高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

作者|Eastland

頭圖|視覺中國


2021年1月4日,隆基股份(601012.SH)公告披露,李春安(實控人的一致行動人)在2020年12月7日~31日期間,通過集中競價減持3771.7萬股,套現34.3億元。其間,李春安還通過大宗交易賣出981萬股,套現約8.3億(成交價按85元計算)。

 

另據2020年12月19日簽署協議,李春安將2.26億股(佔隆基股份總股本的6%)轉讓給高瓴資本,據悉對價為158.4億。

 

算下來,李春安密集套現逾200億。交易完成後,其在隆基股份的持股比例將從10.55%降至2.17%。坊間普遍認為,李春安減持與其擔任董事長的連城數控轉板有關。加之有高瓴接盤,市場對隆基的信心不降反增。減持完成後,股價連創新高,市值一度攀升至4400億。

 

2020年,隆基股份漲了277%,重要股東高位套現200億,業務及股份走勢如何?

 

“六節甘蔗”吃五節

 

劉強東將縱向一體化歸結為 “甘蔗理論”——產業鏈各個環節都有利潤,猶如甘蔗。為獲得更多利潤和“話語權”,要儘可能多啃幾節。

 

光伏產業大致有六節“甘蔗”(以單晶硅、非鑄錠方案為例),上游包括多晶硅料生產單晶爐拉晶切斷打磨及切片等三節,中游包括單晶硅電池光伏組件兩節,下游是光伏發電系統

 

全球光伏產業呈金字塔形——上游集中度高,中、下游玩家相對較多。多晶硅環節,通威股份、新疆大全、保利協鑫、新特能源出貨佔全球總銷量的六成;單晶硅棒環節,隆基、中環產能分別為42GW、33GW,相當於全球新增光伏裝機容量的63%(2019年數據);硅片環節仍是隆基、中環雙寡頭格局(2019年兩家的硅片產量分別為64.7億片和50.5億片)。

 

根據虎嗅妙投App梳理,2019年中國企業多晶硅、硅片、電池、光伏組件在全球的市場份額分別為67.3%、97.4%、78.7%和71.3%。

 

隆基綠能從單晶硅棒、硅片這兩節吃起,硅棒自用為主、硅片銷售;2013年開始吃光伏電池、光伏組件,電池片自用為主、組件銷售;自家用不完的單晶硅棒、電池片對外銷售,但佔比較小;另外,隆基還涉足光伏發電系統。

 

2019年隆基營收達329億,同比增長49.6%。

 

高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

 

雖説吃到六節甘蔗中的五節,隆基收入主要來自上游的硅片和中游的組件。2019年硅片、組件收入分別為129億、146億,分別佔營收的39.3%和44.3%,合計佔營收的83.6%。2017年這一比例高達91.2%。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?


客觀來講,隆基的“垂直一體化”程度比較低。2019年硅片產量64.8億片,其中47億片直接銷售,佔比72.5%;其餘硅片製成電池、組裝成組件,光伏組件產量為8906MW,其中7394MW直接銷售,佔比83%。京東物流承擔了幾乎100%自營商品履約,還為相當一部分第三方賣家提供服務,隆基硅片只有大約四分之一自用,製成組件後超過五分之四對外銷售。


儘管如此,隆基一體化在提高抗風險能力、增厚利潤方面的效果顯著。理論上業績會隨一體化程度進一步提高而增長。


哪節“甘蔗”最甜

 

2019年隆基股份毛利潤突破95億、毛利潤率28.9%;2020年H1毛利潤、毛利潤率分別為57.9億、28.7%。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

 

原材料成本佔隆基股份營收成本的七成以上,2018年、2019年分別為125億、169億,主要用於採購多晶硅。原材料以外的成本包括直接人工、折舊、能源、製造費用等,近似於“非硅成本”(採購多晶硅原料之外的成本)。2015年,原材料以外的成本(本文稱之為“非硅成本”)幾乎佔營收成本的一半,2019年這個比例降至27.6%(下降22個百分點)。

 

比對發現,2019年直接人工、折舊在營收成本中的比例上升1~2個百分點,能耗佔比下降0.8個百分點。變化發生在製造費用,2015年佔營收的35.4%、2019年降至11.1%,降了24個百分點。原因是設備更新、工藝優化提升,例如用金剛線切割替代砂漿切割。財報披露,2016年非硅成本較2012年下降67%,2018年硅片非硅成本降至1元以下。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

 

2019年銷售硅片47億片,毛利潤42億,每片毛利潤0.88元,毛利潤率32.2%。2018年硅片毛利潤率僅為16.3%,每片毛利潤0.51元。再往前看,2017年毛利潤率32.7%,每片毛利潤高達1.67元。

 

中國企業在全球硅片市場份額高達97.4%,隆基卻不能穩住毛利潤的原因是2018年推出降補貼、促平價上網、淘汰落後產能的“531新政”。但“新政”只是讓在高速上急馳的隆基股份“點了一下頭”,2019年毛利潤創下新高,説明龍頭企業的確定性較高。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

 

從2016年起,光伏組件佔營收的比例超過硅片,但毛利潤率略低於硅片。2018年、2019年毛利潤分別為31.2億、36.7億,毛利潤率分別為23.8%、25.2%。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

 

為吃到組件這節甘蔗,隆基組建了電池研發中心和組件研發中心。單晶PERC電池轉換效率、組件轉換效率均保持行業最高水平。經第三方機構測試,隆基組件轉換效率達到22.4%。

 

簡單梳理一下:隆基股份核心能力在單晶硅棒、硅片這兩個環節

 

  • 2019年硅片產量為64.8億片,銷售47億片,每片售價2.75元(2018年為3.11元/片)、毛利潤0.88元,其餘硅片用於生產單晶電池;


  • 單晶電池大部分用於生產光伏組件,2019年產量達8906MW光伏組件,小部分單晶電池直接對外銷售(715MW);


  • 光伏組件中,7394MW對外銷售,每兆瓦197萬元(2018年為219萬/MW),毛利潤57萬。

 

2018年“531新政”對隆基硅片的衝擊大於組件,兩項業務毛利潤分別為10億、31億,分別佔隆基毛利潤總額的20.3%、63.8%;2019年恢復常態,硅片、組件毛利潤分別為42億、37億,分別佔公司毛利潤的43.7%、38.6%,兩項業務毛利潤合計比為82.3%(2016年這一比例高達94%),與它們佔營收的份額基本相同。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?


總而言之,隆基股份雖然吃到“六節甘蔗”中的“五節”,但真正能夠規模化盈利的只是硅片、組件這兩節。

 

盈利能力出眾

 

用藍色折線代表毛利潤()、彩色堆疊柱代表費用(),藍色“淹沒”彩色才能賺到經營利潤。

 

藍色折線“高高在上”,是績優藍籌股的顯著標志。例如隆基股份,2019年毛利潤高達95億、毛利潤率28.9%;銷售、管理、研發三項費用合計26億、總費用率僅為7.8%。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

 

2017年,隆基淨利潤為40億、淨利潤率24.3%;2018年淨利潤、淨利潤率跌至谷底,分別為26億、11.75;跨過“531新政”這個坎之後,2019年淨利潤創紀錄地達到56億,淨利潤率恢復到16.9%;2020年H1,淨利潤42億,超過2017年全年水平,淨利潤率進一步恢復至21.1%。


高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

 

在製造行業,隆基的毛利潤率相當高,比科技感十足的特斯拉還高。加上超大規模和超低費用率,隆基股份盈利能力可謂出眾。


歷史漲幅已成歷史

 

筆者2012年曾撰文總結中國光伏軍團一度“全軍覆沒”的關鍵因素:重度依賴歐美市場、多晶硅原料難以自給,合稱“兩頭在外”。

 

今天的形勢已經徹底扭轉,根據虎嗅妙投研報:2019年中國多晶硅產量達34.2萬噸(產能達46萬噸/年,也就是説閒置12萬噸/年)、佔全球總產量的67.3%;鑑於中國多晶硅企業巨大的成本優勢,海外光伏級多晶硅產能正在向電子級多晶硅轉移,例如韓國OCI宣佈退出5.2萬噸光伏級多晶硅產能、韓華化學乾脆關閉多晶硅業務(涉及產能1.5萬噸/年);德國瓦克對多晶硅固定資產進行了7.5億歐元減記處理(涉及產能8萬噸/年),關停產能是遲早的事。


中國多晶硅閒置的近12萬噸產能(2019年數據)將獲得用武之地,中國企業多晶硅產量在全球的份額還會大幅提高。

 

中國光伏產業被海外多晶硅企業“卡脖子”、索高價的時代一去不復返。硅棒、硅片、電池、組件環節更不在話下。

在市場端,由於技術進步和度電成本下降,歐美市場對光伏需求旺盛。與此同時,中國光伏市場規模已經領跑全球。2019年全球新增光伏裝機容量約120GW,中國為30GW,佔比25%。2020年中國新增光伏裝機容量48.2GW(此前的樂觀估計為40GW)。上半年受疫情影響,下半年爆發,特別是12月新增光伏裝機容量23.3GW。這還是在”平價上網”及疫情等多重“利空”因素下的成績。


雖然中國市場只佔全球光伏四分之一,但海外對具有無與倫比的價格優勢的綠色能源持歡迎態度。

 

中國光伏產業不僅在國內有寬廣前景,還註定對人類可持續發展做出重大貢獻。在這條賽道上,只要不被擠下來都有光明的“錢途”,而“種子選手”確定性更高。

 

2021年1月下旬,隆基市值突進到4400億,高瓴浮盈67%,賺了106億。2020年下半年,高瓴先後投資寧德時代、恩捷股份、通威股份,信義光能。加上對蔚來、小鵬、理想的投資,在新能源領域的佈局思路越來越明朗(本文引用虎嗅妙投部分研究成果並由榮曉辰協助收集資料)。


研究公司應着眼於未來,儘管已經漲了很多,獲利盤有可能減持隆基,對股價走勢構成壓力。《儒林外史》説得好:“有人星夜赴考場、有人辭官歸故里。”隆基的歷史漲幅已成歷史,與公司未來價值無關。

高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎?

正在改變與想要改變世界的人,都在 虎嗅APP

版權聲明:本文源自 網絡, 於,由 楠木軒 整理發佈,共 3737 字。

轉載請註明: 高管套現200億、高瓴賺了100億,這家公司還有“油水”嗎? - 楠木軒