下降17%。25個二、三線城市市場持續低迷，成交環比下降7%，同比跌幅擴至35%。

從企業層面看，百強房企中逾8成企業單月業績同比降低。據克而rui數據，11 月，TOP100 房企實現銷售操盤金額7507.8 億元，環比回落3.4%，同比下降37.6%，降幅進一步擴大，其中超過半數的房企同比降幅大於30%。TOP10房企中，除了萬科A同比沒有變化外，其餘房企均出現了不同程度回落。TOP30強房企中，僅有金地集團和雅居樂實現了銷售額的同比正增長，萬科A、招商蛇口、中國鐵建、濱江集團等房企11月銷售額出現環比增長，其中萬科A環比增長51%、招商蛇口增54%、中國鐵建增147%。

市場銷售疲弱主要源於以下幾個方面：一是個貸收緊。年初以來受信貸集中度管理等政策影響，銀行普遍收縮房地產相關貸款，個貸額度縮減，審批難度加大，一定程度上限制了購房需求。二是嚴查經營貸違規流入樓市，也對購房需求端產生一定影響。三是一二線熱點城市限購持續加碼。四是市場對未來房價的預期轉變，引發市場觀望。五是部分頭部房企債務危機，引發購房者對項目爛尾的擔憂，加劇了觀望情緒。在這些因素中，對預期的不確定和對項目風險的擔憂是影響未來市場走勢的重要因素。儘管年底房企積極促銷、以價換量，但受限跌政策及剛性成本因素影響，下跌空間有限，購房預期短期內很難出現逆轉。

近日，中央政治局會議明確提出“支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求”，銀保監會此前亦表示“要根據各地不同情況，重點滿足首套房、改善性住房按揭需求”。高層的表態意味着下一步圍繞合理住房需求的利好措施有望出台，不合理的限購限貸政策可能會有所調整，地方政府也會獲得更大的“因城施策”調控空間。

預售資金監管：

魚和熊掌如何兼得

在房地產融資受阻的情況下，預售資金成為房企最為重要的資金來源。儘管此前各地早已出台預售資金監管政策，但執行過程中有很大的操作空間，在高週轉模式下開發商套取預售資金的情況較為普遍。例如通過虛開發票、虛報工程進度等方式提前支取；通過全市“打包”監管、保函代替等方式實現項目之間甚至城市之間的挪用。地方政府和監管機構出於對房企的信任以及對市場的預期，實際操作中對預售資金的監管並不十分嚴格。今年個別頭部房企暴雷事件導致項目停工，引發地方政府和金融監管部門高度警覺，紛紛收緊政策，預售資金監管成為“保交樓、防爛尾”的最後一道屏障。近期，全國已有包括北京、天津、杭州等40多個城市收緊預售資金監管政策，多個城市多次發佈風險提示。

對於行業來説，預售資金監管是兩難的選擇，一頭牽動着民生保障，另一頭則是金融風險。一旦出現項目爛尾，直接關係到千萬購房者的利益和社會穩定大局；如果預售資金監管過於嚴厲，又可能造成房企資金鍊斷裂，進而同樣引發項目爛尾風險。如何在加強監管的同時，為企業創造一定的騰挪空間，就需要在政策上更為精細，執行上更為謹慎。從各地出台的預售資金監管政策看，對資金支取均設置了若干節點，既保障了資金安全，又避免了“一刀切”對房企資金鍊造成傷害。

2022年走勢：

行業大洗牌不可避免

在經歷了一段時間的恐慌和陣痛之後，房地產行業形勢逐漸趨於明朗，以往“三高”（高槓杆、高負債、高週轉）的房地產開發模式將被徹底顛覆，“大而不倒”的傳統思維將被徹底打破，因高速擴張和經營不善引發危機的企業將逐步出清市場，接下來面臨的將是優質房企強勢併購、行業重新洗牌。

近日銀保監會新聞發言人表示，“現階段，要根據各地不同情況，重點滿足首套房、改善性住房按揭貸款需求，合理發放房地產開發貸款、併購貸款”。其中提到的“併購貸款”頗有深意，意味着信貸資金不會直接用於“救濟”危機房企，而是通過支持優質房企收併購來解決問題。另有接近證監會監管人士表示，“證監會支持優質房地產企業發行債券，資金可用於出險企業項目的兼併收購”。

近期，已有大型優質企業啓動相關債券發行工作。12月8日，招商蛇口等企業擬在銀行間債券市場註冊發行併購票據，募集資金用於房地產項目的兼併購。瑞銀研究報告認為，監管機構支持優質房企發行債券及併購貸款的立場，對房地產行業有正面影響，將有助於提振債券市場投資者信心及推動內房債券恢復發行，對財務實力雄厚的開發商有利。伴隨着金融機構對優質房企合理融資需求以及收併購的資金支持，相信明年將是一個行業大洗牌的關鍵一年。

實際上，迫於資金壓力，今年以來已經有大量房企將自己的項目或股權掛出來出售，但成交併未出現爆發時增長。究其原因，一是“三道紅線”之下，房企的資金壓力都不小，而且被併購的問題公司或項目都會包含有大量負債，大肆收併購就意味着負債水平進一步提高。二是出售物業變現能力差，大量資產是未開發土地，且並非黃金地塊，多是三四線五線城市土地。有的資產在抵押之中，面臨資產解押等複雜的情況。二是在價格上還有一定的討價空間，越是“垂死”的企業，討價的空間可能越大。目前手握大把現金的優質房企如空中盤旋的禿鷲，隨時凝視着合適的“獵物”卻不急於出手。

從目前情況看，有的企業已經無奈選擇了“躺平”，而多數企業則在通過發債融資、變賣項目或股權、加緊促銷等手段緩解資金壓力，有的則在積極尋求債務重組。12月9日，華夏幸福發佈公告稱，其《債務重組計劃》獲得高票通過，這意味着華夏幸福債務重組工作取得關鍵性進展。根據計劃安排，下一步華夏幸福將在省市政府及工作專班指導下，與債權人洽談及簽署《債務重組協議》，同步加快資產處置回款工作。根據重組方案，華夏幸福主要債務通過出售資產、建立信託及展期等多種方式進行處理，其中債券展期8年，信託展期5年，展期存續期間年利率統一為2.5%。

此外，恆大集團也於12月6日成立了風險化解委員會，積極推進境外債務重組，尋求境外債務整體解決方案。

推薦理由：

效果圖

動態：中山星河盛世目前在售1#、2#、3#、5#，建面約78-138㎡的3-4房單位，帶裝修均價12000-13000元/㎡，5#新品99、138㎡户型火熱銷售中，將於2023年4月2日交房，詳情請諮詢售樓處。

項目簡介：中山星河盛世，由星河控股集團投資開發，亦是星河集團首次進駐中山之作。項目佔地約3.1萬㎡，住宅建築面積約8萬㎡；身處軌道交通高速發展繁榮的時代，項目距城軌南頭站僅一公里，通達廣珠深，執掌大灣區；項目兩公里內包攬金盛隆購物廣場、穗西市場等6大綜合商業體和南頭公園等4大公園景觀，便利生活輕鬆實現。 星河盛世項目旨在打造成為城市高端住宅，綠化率約38%，高級社區園林配套，好風光觸手可及；主力户型是79-139㎡户型，户內空間結構南北通透；我們項目社區致力於“打造全齡趣玩兒童社區丨連接人與社羣關係的兒童成長運營服務體系”，由會客廳廣場、核心景觀花園、活力景觀帶三大板塊組成，打造高端公共空間，享優品質生活。

推薦理由：

效果圖

動態：保利天珺在售1#、9#1單元，主力户型為建面約89㎡、107㎡、118㎡N+1户型，8#新品主力户型為建面約120-150㎡四房，帶裝修均價約20000-21000元/㎡，預計2023年年底交房，項目現有優惠活動如下：

項目簡介：保利天珺位於中山東區長江北路東側，屬於岐江新城、東區經濟總部核心位置。岐江新城總規劃面積33平方公里，包括東區、石岐區、火炬開發區和港口鎮部分用地，打造集產業、服務、生活、休閒、景觀和交通為一體的城市新中心，是未來中山的心臟，承載着城市的煥新。項目總規劃13棟高層，以及1棟自建配套幼兒園，佔地面積8.29萬方，總建築面積33.42萬方，規劃總户數2302户，車户比為1.1：1。項目採用中心花園結合組團式佈局，圍合各個獨立小組團，滿足日照通風要求之外還規避了户與户之間的視線干擾。項目周邊城市配套齊全，商業配套：遠洋大信新都匯、石岐大信新都匯、萬民匯廣場、保利國際廣場、利和廣場、星河COCOCITY廣場、沙崗墟市場等；景觀休閒配套：濱河體育公園（規劃）、五馬峯公園、紫馬嶺公園、石岐文化公園、蝴蝶橋社區體育公園等；教育配套：K15阿丁萊國際學校、白沙灣學校、水雲軒小學、東區小學、中山市實驗中學、中山職業技術學院、電子科技大學等；醫療配套：中山市第二人民醫院、中山市人民醫院、博愛醫院等，一站式配套。小區內部配備自建幼兒園、恆温泳池會所、社區圖書館、四點半學堂等，家樓下即享高端配套。項目採用保利“天”字系產品，國企品牌，品質保障。

推薦理由：

效果圖

動態：金鷹半山花園19000元/平方米。項目為高層板塔結合。容積率3.6。共840户。主力户型為41平-188平1居-4居。

項目簡介：完美金鷹半山花園位於中山石岐區，位於城脈興中道上，南接孫文路，東鄰假日廣場，北面由電子科技大學中山校區以及中山市人大、中山政協等重要建築環繞。 完美金鷹廣場為耗資40億打造的58萬㎡城市標杆綜合體，包括238米石岐地標寫字樓、商務酒店、購物中心、公寓、住宅等； 其中金鷹半山花園為10棟18至30層的小高、高層住宅組成，共840户，建築面積18萬平米；點狀圍合式佈局，整體南北對流；容積率僅2.87，車位比例1：1.7，園林為立體疊水園林，獲得第六屆艾景獎年度優秀景觀設計。 項目區域優越，自身及周邊配套豐富，作為城區標杆項目，現房發售，旨在為中山打造完美的人居體驗。

推薦理由：

效果圖

動態：招商禹洲·雲鼎府23500元/平方米。2022年12月31日。容積率3。招商禹洲·雲鼎府樓盤地址：湖中路2號。物業費：3元/㎡·月。

項目簡介：招商禹洲·雲鼎府，約27萬㎡公園湖居樣本，中山市內少有的人居生態大盤，深中城芯優質資產。坐落中山東，前海西，火炬政務圈&生活圈，距深中通道黎村出口約6KM，暢享灣區便捷生活。距得能湖公園約100米，下樓即享約240畝得能湖公園休閒配套，與國際會展中心僅一路之隔，約600米即達太陽城商圈，周邊9所學校環伺左右，全齡段覆蓋。 項目採用U型建築佈局，引湖景入小區，最大化吸納景觀，項目規劃共15棟33-34F高層產品，3棟33F複式產品，及12棟疊墅4F產品。目前高層產品建面約89-117㎡三四房火熱在售，全南向陽光户型設計、一線園林中軸美景盡收眼底，高層採用一線知名品牌精裝，以準現房品質，開啓灣區夢想生活。