來源：中達證券
銷售及營收快速增長，結算毛利率下滑影響利潤增速。建發國際集團（1908.HK）2020 年實現營收 427.44 億元，同比增長 146.8%；歸母淨利潤23.22 億元，同比增長35.1%。受所在核心城市限價政策等影響，公司 2020 年整體毛利率下滑至17.2%，2019年為25.9%。費用率方面，公司2020年SG&A費率為5.1%，2019年為 6.5%，部分對沖了毛利率下降影響。另外，公司 2020 年實際税率上升3.6pct 至 44.6%，亦對公司利潤增長造成一定影響。綜上，公司2020 年營收增長較快但歸母淨利潤增速慢於營收增速。公司 2020 年簽約金額增速達 79%，增長速度領先同儕。隨着整體規模的快速提升，公司未來業績 增長 也能得到一定保障。
全國佈局 穩步推進，高強度拿地支撐增長。公司多年來堅持深耕核心城市，2020年持續推進全國化佈局力度，在深耕原有高價值區域的基礎上新進入了北京、上海和貴陽等核心一二線城市，進一步豐富了公司的全國化佈局。2020年，公司新增可售貨值約 1433億元（2020年銷售額：約 908 億元），繼續保持了較高的拿地強度。截至 2020 年末，公司總土儲未簽約可售貨值約為 2131 億元，權益比例約為 77%。按能級劃分，公司 2020 年末總土儲約 76%位於核心的一、二線城市。2021 年，公司銷售目標達 1200 億元，目標增幅超過 30%，繼續保持較高的成長性。 優質 充裕的土儲使得 公司未來具備較強的增長動力。
降槓桿成效顯著，財務狀況整體穩健。憑藉佈局與產品上的一貫優勢，公司現金回款較為順暢，2020 年回款率達 98%。2020 年，公司銷售金額快速增長，同時非控股權益較快上升，帶動公司貨幣資金同比增長 142.2%至 279.9 億元。受益於貨幣資金的快速增長、永續債發行以及少數股東投入增加，公司 2020年末淨負債率降至73.76%，2019年末為175.74%；現金短債比（剔除限制性現金）升至 4.86 倍，較 2019 年末提升 3.57 倍；剔除預收款的資產負債率為68.2%，同比下降 7.1個百分點，“三道紅線”指標已全部達標。考慮到 公司當前所處的快速發展階段 與 資金來源 優勢 ，當前 槓桿 水平整體可控，未來財務狀況有望隨着規模和現金流的提升而 持續優化 。
維持“買入”評級，目標價 18.3 港元。預測公司 2021-2023年核心 EPS分別為人民幣 2.58 元、3.40 元和 4.35 元，同比增長 32.5%、31.8%和 28.1%。公司金融資源豐富，產品力業內頂尖，充分的激勵也使得公司具備快速成長的動力與能力。維持 35%目標 NAV 折讓，上調目標價 12%至 18.3 港元，對應 2021 年6.0倍 PE，較現價空間達 26%。（最新股價為 4 月 1日收盤價）