2022-03-03浙商證券股份有限公司程兵,王華君,李思揚,邱世梁對北方華創進行研究併發布了研究報告《北方華創深度報告：如何看待北方華創的市值成長空間？》，本報告對北方華創給出買入評級，當前股價為296.0元。
北方華創(002371)
投資要點
北方華創：較全球行業龍頭應用材料被低估，市值具提升空間
在國內半導體市場肥沃的土壤上，以及國內與美國半導體設備行業相似競爭格局。 半導體設備作為半導體產業發展基石，國內半導體設備龍頭成長速度有望遠高全球行業龍頭，市值逐步向龍頭看齊。我們認為，北方華創合理市值具提升空間，較全球行業龍頭被低估。本文我們將通過多個維度指標，探討北方華創估值的合理性。
如何看待行業週期性波動對於半導體設備公司的估值影響？可適當弱化
1）過去 50 年間半導體行業經歷 5 代變革，行業週期性波動明顯。半導體設備作為下游需求的二階導，週期性更為顯著。市場擔心行業週期性對半導體公司估值的影響。
2）我們通過對比 3 家半導體設備龍頭公司（應用材料、拉姆研究、阿斯曼）市值走勢,隨着半導體設備龍頭在細分設備領域市佔率的持續提升、以及對行業先進製程的推動，受行業週期性波動影響明顯縮小，市場願意給予更高的估值溢價空間。
3）我們認為北方華創作為國內平台型半導體設備龍頭企業，未來有望複製北美半導體設備龍頭市佔率提升（國產替代）、多元產品平台化佈局（平台型公司）業務趨勢。在考慮北方華創估值的過程中，可適當弱化行業需求週期性波動對於公司估值的影響。
如何看待北方華創的合理市值區間？市值比（與應用材料）中樞具上行空間
1）參考國內外半導體設備競爭格局，我們認為公司應與應用材料為錨，進行對標分析。2017 年至今，北方華創市值上漲超 12 倍、應用材料市值上漲約 3.5 倍，市場擔心北方華創市值短期提升空間有限。但我們發現，公司上漲的核心驅動因子更多來自於行業景氣度提升帶來的 beta 行情，而非市場給予公司半導體設備龍頭公司的估值溢價。
2）我們建立 3 大指標進行分析：發現過去 6 年營收比 Ratio 增長 3.9 倍，國內半導體設備銷售額 Ratio 增長 3.3 倍。但北方華創/應用材料市值比 Ratio 僅提升 3.6 倍，且近 3 年維持在 9%-28%之間的橫盤震盪，目前在 18%中樞分位。在行業 Beta+公司 Alpha雙輪驅動（過去 5 年中國半導體設備銷售額平均增速較全球高 17.4%,北方華創營收平均增速較應用材料高出 35.3%），我們認為，理論市值比中樞具向上提升空間。
投資建議：目前市值比 Raito 在 18%分位，具向上提升空間預計 2021-2023 年營收 98/142/201 億元，同比增長 61%/45%/42%，年複合增速 49%。 過去 3 年北方華創/應用材料市值比維持在 9%-28%之間的橫盤震盪區間，中樞 （18%） 並未明顯上移，我們認為市值比具向上提升空間。維持“買入”評級。
風險提示：下游擴產不及預期風險；產品研發不及預期風險；貿易摩擦風險。
該股最近90天內共有23家機構給出評級，買入評級15家，增持評級8家；過去90天內機構目標均價為425.55。證券之星估值分析工具顯示，北方華創（002371）好公司評級為3星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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