鷹眼核心觀點：商譽兩大暗礁，即盈餘管理易操縱與信用風險易低估。在業績低增長或惡化時，高商譽易觸發盈餘管理動機，商譽減值或增加業績的不確定性；商譽不具變現能力，高商譽易低估債務水平。
高商譽上市公司或成監管風險管理重點關注對象。
近日，深交所發佈《上市公司分類管理辦法》（以下簡稱“辦法”），其中上市公司高商譽問題被列為風險關注類引起市場關注。辦法要求，對於期末商譽佔淨資產比例超過50%或重組標的在業績承諾期內未完成業績承諾或業績精準達標業績承諾期後一年業績大幅下滑不得列為正常類公司。
截止2020年8月31日，3977家A股上市公司公佈了2020年中報，報告期末商譽總額為1.3萬億。從絕對值看，申萬一級醫藥生物行業、傳媒行業、計算機行業商譽絕對額靠前，分別為1473.51億元、1187.16億元和1074.70億元；按照根據商譽與淨資產之比劃分，商佔比靠前為申萬一級傳媒行業、休閒服務行業、計算機行業、家用電器行業及醫藥生物行業，商譽淨資產佔比分別為18.03%、17.54%、16.14%、12.27%和10.22%。
商譽兩大暗礁：盈餘管理易操縱與信用風險易低估
對於商譽問題，近年也成為投資者及監管層的老大難問題。在2015年併購潮流下，A股上市公司商譽大幅增加，2013年末的2111億元迅速增長至2015年末的6427億元，2016年突破萬億規模。
隨着業績承諾到期，商譽減值卻成了上市公司業績暴雷的導火索。據相關統計，2014年創業板上市公司中只有8.6%的公司未完成業績承諾，2015年該比例上升至23.8%。隨後未完成業績承諾的被收購公司比例越來越來高。2017年創業板業績承諾未達預期的比例上升至49.5%。
對於商譽減值可能存在的問題，證監會於2018年11月16日也發佈《會計監管風險提示第8號——商譽減值》，就商譽減值的會計監管風險進行提示，並給出商譽七大減值跡象，其提示內容主要如下：
（1）現金流或經營利潤持續惡化或明顯低於形成商譽時的預期，特別是被收購方未實現承諾的業績；（2）所處行業產能過剩，相關產業政策、產品與服務的市場狀況或市場競爭程度發生明顯不利變化；（3）相關業務技術壁壘較低或技術快速進步，產品與服務易被模仿或已升級換代，盈利現狀難以維持；（4）核心團隊發生明顯不利變化，且短期內難以恢復；（5）與特定行政許可、特許經營資格、特定合同項目等資質存在密切關聯的商譽，相關資質的市場慣例已發生變化，如放開經營資質的行政許可、特許經營或特定合同到期無法接續等；（6）客觀環境的變化導致市場投資報酬率在當期已經明顯提高，且沒有證據表明短期內會下降；（7）經營所處國家或地區的風險突出，如面臨外匯管制、惡性通貨膨脹、宏觀經濟惡化等。
以上指導意見，可能相對適合會計事務所等專業機構，由於信息、專業等門檻，對於一般投資者似乎存在一定壁壘。那普通投資者如何能提前識別商譽風險呢？我們或可以從商譽計量方法與屬性去提前識別上市公司可能存在風險。
首先，商譽後續計量，A股上市公司均採用減值測試法計量，其規定企業應在每個會計年度終了對商譽進行減值測試，並對減值部分計提減值損失。對於商譽是否減值、何時減值、減值多少，公司一般具有較大的自由裁量權，與此同時，商譽區別於攤銷，減值損失僅反映當年，而攤銷則會對未來若干年度的損益產生影響，因此，這使得商譽成為上市公司操縱盈餘的一種手段。假使上市公司業績已經出現惡化，則上市公司有很大盈餘操縱動機，即公司通過將商譽減值風險“前置”，平滑未來業績風險，公司未來業績“減負”。
其次，從資產變現角度，商譽並非是一項真正的資產，其無法單獨出售或者變現，並不能用於真正債務償還。但一般情況下，我們評估債務用資產負債率這個指標，而資產中包括商譽這類無法變現資產。因此，過高的商譽可能對公司償還高額的債務構成挑戰。商譽不具備變現能力而作為資產項目列示，某種程度會低估公司債務水平高估是償還債務能力。值得一提的是，對於商譽資產特性歸類，部分學者認為其資產的價值是體現在可以為企業帶來未來現金流入，因此將商譽定義為未來超額利潤的折現值存在其合理性。
綜上，商譽或存兩大暗礁，即盈餘管理易操縱與信用風險易低估。對於業績已經出現惡化的高商譽上市公司，我們或許需要謹防其基於盈餘管理動機而對公司商譽進行大幅度減值情形；對於低債務的高商譽上市公司，我們或需要更新評估其真實債務償還能力，謹防出現債務被低估情形。
高商譽公司特徵：紫光學大、眾應互聯、華誼嘉信（維權）等商譽佔比超100% 美年健康、埃斯頓等或被深交所列為風險關注
截至8月31日，3977家A股上市公司公佈了2020年中報。基於以上風險視角，在剔除ST或*ST公司情況下，我們將根據最新半年報數據，計算公司商譽與淨資產佔比，按照從大到小順序，篩選出具有“高商譽”特徵的前100家上市公司，具體名單如下：
以上100家上市公司中，商譽總額為2570.55億元，佔報告期期末商譽之比為19.84%，換言之，公司數量佔滬深兩市僅3%左右，但是商譽卻佔了兩市之和近20%。
在這100家榜單中，其中傳媒行業公司數量最多，有紫光學大、眾應互聯、華誼嘉信等23家；其次醫藥生物與機械設備並列，均為14家，醫藥生物有盈康生命、藍帆醫療、益豐藥房、美年健康等上榜，機械設備有華鐵股份、埃斯頓、三豐智能等公司；而計算機行業有納思達、順利辦、南洋股份等11家上榜。
從商譽淨資產比超過100%看，紫光學大、眾應互聯、華誼嘉信、華昌達、佳沃股份、納思達、吉藥控股（維權）分別為為1115%、867%、791%、266%、226%、128%、117%。需要指出的是，這100家榜單中深市，按照深交所風險管理指導辦法高風險、次高風險、關注及正常，其中紫學光大、萬達電影、美年健康、世紀華通、埃斯頓等72家深交所上市的公司商譽淨資產佔比觸發50%的紅線，這類公司或均不能被列為正常類別。
萬達電影：業績增長失色疊加疫情衝擊 資產泡沫終破
截止2020半年報期末，萬達電影商譽期末值為81.14億元，商譽淨資產佔比為65%。鷹眼預警對於其較高商譽佔比給予了風險提示。
一般而言，外延式併購的活躍導致大量資金追逐優良資產，推高資產價格，併購所確認的商譽中包含了更高的資產流動性溢價，在市場繁榮背景下，這部分資產泡沫容易被掩蓋。但當市場繁榮不再，外延式併購熱潮冷卻時，這部分潛藏在商譽中的資產泡沫將對上市公司業績造成較大沖擊，同時也使得投資者蒙受損失。
萬達電影自上市以來，較大依賴外延式併購提高市場份額，因此商譽由2014年的0.23億元一直上升至2017年的97.99億元。在公司2016年的經營計劃中，公司提到將制定並實施針對性整合方案，完成對併購公司的團隊和業務整合，提升併購公司經營業績；對於2017年的經營計劃，公司提到將繼續加快發展速度，通過自建、併購等方式加大影城發展力度，新增影城目標100-150家，提高市場份額和城市覆蓋率。
從公司近年業績增長看，2018年業績增長放緩後，2019年出現負增長，公司商譽發生大幅減值。
2017年之前，公司營業收入增速能持續保持15%以上，但是2018年後公司營收增速放緩至6.49%，2019年轉為負增長，增速為-5.23%。
2019年公司商譽減值超過55億元。對於計提原因，公司解釋如下：
2019 年，隨着宏觀經濟和電影行業增速放緩、全國銀幕數量繼續保持較快增長等因素影響，併購影城觀影人次、票房收入等出現下滑，非票房收入也隨之下降，全年經營業績未能達到預期，且較上年下降幅度較大。公司根據併購影城 2019 年度實際業績情況，相應調低其未來預測，經減值測試併購影城包括商譽的資產組可收回金額低於其賬面價值，本次計提商譽減值準備23.4億元。
公司併購的廣告業務資產組在併購後充分發揮影院業務與廣告業務的協同效應，2017-2018 年度業績取得較大幅度的增長，每年的實際營業收入與税前利潤均超過了預測數據。2019 年，受國家宏觀經濟及行業狀況的整體影響，廣告業務資產組業績出現下滑。公司根據行業狀況及資產組 2019 年度實際業績情況，相應調低其未來預測，經減值測試包括商譽的資產組可收回金額低於其賬面價值，本次計提商譽減值準備12.42億元。
公司收購時光網後，經過 2017-2018 年的開拓發展，時光網 2018 年度取得較好業績。2019 年，受影視市場下滑的影響，加之時光網業務結構發生調整，原有部分業務因市場變化和公司戰略部署而捨棄，新開拓渠道尚需時間培養，造成收入和利潤均未達預期。公司根據時光網 2019 年度實際業績情況，相應調低其未來預測，經減值測試包括商譽的資產組可收回金額低於其賬面價值，本次計提商譽減值準備19.93億元。
公司業績乏力，今年上半年遭遇疫情衝擊，對公司影響較大。
2020年上半年，自新型冠狀病毒肺炎疫情發生以來，整個電影行業和公司經營受到了較為嚴重的影響。2020年1月23日起，為應對新冠疫情，公司下屬國內影城全部停業，境外影城受疫情影響也自2020年3月底暫停營業，同時公司原計劃上半年上映的影片均未能如期上映，公司經營業績出現較大虧損。報告期內，公司實現營業收入19.72億，同比減少73.93%，歸屬於上市公司股東的淨利潤-15.67億。投資者需要注意的是，如果公司業績持續惡化，謹防前期積累的商譽可能存在商譽進一步減值的風險。
值得一提的是，鷹眼預警顯示，公司短期債務壓力較大，資金鍊或承壓。報告期內，廣義貨幣資金為27.2億元，短期債務為43.5億元，經營活動淨現金流為1.8億元，短期債務、財務費用與貨幣資金、經營活動淨現金流存在差額。（公司觀察/夏蟲）
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責任編輯：公司觀察