導讀
此次SLF利率調降為“跟隨式”調降，將有效平穩銀行對資金面預期，推進SLF利率向MLF、OMO利率靠攏，收窄利率走廊幅度，也將使得貨幣端後續更好地配合2022年的財政週期反彈，以及避免債市加槓桿帶來金融風險的升温，有利於實現“把貨幣政策工具箱開得再大一些”，助力信用逐漸變寬。
正文
事件：自1月17日起，常備借貸便利(SLF)利率隔夜品種為2.95%，7天期品種為3.10%，1個月期品種為3.45%，均下調10BP。
1、SLF利率為何調降？
跟隨MLF、OMO降息，符合預期。從歷史調降規律看，2016年後，SLF利率從不單獨調整。SLF利率的下調往往在OMO、MLF利率調降之後，並且幅度保持一致。此前最近一次為2020年4月，在OMO利率連續下調後一次調降30BP。因此，當前SLF利率跟隨政策利率下調，符合市場預期。
2、SLF利率調降，影響幾何？
1)有利於發揮SLF利率走廊上限的作用，呼應2021年9月央行提出的“要把推動常備借貸便利操作方式改革作為當前的重要工作來做”。SLF利率在2015年後定位為利率走廊上限，通常為銀行在銀行間市場拆借最高的資金成本。從歷史上看，在流動性快速收緊，其餘資金利率明顯高於SLF利率時，銀行會向央行申請SLF，比如2020年11月永煤事件。而目前該工具操作對象已經覆蓋各類商業銀行，且不限量。此次調降將激勵銀行在資金緊張時運用該工具申請資金，特別是處於流動性分層末端的中小銀行，進而平穩銀行對資金面的預期。
2)有利於推進OMO向MLF、OMO利率靠攏，收窄利率走廊幅度。此次隔夜品種降至2.95%、7天SLF利率降至3.1%，收窄R001波幅，為R007封頂。雖然歷史上少見SLF單獨調整，但MLF、OMO利率下調並不必然意味着SLF利率的調整，此次SLF跟隨調降之後，我國的利率走廊上下限的寬幅從270BP(3.05%-0.35%)下降至260BP(2.95%-0.35%)。這意味着在未來的月末(季末)、跨年、春節、繳税、繳準、政府債放量等短期干擾時，市場利率波動區間有望收窄，更好地實現市場利率圍繞政策利率窄幅波動。
3)由於利率走廊收窄後，資金面波動幅度有望收斂，則在後續面對流動性短期衝擊時，央行為實現“削峯填谷”而頻繁進行OMO投放對沖的操作壓力將得以適度減輕，也能更好地配合2022年的財政發力。
4)有利於控制債市加槓桿(滾隔夜、滾7天)帶來的金融風險。目前我國短端隔夜利率波動較大，且當前債市滾隔夜成交量較大，1月20日再次突破5.0萬億。此次MLF、OMO利率超預期調降10BP後，貨幣端流動性持續寬鬆，債市加槓桿行為出現類似於2020年4月、2020年12月之後的上行，使得資金利率在後續短期干擾中更容易出現波動。此次SLF利率調降可以進一步發揮上限職能，降低R001、R007的波動幅度，有效避免金融風險升温。
5)有利於實現“把貨幣政策工具箱開得再大一些”，助力信用逐漸變寬。由於SLF作為上限調降後，銀行對流動性備付需求有望進一步下降，進而有利於推進銀行信貸投放。雖然SLF利率調降主要作用於銀行間流動性，仍屬於“寬貨幣”範疇，但跟隨MLF調降再次確認了“寬貨幣”，助力信用逐漸變寬。
3、往後看，還有哪些“價-量”的工具可期？
我們認為後續降準降息空間仍有。1)2、3月以及二季度初期均是降MLF、OMO利率的觀察時點，2)屆時LPR利率也有跟隨調降可能。3)降準也仍可期，目前8.4%的準備金率仍有50-100BP的下調空間。4)再貸款再貼現中的支農支小再貸款部分已降0.25個百分點，後續也有空間。5)而目前利率走廊下限超儲利率已處於0.35%的低位，下行空間最為有限，但調降該利率將明顯釋放超儲，助力信貸投放。
（文章來源：國君宏觀研究）