科興生物製藥股份有限公司（以下簡稱：科興製藥）是一家主要從事重組蛋白藥物和微生態製劑的研發、生產、銷售一體化的創新型生物製藥企業。公司的主要產品包括四大類“重組人促紅素（以下簡稱：EPO）注射液”、“重組人粒細胞刺激因子（以下簡稱：GC）注射液”、“絡酸梭菌二連活菌”（商品名：常樂康）和重組人干擾素α1b。
2020年5月11日，上交所受理了科興製藥擬在科創板上市的申請。本次申請IPO，公司共規劃了4個募投項目。其中，“藥物生產基地改擴建項目”在公司現有產能基礎上，大幅新增產能。可是，截至2019年，公司募投擴產的三種主要產品都存在大量產能閒置，甚至還有產能利用率明顯下滑的情況，進一步擴產是否必要？此外，報告期內，公司的研發費用率持續走低，非但低於同行業可比公司平均水平，更是與同行業可比公司增加研發投入佔比的趨勢相背。
產能利用率偏低，募投項目卻成倍擴產
“藥物生產基地改擴建項目”（以下簡稱：擴建項目）擬投資總額為5.87億元，佔募投項目資金總額之比為33.13%，除了募資8.00億元的補充流動資金項目之外，該項目是三個建設性募投項目中，募集資金金額最高的主投項目。該項目的建設，主要致力於擴建符合GMP標準的EPO、GC和常樂康等生物藥品的產能。
科興製藥通過擴建項目新增公司三大類產品的產能，有沒有必要呢？
先看常樂康的產能利用率情況。招股書顯示，從2017年到2019年，科興製藥的安樂康產能分別為1.10億粒、1.10億粒和1.50億粒，產量分別為7795.54萬粒、9200.93萬粒和9764.98萬粒，相應的產能利用率分別為70.87%、83.64%和65.10%。由於2019年度產能擴張，產能利用率同比下滑了18.54個百分點。報告期最後一個年度，即2019年，公司現有安樂康產能有多達1/3處於閒置狀態。
再看GC的產能利用率情況。據招股書披露，報告期內，科興製藥的GC注射液產品產能始終為500萬支，產量分別為83.54萬支、109.41萬支和259.50萬支，相應的產能利用率分別為16.71%、21.88%和51.90%。2019年度，公司現有GC注射液產能有近一半處於閒置狀態。
最後，看EPO的產能利用率情況。招股書披露，2017年到2019年，科興製藥的EPO注射液產品產能始終為2450.00萬支，產量分別為919.33萬支、1371.96萬支和1895.82萬支，相應的產能利用率分別為37.52%、56.00%和77.38%。2019年度，公司現有EPO注射液產能仍有近1/4處於閒置狀態。
按理説，上述科興製藥三大類擬擴產產品都存在比較嚴重的產能閒置情況，此時募投擴產的合理性值得商榷。而且我們也曾致函公司，詢問為何在大量產能閒置的情況下，還要募投擴產？公司以“藥物生產企業需進行嚴格細緻的工藝和車間設計，進行規範嚴謹的設施和設備安裝和確認……公司規劃新的生產車間生產能力時，即已考慮了投產後未來幾年的市場需求。公司募投項目產能規劃符合生物醫藥行業的特點”予以答覆。看似合情合理，可是結合擴建項目的擴產規模，怎麼看上去有點似是而非呢？
由於招股書並未披露擴建項目計劃擴大EPO注射液、GC注射液和安樂康的具體產能，我們只能從該項目的環境影響報告書（以下簡稱：環評報告）中尋求答案。
先看常樂康的情況。環評報告顯示，擴建項目建設地點位於科興製藥母公司位於山東省濟南市章丘區明水經濟開發區的南北兩個廠區內。該項目擬在北廠區擴建常樂康產能1500萬盒/年，同時在南廠區擴建常樂康產能3000萬盒/年，合計新增常樂康產能4500萬盒/年。按環評報告給出的折算方式，1500萬盒常樂康，合4.00億粒，那麼新增4500萬盒/年的常樂康產能，就是新增常樂康產能12.00億粒/年。
值得一提的是，據環評報告公示，科興製藥現有工程的常樂康設計年產能，並非招股書披露的1.50億粒，而是1500萬盒，即年產4.00億粒。因此擴產項目建成之後，公司的常樂康年產能將合計高達16.00億粒。
另據招股書披露，2017年到2019年，科興製藥的常樂康銷量分別為7795.54萬粒、9200.93萬粒和9764.98萬粒，年化複合增長率為11.92%。如上所述，擴建項目建成達產之後，科興製藥的常樂康合計產能將高達16.00億粒，比2019年度公司的常樂康銷量9764.98萬粒，高1538.51%，按銷量年化複合增長率11.92%消化產能，要實現滿產後全部銷售，需要129年以上！
再看GC注射液的情況。據環評報告公示，擴建項目擬新增GC注射液年產能850萬支。此外，公司GC注射液的現有工程設計年產能為500萬支。那麼擴建項目建成達產後，科興製藥的GC注射液合計產能為1350萬支/年。
另據招股書披露，報告期內，科興製藥GC注射液的銷量分別為69.60萬支、108.23萬支和205.61萬支，年化複合增長率為71.88%。如上所述，擴建項目建成後，公司的GC注射液合計年產能為1350萬支，比2019年公司的GC注射液銷量205.61萬支高556.58%，按GC注射液銷量年化複合增長率71.88%消化產能，要實現滿產後全部銷售，至少需要8年。
此外，EPO注射液新增產能及消化的情況也需要關注。據環評報告公示，擴建項目擬新增EPO注射液年產能3150萬支。此外，母公司EPO注射液的現有工程設計年產能為1500萬支，低於公司2019年度EPO注射液現有年產能2450萬支。那麼擴建項目建成達產後，整個科興製藥上市實體的EPO注射液合計產能，應為擴建項目新增年產能3150萬支與公司整體現有年產能2450萬支之和，即5600萬支。
另據招股書披露，2017年到2019年，科興製藥EPO注射液的銷量分別為855.04萬支、1319.54萬支和1757.47萬支，年化複合增長率為43.37%。如上所述，擴建項目建成後，公司整體的EPO注射液合計年產能為5600萬支，比2019年公司的EPO注射液銷量1757.47萬支，高218.64%，按EPO注射液銷量年化複合增長率43.37%消化產能，要實現滿產後全部銷售，至少需要6年。
如果説擴建項目擴產EPO注射液，需要5年多時間消化產能還算合理，GC注射液達產後的總產能需要不止7年才能消化，已經有些誇張，那麼常樂康擴產後竟然需要超129年時間才能完成產能消化，科興製藥在產能佈局上是否太超前了？如此大幅擴產的必要性何在？有待科興製藥給出合理的解釋。
常樂康現有產能到底是多少？
除了擴建項目擴產常樂康的規模龐大，科興製藥要消化新增產能比較吃力以外，上述環評報告公示常樂康現有產能與招股書披露的常樂康2019年度產能，也存在明顯差異。
先看招股書中的常樂康現有產能。招股書顯示，2019年度，科興製藥的常樂康現有產能僅有1.50億粒。
數據來源：科興製藥招股書
另據擴建項目環評報告公示，上述常樂康的現有工程設計年產能為1500萬盒，即4.00億粒。
數據來源：擴建項目環評報告
兩相比較，環評報告公示的常樂康現有工程設計年產能4.00億粒，比招股書披露的現有年產能1.50億粒，高166.67%，差異非常明顯。
我們也曾就此情況向科興製藥致函問詢，公司方面給出的答覆為：環評報告中的產能是設計產能，招股書中產能為對應年度能做到的設備產能。
信息來源：科興製藥採訪回覆
按公司方面的解釋，似乎這是科興製藥母公司常樂康產能仍然處在產能爬坡階段造成的。
可是，擴建項目環評報告顯示，包括常樂康產能的科興生物谷項目，環評驗收批覆文號為“濟環建驗【2015】50號”，説明常樂康現有工程早在2015年就已經完成建設，並且通過了環評驗收，通過4年時間的產能爬坡，2019年度，常樂康現有實際產能1.50億粒佔工程設計產能4.00億粒之比，僅為37.5%，是不是慢得有點不合情理？
研發費用率逆勢走低，委外研發費用佔比反而上漲
報告期內，科興製藥的研發費用率持續下滑，而研發費用中的委外研發費用反而持續上漲，公司的自研能力是否有保障，研發投入是否充足？
先看研發費用率。招股書顯示，從2017年到2019年，科興製藥的研發費用分別為3234.74萬元、4267.68萬元和4616.97萬元，2018年和2019年分別同比上漲31.93%和8.18%。公司的營收分別為6.16億元、8.91億元和11.91億元，2018年和2019年分別同比上漲44.64%和33.67%。研發費用的同比增幅明顯低於當期營收的增長，那麼研發費用率走低就難免了。報告期內，公司的研發費用率分別為5.25%、4.79%和3.88%，呈持續下滑的趨勢，累計下跌1.37個百分點，跌幅為26.10%，下滑明顯。
與10家同行業可比公司的研發費用率平均值比較，2017年到2019年，可比公司研發費用率平均值分別為6.01%、6.04%和8.00%，呈持續上漲的趨勢，累計上漲1.99個百分點，漲幅為33.11%，上漲顯著。當同行業可比公司積極增加研發投入，導致研發費用佔營收之比持續上漲之時，科興製藥的研發費用支出卻趕不上營收規模的增長。特別是2019年，公司的研發費用率為3.88%，遠低於全部10家同行業可比公司。當期同行業可比公司中，北京凱因科技股份有限公司的研發費用率最低，僅有4.29%，但仍然比科興製藥的研發費用率高了0.41個百分點。
此外，2017年到2019年，科興製藥的委外研發費用金額分別為786.82萬元、1257.96萬元和1419.88萬元，佔當期研發費用之比分別為24.32%、29.48%和30.75%，佔比持續上漲。
一方面是科興製藥的研發投入趕不上同行業可比公司平均水平，另一方面是公司研發費用中委外研發費用的佔比越來越高。公司的自主研發能力是否可持續？值得廣大投資者關注。