醫療行業：把握創新、消費雙主線，兼顧滯漲高現金流標的企業佈局
週一滬指全天走高，兩市小幅放量，個股普漲，市場氛圍總體好轉。板塊上，場內熱點圍繞週期板塊，券商、保險等大金融板塊表現強勢，半導體、醫療器械板塊以修復為主。整體看，資金還是以輪動為主，短信情緒有所回暖。
周預測有講過，週一反彈，市場重新回到牛市是沒有問題的，雖然上週市場成功降温，但是下跌速度比較快，管理層又出台了一系列的政策，目的就是提升市場人氣。可以看出，管理層還是希望市場處於慢牛的狀態，這樣對於各方都是有益的。
作為投資者，我們也無須過多揣測管理層的意圖，只需要做好自己的事即可。尋找具備寬闊護城河的公司，然後以合理的價格買入，之後就是長期持有。這些優秀的公司是可以穿越牛熊的，那麼場的波動對於我們而言自然就失去了意義，也就不必費力勞神了。
今天醫療普遍在調整，這是正常現象，但是有些投資者就開始躁動不安了，這不是個好現象。市場現在有些極端，對於核心資產給的估值普遍較高，必然是有個價值迴歸的過程，但是從較長的週期來看，比如5年以上，現在的波動都是可以忽略的，未來它們趨勢還是震盪向上。從歷史的規律來看，雖然牛市中，一般都是金融股打頭陣，然後題材股輪動，但醫藥股一般都沒有跑輸過大盤指數。
【醫療板塊上週漲跌情況】
2020 年初到上週醫藥板塊收益率 49.0%，同期滬深 300 收益率 10.9%， 醫藥板塊跑贏滬深 300 收益率 38.1%。上週醫藥生物行業下降 1.65%，滬深 300 下降 4.39%，醫藥板塊跑贏滬 深 300 約 2.74%，處於 28 個一級子行業第 6 位。所有醫藥子板塊中，生物製品子板塊漲幅最大，為 2.52%；一 療器械子板塊跌幅最大，為 4.70%。
【醫療板塊估值情況】
以 2020 年盈利預測估值來計算，目前醫藥板塊估值 43.20 倍 PE，全部 A 股（扣除金融板塊）市盈 率大約為 21.64 倍 PE，醫藥板塊相對全部 A 股（扣除金融板塊）的溢價率為 100%。以 TTM 估值法計算，目前 醫藥板塊估值 55 倍 PE，高於歷史平均水平（37 倍 PE），相對全部 A 股（扣除金融板塊）的溢價率為 99%。
下圖：醫藥板塊整體估值溢價（2020 盈利預測市盈率）
下圖：醫藥板塊整體估值溢價（扣除金融板塊，2010 年至今）
下圖：醫藥板塊本週個股漲幅榜（扣除 ST 股）
【醫療行業熱點聚焦】
1）7 月 13 日，山東省醫保局聯合 11 省醫保局共同發起成立十二省（區、市）中藥材採購聯盟，藥品集中帶量 採購的“戰火”已蔓延至中藥材領域。
2）7 月 13 日，河北省醫保局發佈《河北省醫療保障局關於進一步加強集中採購工作管理及有關問題的通知》， 要求對全省集中採購工作進行統籌規劃，避免地方集採 “品種打架”，不搞降價競賽，不唯低價中選。
點評：帶量採購逐步常態化，覆蓋領域將持續擴大。2018 年開始首輪帶量採購，2019 年“4+7”帶量採購中標品種擴面，2020 年第三批帶量採購也即將開始，整體 來看，帶量採購逐步常態化趨勢確立。同時，部分地方已經開始探索對未過一 致性評價的藥品進行帶量採購探索，而本次醫保局座談會，把集採從之前的化 學仿製藥擴大到生物製品和中成藥，覆蓋品種範圍持續擴大趨勢確定。
生物製品帶量採購重點關注胰島素等。生物製品帶量採購在我國已有先例， 2020 年初武漢已經在全國率先啓動胰島素集採，2020 年 5 月青海省公佈的帶 量採購目錄中，已經包括了人血白蛋白，地方已經開始探索生物製品的帶量採 購。整體來看，生物製品在我國發展時間相對晚於化學藥和中成藥，部分產品 的質量層次較高，研發難度較大，生產企業數量相對較少，市場競爭相對緩和， 同時，我國生物製品整體產能較低，短期內難以快速擴大，很多企業難以保證 供應量的穩定，也對帶量採購的開展帶來一定難度。我們認為生物製品的帶量 採購未來仍將主要集中在主要在公立醫院渠道銷售，銷售額較大並在醫保目錄 內的產品，我們預計重組蛋白類藥物如胰島素是集採的重點領域，後續會加速 上市的生物類似藥也有可能進入集採，血製品、疫苗等短期內參與集採的可能 性較低。
中成藥集採更復雜，需持續關注相關出台政策。與生物製品相類似，部分地方 也已經開始探索中成藥的帶量採購，2019 年 11 月浙江金華市將 180 箇中成藥 納入帶量採購，2020 年 5 月青海省公佈的帶量採購目錄中也包括了血塞通、 血栓通、痰熱清和喜炎平等中藥注射劑。近幾年中成藥受到政策壓制，整體銷 售額增速持續放緩，2019 年出現負增長，部分中藥注射劑大品種因受到輔助 用藥監控、醫保支付限制等影響，銷售額持續下降，後續如推出帶量採購，則 中成藥市場將面臨更大不確定性。中成藥在安全性和有效性上缺少數據，品規 也更加複雜，目前國家有望推出中成藥上市後再評價，進一步規範中成藥市場。 我們認為在醫院端銷售額較大的、療效確切的、在醫保目錄內的口服品種進入 集採目錄的可能性較高，而主要走零售渠道的、非醫保的、偏消費類的中成藥 進入可能性較低，前期銷售額受影響較大的中藥注射劑進入目錄可能性也相對 較小。整體來看，中成藥集採更復雜，後續仍需關注相關標準和目錄的出台
7 月 15 日，國家發改委、國家衞健委、國家醫保局等 13 個部委聯合發佈《關於支持新業態新模式健康發展 激活消費市場帶動擴大就業的意見》，提出了一系列政策措施，重點扶持線上服務新模式，積極推動發展互聯網 醫療，鼓勵在線購藥模式。
點評：疫情期間，由於醫院處於高風險地區，且醫療服務資源緊缺，一些慢病患者面臨拿藥難的問 題，針對於此，國家積極推進互聯網醫療，加緊規範並推動互聯網購藥。我們認為，此次意見意味 着國家將進一步推廣互聯網醫療，我國藥品銷售格局或面臨調整：連鎖藥店或將加速搶佔互聯網售 藥新賽道；處方外流或將加速增長， 醫院售藥佔比下降，院外售藥競爭更加激烈。
【新藥研發】
百濟神州 PARP1/2 抑制劑帕米帕利(pamiparib)新藥上市申請獲國家藥監 局受理 國家藥品監督管理局（NMPA）藥品審評中心（CDE）已受理百濟神州在研 PARP1和 PARP2抑制 記 pamiparib（帕米帕利）的新藥上市申請（NDA），該藥用於治療既往接受過至少兩線化療、攜有 致病或疑似致病的胚系 BRCA 突變的晚期卵巢癌、輸卵管癌或原發性腹膜癌患者。
點評：帕米帕利（pamiparib，BGB-290）是一款 PARP1 和 PARP2 抑制劑，臨牀前顯示其具有穿 透血腦屏障和 PARP-DNA 複合物捕捉等藥理學特性。帕米帕利目前正作為單一療法或與其他藥物聯 用治療多種惡性實體瘤進行全球臨牀開發。
中國 First-in-class 幹細胞新藥 IND 獲批，用於治療肺纖維化 江西省仙荷醫學科技有限公司旗下的 REGEND001 細胞自體回輸製劑，於 2020 年 7 月 15 日獲得 藥監局頒發的《藥物臨牀試驗批准通知書》（批件號：CXSL1900019），用於治療早、中期特發性肺 纖維化。
點評：REGEND001 產品的核心成分為支氣管基底層來源的成體肺幹（祖）細胞，此類細胞具有再 生肺組織的功能。通過向患者肺部移植自體肺幹細胞，可以有效地再生肺部呼吸單位（肺泡），直接改善肺部血-氣交換功能，同時拮抗成纖維細胞的增生，以達到從根本上治療 IPF的目標。
風險提示：藥品降價預期風險；醫改政策執行進度低於預期風險。
五，醫療行業投資策略：把握創新、消費雙主線，兼顧滯漲高現金流標的企業佈局
目前醫療板塊整體估值並不便宜，特別是醫療服務和生物醫藥板塊，市場需要通過時間和業績增長來消化估值壓力，不過醫療目前還存在醫藥流通和中藥兩大低估值的板塊，所以醫療股並沒有形成亂炒，熱點主要還是圍繞疫情和半年報展開，世界衞生組織總幹事表示，在出現疫苗之前，人們再也回不到原來的生活狀態，所以，隨着各地疫情的反覆，相關醫療公司，還會反覆活躍。
基於中長期景氣度，未來3-5年中國醫藥工業產業升級趨勢確定，醫藥非標品具有消費的行業穩定性和科技行業的高毛利屬性，且研發週期長、總體處於跟隨階段，具備強可預測性。以恆瑞醫藥、邁瑞醫療、樂普醫療、中國生物製藥等為代表的管線綿長的藥械龍頭，復宏漢霖、君實生物等新興Biotech等逐漸證明了臨牀實驗速度與廣度，銷售迅速放量，是醫藥工業的投資主線。醫療器械方面心內、骨科、微創等高值耗材、IVD領域化學發光和分子診斷、影像方面的CT、超聲等領域也將迎來快速的進口替代。
集採降價、DRGs推廣、分級診療、醫療服務價格調整有望陸續推進受到疫情對醫保收入端的間接影響逐漸兑現，預期醫保控費仍將維持高壓。
國內短期面臨高值耗材國家集採與第三批藥品帶量採購等壓力。隨着明年DRGs在試點省市的實際收費落地，性價比為核心的支付體系下仿製藥競爭壓力將進一步加大。DRGs推廣結合醫聯體的逐漸成熟，長期推行不達預期的分級診療也將3-5年內成功推行。這一過程中必然伴隨醫療服務價格的挑戰，結合專科連鎖醫療標的逐漸進入資本市場，消費屬性服務有望迎來發展新階段。
我們認為把握創新、消費雙主線，兼顧滯漲高現金流標的創新、消費等，隨着海外疫情的惡化，醫藥細分行業長期收益，優質企業如恆瑞醫藥、愛爾眼科、美年健康、邁瑞醫療、樂普醫療、復星醫藥、藥明康德、凱普生物、華大基因、天壇生物。
風險提示：醫保控費導致的藥品，耗材降價超預期，宏觀低利率預期變化。