光大證券：給予恩捷股份增持評級
2021-11-23光大證券股份有限公司趙乃迪對恩捷股份進行研究併發布了研究報告《公告點評：擬定增128億擴建鋰電隔膜及鋁塑膜，鞏固鋰電隔膜龍頭地位》，本報告對恩捷股份給出增持評級，當前股價為264.12元。
恩捷股份(002812)
事件：
11月12日晚，公司發佈《2021年度非公開發行A股股票預案》。公告表示公司擬通過非公開發行股票募集資金總額不超過128億元，用於投資建設重慶恩捷高性能鋰離子電池微孔隔膜一期、二期項目、江蘇恩捷動力汽車鋰電池隔膜產業化項目、江蘇睿捷動力汽車鋰電池鋁塑膜產業化項目、蘇州捷力年產鋰離子電池塗覆隔膜2億平方米項目和補充流動資金。
點評：
定增項目持續擴充隔膜產能，滿足下游客户快速增長需求
公司為全球出貨量和市場份額最大的鋰電隔膜供應商，2021H1公司濕法隔膜全球出貨量達12億平方米。作為全球鋰電龍頭，公司與國內外鋰電頭部企業均保持有良好的合作關係。根據公司統計，2025年之前公司LGChem、寧德時代、比亞迪、松下、三星SDI、國軒高科、天津力神、孚能科技等主要客户鋰電池的整體產能將超過920GWh，較2020年年末總產能增長約152%，每年將有超過138億平方米的鋰電隔膜需求。為了滿足下游客户對於鋰電隔膜的旺盛需求，公司持續擴增鋰電隔膜產能。
本次定增項目中所涉及的重慶恩捷高新能鋰離子電池微孔隔膜一期、二期項目已於2021年3-4月期間進行相關公告。根據此次公告披露，公司將通過重慶恩捷（控股子公司上海恩捷的全資子公司）在重慶市長壽經濟技術開發區投資45億元分兩期（一期15億元，二期30億元）建設12億平方米/年鋰電隔膜產能（一期4億平方米/年，二期8億平方米/年）。其中一期項目擬使用募投資金7億元，二期項目擬使用募投資金24億元，當前兩期項目均處於環評批覆手續的辦理過程中。
本次定增項目中所涉及的江蘇恩捷動力汽車鋰電池隔膜產業化項目已於2021年6-7月期間進行相關公告。公司擬通過江蘇恩捷（控股子公司上海恩捷的全資子公司）在江蘇常州金壇經濟開發區金城科技產業園內投資52億元（含募集資金48億元）建設20億平方米鋰電隔膜產能。除上述兩項已事先進行過相關公告的鋰電隔膜項目以外，公司還擬通過蘇州捷力（控股子公司上海恩捷的全資子公司）在蘇州吳江區投資10億元建設年產2億平方米塗覆膜產能。
除自建產能以外，公司也積極通過與下游客户進行合作擴充相關隔膜產能，通過與下游客户進行深度綁定以增加後續新增產能業績釋放的確定性。公司於2021年11月披露擬與寧德時代設立合資公司投資建設36億平方米/年幹法/濕法隔膜項目；此外公司還與億緯鋰能簽訂合作協議，擬在荊門成立合資公司建設16億平方米的濕法鋰電隔膜和塗布膜項目。
豐富新能源用膜類產品線，投建2.8億平方米鋁塑膜產能
本次定增項目除上述對於鋰電隔膜和塗覆膜的產能規劃以外，基於公司對於新能源用膜類產品的深入研究，以及對於深化新能源用膜類產品線的考量，公司擬通過江蘇睿捷（控股子公司上海恩捷的全資子公司）在江蘇常州金壇經濟開發區金城科技產業園內投資16億元（含募集資金13億元）新增2.8億平方米/年鋁塑膜產能，相關產能項目已於2021年6-7月期間進行相關公告。
鋁塑膜是軟包電池產業鏈中技術壁壘最高的環節之一，直接影響軟包電池的產品質量。在動力電池領域，歐美新能源汽車市場更偏好軟包動力電池，2020年歐洲銷量前20的電動車型中有15款採用了軟包動力電池；在消費電子領域，根據TechnoSystemsResearch數據，2020年軟包電池在手機和筆記本電腦電池中的佔比均已超過80%。隨着軟包動力電池在新能源汽車中滲透率的提升和新能源汽車整體銷量的快速增長，疊加消費電子市場的穩步增長，軟包電池的市場需求量將持續擴大，對應地鋁塑膜的需求量也將快速提升。
作為全球鋰電隔膜龍頭，公司進一步佈局鋁塑膜產品，不僅通過補全新能源用膜類產品線來提升公司整體競爭力和盈利能力，也將有效擴大與下游客户的合作範圍，有利於提升公司在新能源產業鏈中的行業地位。
盈利預測、估值與評級：由於相關定增項目和合作項目產能落地存在一定的不確定性，我們暫不考慮對應的業績增量。我們維持公司2021-2023年的盈利預測，預計公司2021-2023年的歸母淨利潤分別為25.81/41.27/60.15億元，折算EPS分別為2.89/4.62/6.74元/股。公司作為鋰電隔膜行業的龍頭企業，在產能規劃及產業鏈佈局方面擁有顯著優勢，仍維持公司“增持”評級。
風險提示：合作項目落地風險，產能建設風險，下游需求不及預期，隔膜價格波動風險。
該股最近90天內共有31家機構給出評級，買入評級20家，增持評級11家；過去90天內機構目標均價為337.72；證券之星估值分析工具顯示，恩捷股份（002812）好公司評級為3.5星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)