浙商證券：山鷹國際(600567.SH)5月經營數據靚麗，期待旺季業績彈性，維持“買入”評級

智通財經APP獲悉，浙商證券發佈研究報告稱，山鷹國際（600567.SH）5月經營數據靚麗，期待旺季業績彈性。預計21-23年公司營收318.92/364.54/ 403.24億元，同比增長27.73%/ 14.30%/ 10.62%;歸母淨利潤20.57/ 25.22/27.09億元，同比增長48.91%/ 22.62% / 7.43%，對應PE分別為8.05X/6.56X/6.11X，當前估值較低，維持“買入”評級。

浙商證券指出，從公司1-5月經營數據來看，量價均有靚麗表現;其中，5月銷量同比+19.85%、均價同比+26.07%，淡季表現略超預期，判斷主要受益於下游需求加速回暖、20年華中127萬噸產能落地，公司銷量大幅增長;原料缺口顯現、行業供需向好，均價淡季略超預期。

浙商證券主要觀點如下：

報告導讀：5月經營數據發佈：2021年1-5月，公司原紙銷量230.26萬噸(+66.96%)，均價3903.62元/噸(+15.70%)，其中5月原紙銷量53.40萬噸(+19.85%)，均價3890.98元/噸(+26.07%);2021年1-5月，包裝板塊銷量7.81億平方米(+65.11%)，均價3.46元/平方米(+4.10%)，其中5月包裝板塊銷量1.75億平方米(+37.97%)，均價3.42元/平方米(+6.92%)。淡季量價增長靚麗。

5月量價表現靚麗，下游需求恢復略超預期

從公司1-5月經營數據來看，量價均有靚麗表現;其中，5月銷量同比+19.85%、均價同比+26.07%，淡季表現略超預期，判斷主要受益於下游需求加速回暖、20年華中127萬噸產能落地，公司銷量大幅增長;原料缺口顯現、行業供需向好，均價淡季略超預期。公司再生漿佈局完善、產業鏈一體化實力突出，旺季業績彈性可期。

進口紙量縮減、原料短缺帶來的供給缺口顯現

5月箱板龍頭多輪小幅提漲，每輪漲價50-100元/噸，6月4日山鷹紅杉、t紙再提100元/噸，本輪漲價行情提前開啓;此外，APP近日宣佈將利用其印尼工廠內部供應的紙漿(約11-15萬噸)生產再生紙和紙板產品。

本輪淡季提漲略超預期、包裝紙纖維成分變化判斷主要系原料短缺、進口紙量縮減：(1)廢紙系原紙進口量縮減：2020年美廢需求驟減、海外需求復甦不及預期等多因素導致進口廢紙系原紙與國內紙價出現倒掛，2020年進口包裝紙量達歷史新高，箱板紙/瓦楞紙進口量分別為404/396萬噸。2021年全球海運費高企、美廢回收供應鏈緊張情況下，美廢價格處於歷史高位(近250美金)，海外原紙價格優勢趨弱，進口量開始下滑，2021年4月箱板/瓦楞進口量分別為45.9、31.9萬噸，環比-22.13%、-14.28%。根據浙商證券測算，進口紙量縮減帶來的箱板紙、瓦楞紙缺口或將達到300、207萬噸。(2)原料短缺缺口顯現：國內企業美廢庫存基本消耗完畢，海外廢紙漿供應集中於龍頭企業。浙商證券認為，進口紙量縮減、原料短缺帶來的供給缺口將在旺季進一步放大，本輪旺季價格有望超預期。

供需格局優化，山鷹充分受益

供給端方面，外廢清零、原料高企下中小產能加速退出，同時進口紙量縮減、原料短缺帶來的供給缺口顯現;需求端方面，下游需求加速回暖，21年1-4月社零13.84萬億元(+29.6%)，相比19年1-4月+7.8%，兩年平均+4.2%;1-4月全國網上零售額+27.6%，兩年平均+13.9%。山鷹作為廢紙系龍頭充分受益格局優化紅利，盈利改善顯著，公司20Q3/20Q4/21Q1扣非噸淨利分別為286、310、340元/噸。

再生漿佈局完善、產能有序擴張

公司產業鏈一體化實力突出(子公司WPT補足廢紙回收產業鏈)、海外廢紙漿佈局完善(21年再生漿產能預達150萬噸)、產能有序擴張打開中長期成長空間(20-22年造紙產能超600、700、800萬噸)。

風險提示：下游需求不及預期、原材料大幅漲價、提價不及預期。