3月中旬以來，國債期貨價格振盪上揚，10年期期債價格接近去年8月以來形成的振盪區間上沿，特別是在美債收益率大幅走高的背景下，國內長端利率明顯下行，造成中美利差快速收縮。此輪期債反彈有幾個方面原因：首先，寬鬆的資金面是期債上行的主要動力;其次，2月經濟數據顯示國內經濟增速有放緩跡象;最後，歐洲疫情加重以及國內股市價格顯著下行導致風險偏好回落。隨着前期利多消息不斷消化，期債價格高點大概率已現，未來見頂回落的概率較大。
經濟向好的基本面沒有發生變化。2月PMI下行至50.6%，1—2月工業增加值、固定資產投資和消費等數據不佳，經濟似乎有放緩跡象。但2月出口數據和金融數據超市場預期，3月PMI快速回升至51.9%，這表明當前經濟增長仍有較強韌性。我們認為，當前依然處於製造業庫存週期上行階段，且工業品產成品庫存不高，未來企業仍有補庫需要，製造業補庫週期將帶動製造業投資明顯回升，這將抵消房地產和基建投資可能的放緩。全球疫情依然為我國出口提供支撐，疊加疫情後的消費仍有回升空間，強勁的經濟增長可能要延續到今年第三季度。
資金面難以繼續寬鬆。春節以來，資金面持續寬鬆，DR001大部分時間低於2%，DR007從2.3%回落至當前2.1%附近，資金利率顯著低於去年下半年的平均水平。從公開市場操作來看，央行對當前資金利率水平比較認可。因此，DR007繼續下行的空間有限，顯著低於2.2%的逆回購利率的概率較小。近期資金市場利率有所回升，DR007已經回升至2.3%以上的水平，預計未來仍將在2.2%附近波動，資金面大體維持當前水平，進一步寬鬆的空間有限。
市場風險偏好回升有幾個方面的因素：第一，資產價格經歷過1個月調整，風險得到較大釋放，美國股市經歷過短暫調整後繼續創新高，國內股市出現企穩跡象，商品市場原油和有色經歷了較大調整後，下跌動能不足，預計未來股市和商品依然會有不錯的表現。第二，疫情方面，近期包括歐洲和美國在內的一些國家新冠肺炎確診人數明顯上升，但預計疫情在美國、印度和俄羅斯等大國疫情大幅反彈的概率較小，主要原因在於疫苗對於病毒的傳播起到較大的隔離作用。
在經濟快速恢復以及通脹預期的影響下，美債長端收益率大幅回升，中美利差快速縮窄。從歷史統計規律來看，美債和國內債券的到期收益率具有較強的相關性。近期美債收益率上行並沒有造成國內債券價格的顯著下跌，但是如果美債收益率繼續大幅走高，比如10年期收益率從1.7%上行至2%以上，將對國內債券形成一定衝擊，國內10年期國債到期收益率將上行至3.5%以上。
綜合看，前期利多因素基本上消化完畢，在基本面向好、通脹回升、資金寬鬆空間較小、風險偏好回升以及美債收益率快速回升等利空影響下，期債上行空間有限。技術上，期債各合約已經運行至底部振盪區間上邊界，上行阻力加大，需要技術性回調。T2106合約在97.6—97.8一帶有較強阻力，建議逢高做空，突破98止損。(作者單位：宏源期貨)
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