作者 | 長考
來源 | 格隆匯新股
數據支持 | 勾股大數據
前段時間，中國家庭護理行業龍頭藍月亮即將登陸港股的消息引發了網上一陣熱議。作為藍月亮的老對手，立白集團本身遲遲沒有上市的舉動。2007年，立白創始人陳凱旋曾表示，上市融資固然好，但並不是“一上就靈”。
而脱胎於立白獨自發展的朝雲集團貌似想替老大哥先去港股試試水。“立白不上市”的傳説似乎要被打破了，或許這是立白系權力逐漸移交到下一代手中的一個縮影。
據港交所披露，2020年8月31日，朝雲集團提交了招股説明書，謀求主板掛牌上市，摩根士丹利和中金公司為聯席保薦人。
雖然朝雲集團在招股書中一再強調自身從經營、業務到財務，完全獨立於立白集團。可實際上，公司在各個層面上，與立白集團剪不斷理還亂。
據招股書顯示，經歷重組後，立白創始人陳凱旋與李若虹夫婦、陳凱臣與馬慧真夫婦一共間接持股朝雲集團比例達到99%，陳凱臣之女陳丹霞現任朝雲集團董事長兼首席執行官。可見，朝雲集團完全是陳氏家族企業，與立白集團一脈相連。
而業務上，朝雲集團非常依賴立白的銷售網絡。立白集團作為中國日化行業龍頭，在全國佈局了廣泛的銷售網絡，而渠道是消費品企業的重中之重，朝雲集團不可能捨近求遠繞開現成的渠道網絡。據招股書披露，朝雲集團通過立白集團向48名線下大客户銷售，大客户包括沃爾瑪及家樂福等全國及地區性大賣場、百貨商場及便利店運營商，涵蓋了11000個銷售點。2017年-2019年及2020年Q1,朝雲集團直接通過立白渠道銷售比例分別高達17.9%、23%、20.7%及20.5%，更不論那些通過立白集團簡介獲得的渠道和用户。
朝雲集團存在極高的負債率。據招股書披露，2017年-2019年及2020年Q1，公司的資產負債率分別為71.67%、87.58%、98.86%、88.96%。其中，2019年公司權益僅為1393萬元但卻有超過12億元的負債。
細究之下，發現公司超過99%的負債都是流動負債，換句話説，公司在擠佔上下游企業的資金用來自己發展。但朝雲集團自身是沒有這麼大的“魅力”，讓上下游心甘情願送錢來花，顯然，別人都是看在老大哥立白的面子上。
朝雲集團和立白同屬一個老闆，共用資源也是正常現象。但從另一個角度看，這樣的曖昧關係，會使市場對朝雲集團的獨立造血能力保留懷疑態度，從而影響市場對於朝雲集團的估值。
朝雲集團定位為一站式的多品類智慧家居、個人和寵物護理平台，業務範圍涵蓋殺蟲驅蚊、消毒劑、廚房清潔、洗手液、寵物護理等各類產品，孵化了超威、西蘭、貝貝健等七大核心品牌，與前五大中國本土家居護理企業相比，擁有最多品牌及子品類數量。
公司不僅產品豐富，在細分賽道上表現也頗為亮眼。據招股書披露，以零售額計，2015年-2019年間，朝雲集團在中國家居護理行業的本土公司排名第一，2019年市場份額為9.4%；過往5年，朝雲集團在中國殺蟲驅蚊市場排名第一，2019年市場份額為22.8%。
朝雲集團品類繁多且行業中排名較高，可以説是家居護理行業龍頭。但這個龍頭公司，在過去數年缺面臨業績增長的瓶頸。
從財務方面來看，公司業績增長出現了停滯。據招股書披露，公司於報告期內2017年-2019年營業收入分別為13.46億元、13.50億元、13.83億元，後兩年同比增速分別為0.29%、2.47%，增長几乎停滯。同期公司淨利潤分別為1.70億元、1.77億元、1.84億元，後兩年同比增速分別為4.03%、4.14%。對於一家消費品企業來説，考慮到通貨膨脹因素，這樣的業績其實是在倒退。
朝雲集團業務分為五大細分板塊：殺蟲驅蚊、家居清潔、空氣護理、個人護理、寵物護理，其中，殺蟲驅蚊貢獻營收超過六成。殺蟲驅蚊市場天花板較低且增速放緩。從招股書來看，中國殺蟲驅蚊零售額從2015年的人民幣62億元增長到2019年的84億元，複合增速為8%，並預計將以7.3%的複合增速增長到2024年的120億元。殺蟲驅蚊行業規模百億上下且增速為個位數。殺蟲驅蚊賽道實在稱不上一個好賽道。
在行業的大背景下，2017年-2019年，朝雲集團報告期內殺蟲驅蚊產品的營收分別為9.2億元、9.36億元、8.76億元，不升反降。按照招股書的説法，2019年該部分營收下滑主要系該類產品漲價而銷量下滑，可見，公司在殺蟲驅蚊的產業鏈中議價能力較低，旗下“超威”、“貝貝健”這類核心品牌的溢價水平並不像他們自己説的那麼高。公司通過提高價格以增加收入的算盤徹底落空。
不過值得注意的是，朝雲集團在寵物護理領域有所佈局，憑藉旗下“倔強的尾巴”和“德是”兩個品牌切入寵物護理領域。隨着人均收入的不斷提高、“空巢現象”的普遍化，人們對於寵物的情感寄託會越來越多，寵物護理領域有較高成長性。根據2019年寵物行業白皮書數據顯示，我國寵物經濟規模已經達到了2000億元。
報告期內，朝雲集團寵物護理毛利率從40.3%逐步提升到63.3%；2020年一季度寵物護理營收346萬元，是2019年全年營收兩倍，雖然目前規模仍舊較小，但伴隨寵物經濟的蓬勃發展，或許寵物護理能成為朝雲集團的第二曲線。
總體來看，朝雲集團對於立白的依賴過大，其獨立經營能力存疑。更重要的是，朝雲集團處於一個品牌多而不強的尷尬局面，依靠傳統的驅蚊業務難以支撐其走得更遠。但若能加強寵物護理領域佈局，也許還能建立第二成長曲線，迎來新的增長機會。