註冊制改革迎大討論！已有證監局召開座談會徵集意見 這些機制修訂呼聲最高

　　註冊制改革試點推進兩年有餘，制度整體平穩，實施有效。

　　券商中國記者獨家瞭解到，近期有地方證監局向上市企業、擬上市公司、中介機構徵詢意見，主要了解有關注冊制改革的建議，以向證監會反饋。

　　券商中國記者也從其他渠道人士獲悉，近期證監會、交易所、中國證券業協會、地方證監局已注意到註冊制下出現的“亂象”，或在醖釀深化改革。

　　未來，註冊制改革將何去何從，引發業內關注。

　　註冊制走到沉思節點

　　註冊制改革試點已實施逾兩年，相關理念逐漸深入人心，市場化程度逐步提升，為後續改革創新提供寶貴經驗。

　　但新的矛盾也在顯現。比如有參與主體“穿新鞋走老路”，對註冊制內涵理解不夠透徹；註冊制下，“新股上市首日不敗”神話持續長達兩年有餘，價格機制未能真正發揮作用；各市場主體責任承擔並不均衡等。

　　根據券商中國記者從知情人士處獨家獲悉，本週某地方證監局向擬上市公司、新上市的企業、券商、中介機構分別開展交流會，共有4場。該地方證監局局長、副局長等均有出席。

　　知情人士向券商中國記者表示，此次開展座談會目的主要是傾聽業內聲音，討論目前註冊制遇到的問題，展望下一步方向，旨在給證監會建言獻策。

　　事實上，券商中國記者從不同監管渠道獲悉，無論是證監會抑或交易所、地方證監局，已經注意到目前新股發行中出現的亂象。多名業內人士向記者反映，隨着各方矛盾逐漸放大，有必要重新審視相關制度的適用性。

　　一名深圳券商投行人士表示，從監管動向來看，近期監管層在向業內徵詢註冊制改革意見。“主要是討論大方向的問題，我們感覺到可能是為未來推動註冊制進一步深化改革做準備。”

　　修訂新股定價制度呼聲高

　　在券商投行人士看來，新股定價制度修訂已變得迫在眉睫。

　　據瞭解，7月新股讀客文化的上市情況備受市場關注，該公司以1.55元發行價格創下創業板開板以來新低，但上市首日高達1943%的漲幅同樣創下本世紀最高記錄。行情極致演繹令市場熱議IPO價值發現機制失效。除讀客文化以外，新股發行價格和發行市盈率持續走低，上市公司募資不足逐漸成為常態。

　　在前述提及的某地方證監局組織的座談會中，部分券商人士就提出新股定價制度的漏洞。

　　知情人士向券商中國記者透露，有券商投行人士反映，新股詢價環節中有大量詢價機構在最後幾分鐘內“集中報價”，且報出的價格普遍為低價，存在明顯的抱團報價嫌疑。

　　談及抱團報價問題，華南一名券商投行人士向券商中國記者解釋，目前已經形成詢價機構集中報低價的情況。“比如發行人的上市標準採用10億市值，那詢價結果可能就比10億多一點。基本上機構投資者算準結果，既不會讓發行人出現發行失敗情況，但機構又可以在新股籌碼上賺更多的錢。”

　　這也導致路演推介可能失效。在上述地方證監局組織的座談會上，有券商投行人士稱，投行辛辛苦苦寫出幾百頁招股説明書，機構投資者很少認真看完。券商在向詢價機構開推介會時，有投資者提問發行人的業務和產品主要是做什麼，這就説明代表機構投資者的提問者，對發行人基本情況都沒進行了解。

　　對此，有券商人士對新股詢價制度提出建議，比如取消“剔除10%最高報價”，或是允許新增剔除一定比例的最低報價。也有建議稱，保薦機構可向詢價機構提供報價區間，要求最低價不能突破該區間的下限。

　　根據券商中國記者此前從有關人士處瞭解到的信息，監管部門擬從優化規則和加強監管兩方面採取相關措施，維護良好發行秩序：

　　第一根據市場形勢變化，完善股票發行定價、承銷配售等相關制度規則，優化報價流程，平衡好發行人、承銷機構、報價機構和投資者之間的利益關係，推動市場化發行機制更有效發揮作用。

　　第二加強報價機構監管，規範報價行為，重點加大對串價等干擾發行定價行為的打擊力度，及時出清不專業、不負責任的機構，督促報價機構完善內控機制，提高發行承銷監管的針對性和有效性。

　　呼籲審核過程應堅持重要性原則

　　註冊制審核尺度的問題，也受到券商投行人士的關心。

　　據瞭解，今年1月31日中國證券業協會組織IPO信披質量抽查，不久撤回率高達80%，引發市場廣泛關注。

　　上半年投行人士普遍反映，審核收緊。為保證項目質量，有地方證監局提出，對於輔導工作要求基礎上不放鬆、質量上不含糊、申報上不冒進、行動上不放棄。具體到監管舉措中，要求投行嚴查發行人資金流水，取得實際控制人、董監高等人所有銀行卡等。

　　深圳有擬上市公司高管向券商中國記者表示，為應對投行持續提出的各類核查要求，已感到身心俱疲。“上市過程像被扒層皮。”

　　年初，證監會還出台《監管規則適用指引—關於申請首發上市企業股東信息披露》，旨在查代持和利益輸送，彼時有投行反映工作量巨大，穿透以後多達幾十層架構；PE機構感到受挫。後來監管政策有所糾偏，明確擬IPO企業股東穿透核查的底線為10萬股或持股比例0.01%。

　　在前述提到的某地方證監局組織的券商座談會中，有與會券商就談到，註冊制的審核要求變化較多。

　　會上有頭部券商表示，今年春節以後，該公司接到赴港上市的需求明顯增加，主要因為國內註冊制審核從嚴以後，企業感覺預期不明朗，更願意去香港上市。這也意味着，部分上市企業資源或分流至境外。

　　據瞭解，早在今年4月，中金公司首席執行官黃朝暉在公開場合談及做香港市場和A股項目的體驗時就表示，“基本上做一個A股項目，是香港市場項目的4-5倍工作量”，因為這些原因，很多項目有天然傾向在海外上市。他還談到，國內投行要承擔無限責任，需要預先賠付，然後再打官司，所以很多外國同行就不做這樣的項目。

　　招商證券投行委在《資本市場前沿》撰文也提到，事前審核範圍和深度增加客觀上確實能夠減少惡性造假案例，但隨着IPO審核問詢問題數量的增長和核查範圍的擴大，發行人和中介機構的工作量也越來越大，導致有些優質企業無法承受國內IPO核查程序要求的範圍和深度而選擇海外上市。

　　該文建議，適當減少事前審核範圍和深度，審核過程中堅持重要性原則，增加審核包容度，對於事後發現存在重大問題的項目和企業予以嚴厲處罰，以此降低社會整體工作量，吸引優秀企業在國內上市。

　　中介機構責任邊界亟待明確

　　此外，圍繞中介機構責任邊界的討論，已經成為今年以來的熱門話題。有業內人士談到，目前券商、會計所、律所等均是資本市場“看門人”，但當前重罰券商，不處罰或少處罰其他中介機構，容易助長“劣幣驅逐良幣”的現象。

　　今年“五洋債”一審判決結果、華澤鈷鎳虛假陳述案二審判決、中安消虛假陳述案二審判決等案件，也引發了業內對中介機構責任邊界強烈關注和熱議。

　　招商證券投行委撰文表示，中介機構責任承擔的程度，應與過錯程度相匹配，而非簡單的連帶責任，以促進各方的良性互動發展。券商、會計師、律師、評級機構要各盡其職、各負其責，權與責相匹配。

　　對於如何界定中介機構應承擔多少比例的連帶賠償責任，多名業內人士呼籲最高院能出相關司法解釋。

　　深圳一名券商投行人士表示，一方面中介機構責任邊界不清；另一方面正由於邊界模糊，所以各方會進行大量重複工作，保薦機構也要幹律所和會計所的活。

　　券商中國記者此前從券商人士獲悉，中國證券業協會在7月底就修訂《證券公司保薦業務規則》向各家券商徵求意見。中國證券業協會彼時表示，有必要進一步明確保薦機構執業重點，在保薦機構對註冊申請文件和信息披露資料進行“全面核查驗證”的前提下，充分發揮各中介機構專業優勢，適度減少保薦機構與其他中介機構之間的重複工作。

　　根據徵求意見稿，此次修訂最大變化在於細化需要保薦機構進行復核的“重大事項”的標準。

　　“看了徵求意見稿後，不確定未來在實務上是否能真正減少與其他中介機構的重複工作，這次協會是對業內一次比較好的回應。但在中介機構責任邊界方面，還需要進一步釐清。”華南一家小型券商投行人士表示。

（文章來源：券商中國）