整理 | 陶輝東
來源 | 投中網
2020年6月10-12日，由投中信息、投中網聯合主辦，投中資本承辦的“第14屆中國投資年會·年度峯會”在上海隆重召開。中國的創新力量正風雷湧動，奮發九州，盪滌環宇，本次峯會以“九州風雷”為主題，匯聚國內外頂級投資機構大佬、知名經濟學家和創新經濟領袖，共築行業新版圖，探索新機遇。
隨着頭部效應凸顯，橫向、縱向的產業整合成為大勢，給併購投資帶來了黃金機會。遠致富海總裁程厚博在演講中表示，美國的上市公司市值200億美金以上的非常多，然而中國1000億人民幣以上市值的公司還比較少。但是在未來，因為頭部效應，中國大概率會出現非常多的細分行業的全球龍頭企業，成為千億級別以上的領袖型公司。
程厚博認為，在未來的併購市場裏，各個細分行業中龍頭企業的成長需求是併購的原動力，而不是併購基金本身。併購基金在這個過程當中，可以像潤滑劑一樣，助推產業方和併購方。
程厚博還談到，智能革命所帶來的巨大的社會變革和生活方式的巨大改變，是這個時代併購投資的大背景，所以投資也會隨之發生巨大的變化。傳統產業 互聯網 人工智能的產業形態也會發生非常巨大的變化，逆全球化的產業佈局潮流也會改變投資機構、投資人的投資邏輯。
以下為程厚博在“第14屆中國投資年會·年度峯會”致辭/演講實錄，由投中網整理。
大家下午好！今天非常高興來參加這個會，我們有一個經驗，在經濟環境不好的時候，開會的人特別積極，今天還是驗證了。雖然是疫情之下，大家還是踴躍參加。今天組委會給了我命題作文，因為我最近幾年一直在做一些併購業務，所以我在此就併購業務跟大家做一些分享。
我在想併購本身跟我們投資是一脈相承的，我們併購也是投資，是投資好的企業項目。但是併購有一個更加重要的事情，那就是資源整合。可能是大吃小，強吃弱，或者是優勢資源互補，有技術管理的優勢互補，也有資源的優勢互補，也可能是強強聯合，還有可能是中外聯合。併購，我覺得大概是這樣的邏輯。在中國目前的社會狀態和經濟環境之下，併購是非常重要的。因為對我們的供給側改革、對我們的產業結構調整，對我們的跨境產業發展，包括我們的國企改革推進，併購都會起到非常重要的作用。
在分享我的觀點之前，我覺得我們還是要分析一下現在的大環境和形勢。
大變革時代中國具備四大優勢
我認為現在又是一個歷史上非常重要的大變革時代。實際上動盪的年代是機會凸顯的年代，投資的最好時機更可能是在市場低迷的時候。大變革的時候其實也是資源整合的最好時機，這裏面一定存在一個資源重新分配的時機。從技術層面上我們可以看到，新技術創新改變了人們的生活方式、改變了許多產業的業態，也改了變了全球的產業結構；從經濟層面上來看，其實這兩年已經有逆全球化的趨勢，疫情可能加劇了這一苗頭。國外一下子連口罩都缺貨、甚至斷貨了，所以他們也會關注整個產業鏈。所以，我在想從經濟層面上來看，產業鏈的佈局將會發生巨大的變化。
大變革的原因，我覺得應該是第四次工業革命，而它的核心是科技革命。從人類歷史發展的各個階段來看，從石器時代到農耕社會再到工業革命，再到現在的智能革命，真正推動社會經濟發生巨大變化的不是意識形態而是科技革命，這是個非常清晰的邏輯。
我們再來看一下全球經濟體量老大的位置的更迭。在農耕社會時代，中國是老大；從第一次工業革命開始到第二次工業革命之後，英國成了世界的老大；第二次到第三次工業革命的時候，世界的中心到了新大陸美洲，就是美國了。現在的第四次工業革命，主要是中美在較量，到底誰能贏？我覺得這也是全世界都在緊密關注的事情。
我們可以看到剛剛説到的一個觀點，經濟發展跟工業革命緊密相關，實際上跟意識形態也相關，但並不是絕對的。我們中國從農耕社會時代的全世界最強的國家一下子變成一個孱弱的國家，就是因為我們在第一次、第二次工業革命的時候，把國門關了，與世界隔絕。在西方社會轟轟烈烈的進行機械化、電氣化的第一次、第二次工業革命的時候，中國人關了門在家裏頭妄自尊大的閉着眼睛玩兒，所以到了二戰的時候，像日本這樣的國家都已經能夠造出上百艘航母、幾萬架飛機了，而那個時候的中國是幾乎沒有生產能力的。但是，我們中國從第三次工業革命的後半場開始追趕，我們開足馬力花了大概40年的時間，才到了今天的這個狀態。所以在第四次工業革命中，我們明顯感覺到中國跟西方社會的差距大大縮短了，有一些東西已經能夠同台競技了，甚至有的東西略有超越。這樣我們就可以看到，如果按照這個趨勢發展下去，中國有巨大的優勢，體現在4個方面。
第一、中國人特別勤勞，這在全世界範圍內沒有哪個民族可以與我們媲美。
第二、我們用了40年的時間，用污染環境、破壞環境為代價去追趕，把第一次、第二次工業革命的課補上，第三次工業革命基本追上，所以在第四次工業革命當中，我們跟他們的起跑線可以説是基本平行的。
第三、既然是科技革命的較量，一定需要大量的技術人員和科研人員。中國每年有800萬以上，今年是860萬的高校畢業生，這個數量甚至是很多小國家的人口總數，所以我們中國高學歷人才、科技工作者的數量在全球具有壓倒性的優勢。儘管我們對教育多有垢病，培養的能力也在一定程度上有限，但是總數量就擺在這，哪怕真的有80%是笨蛋，只有20%是聰明人。
第四、改革開放以後，無論是哪一屆的領導人，都是把改變民生和發展經濟放在首位，到現在也沒有改變。並且從江主席的時代就提出了“創新立國，科技立國”，到今天也沒有改變。所以我覺得在我們的現行體制下，只要方向不發生差錯，那實現第四次工業革命領跑世界的效率就會非常高。
科技創新帶來市場鉅變
前面所講，讓大家對大環境有一個判斷。但是其實在大變革當中，新技術最主要的影響是我們的整個社會生態發生了特別大的變革、改變了我們的生活方式。我們經常開玩笑説，消滅小偷的不是警察，是微信跟支付寶。這就是因為這些技術改變了產業的業態。例如一個工廠，過去一個車間裏要1000人，智能化以後可能就幾個人了，生產線上都是機器人。再比如，現在一個律師帶好幾個助理，將來可能帶一個機器人，查資料秒查，比好幾個人的效率都高多了。關鍵是這一次工業革命對我們的生活方式、生產方式的巨大改變，會給我們的投資帶來巨大的變化。
第一、產業結構將會因此而調整。有一些產業可能會變成國家戰略，就像
5G，現在打成這樣子，美國竟然動舉國之力來打華為一個公司，這就是核心產業壯大的力量。
第二、傳統產業 互聯網 人工智能。這個產業形態也會發生非常大的變化，這是我們都要非常關注的幾大交叉領域。
第三、新的產業出來以後改變了我們的許多行為習慣，這是大變革產生的影響中的重要部分。
第四、產業鏈的佈局。逆全球化是趨勢，尤其是疫情之後，有一些戰略產業，每個國家都希望自己能夠擁有。最近也看到一些信息，關於5G或者是新的標準方面，像歐洲的一些國家也並不跟着美國走了，自己要制定標準，韓國和日本就有這樣的苗頭。另外，進口替代，對中國特別重要。中國在產業鏈上，每個產業裏都有一個很關鍵的東西，很可能就成了國家意志、要受到密切關注，其他的國家可能也會出現這樣的類似情況，這將會對產業鏈佈局的產生重大影響、進而使產業發生或自發或有意識的調整。
另外，科技進步導致的最主要的變化，就是頭部企業加速形成。我們看到，贏者通吃是未來的大概率事件，這一點在互聯網產業裏已經得到了驗證。比如説騰訊、阿里，在他們的生態圈裏其他的小規模公司、創業公司基本上沒有生存空間，贏者通吃、強者通吃。那麼，在未來科技產業中的細分行業裏，同樣會出現頭部聚集的情況，我們認為將來在這種細分行業裏，大概率都是老大大於老二 後面所有，即1大於2 N。
美國的上市公司市值200億美金的非常多，然而在中國1000億人民幣級以上的公司還比較少。但是我認為在未來，在頭部越來越聚集的過程中，中國大概率會出現非常多的在細分行業中、引領全球的龍頭企業，會產生比較多的千億級別以上的公司。上午也有嘉賓講到，甚至會有萬億級別的公司出來。所以，我們將可以看到這樣的現象，即下一個結論：在未來的併購市場裏，併購的原動力來自於各個細分行業的龍頭企業。這是我們的結論。並不是説誰攢個基金、拿錢買一個大股東出來，不是那樣的，那並不是主流方向，未來一定是在細分產業裏的頭部企業，它們的發展是併購的原動力。
看到這個原動力之後，我們再來分析，第四次工業革命的競爭是科技革命的競爭，科技革命競爭之中，第一個便是人才的競爭，要有非常多的科研人員、科學家，中國在數量上有絕對優勢，同時我們也應該看到真正的頂級科學家、基礎研究方面還是有欠缺，但是我想我們畢竟在這一塊有相當大的基數。第二個就是要有充足的資金支持這些科研、這些產業的進步。第三個就是，未來會出現非常多的行業領袖企業，這是我們必須要知道的。在這裏面最重要的一點是跟錢相關的，就是要有資金。從這個角度來分析，我們現在國內面臨一個問題。上午向教授講了一件事情，他説中國銀行的錢、保險公司的錢最後上哪去了？其實我們看一下剛剛公佈的信息，2020年1季度最賺錢的公司，可以看到左邊中國的企業幾乎清一色是銀行、金融機構。而右邊美國的企業主要是高科技企業。
併購市場現狀：國資是最大買方
我們前面講過了，國家之間的競爭是拼科技的，我們在左邊的企業裏沒幾個科技企業，這實際上是非常危險的事情。我經常在碰到銀行的朋友時，對他們説你們賺這個錢賺的有點不好意思，這是結構性的問題。向教授也提出了這個問題。我們可以看到一個結果，中國和美國關於直接投資跟間接投資的比例。錢上哪去了？我們的錢主要變成間接投資，都在銀行手裏頭，銀行沒有把這個錢轉換成直接投資，這個比例是一個反的二八，美國直接投資佔80%，中國直接投資佔20%。但是，非常重要的是科技企業需要大量的直接投資，因為直接投資是股權投資、是可以冒風險的，銀行的錢是冒不起風險的。儘管國家給銀行很大的壓力，説一定要支持創新企業、中小企業，但是對不起做不到。為什麼呢？銀行把錢借給小企業虧錢了，是會被追責的，銀行的行長無法交差，所以大的政策和實際的運作有區別，就導致了倒二八的比例。真正能夠把錢投到產業裏的，要麼是企業自己投，要麼必定是通過我們來全力支持創投、股權投資、私募併購，因為我們才是把錢真正的投在企業裏、共同承擔風險的一方。
在今天上午的論壇裏，各位嘉賓們也講到，有三個重要的要點，其中一個就是税收。我們這個行業的税收實際上現在還是壓力比較大的。第二個就是退出減持，我們併購了一個項目，百分之二十幾的股份，鎖定3年，之後開始減持，按照以前的規矩還要減八年、十幾年，這樣的退出怎麼可能形成良性循環呢？當然最近證監會擬對退出再度進行改革。
再就是錢在哪，錢去了哪的問題。這很有意思，就是咱們向教授問的問題。我們的錢分成兩部分，一部分進了國有企業，一部分是民營企業，我們可以看到民營企業貢獻了80%的勞動就業，但是又有統計數據表明民企現在很難得到融資，或者説融資成本很高。我最新得到的數據是，整個金融資本的錢有80%流到國企，只有20%不到流到民企。所以，錢的流向成為了一個很大的問題。真正有創造力、推動創新的事情，民企貢獻了70%以上的技術創新和產能，但是卻只拿到20%不到的錢。所以這是不對等的，也給我們造成了一定的困難。這兩件事情讓我們很困惑，錢怎麼用，錢去了什麼地方，這是我們現在面臨的實際情況，也是中國併購市場的特殊狀況。
我們的購買方主力，第一個是國資，因為錢跑到國資體系裏去了，所以國資才有錢買買買，儘管我們剛剛看到也有外資的併購，包括我們看到的一些很厲害的個案。但是在中國，現在購買力最強的、能夠買買買的是資金充足的國資。
第二個有能力併購的是上市公司，因為上市公司有能力利用融資平台，還是部分能融到資。現在上市公司也是能夠去做併購的。
再就是頭部企業，我剛剛説到的頭部企業，是真正的有動力完成這個產業調整的，但是很多未上市的頭部企業在資金上是遠遠不足的，這就是現狀。
那麼再來看賣方，一種是缺資金的民企，有一些技術好、管理好的企業，就是缺錢，希望引入有實力、有資源的股東。這一類企業是希望把公司治理好的，不是賣掉走人的。
第二類賣方是民營企業的二代傳承。這個很有意思，老一輩創業拼下來的東西，實際上卻有50%的二代都因為種種原因而不願意接班。所以這裏也就產生了強烈的併購需求。
再就是是傳統產業的轉型需求，有一些做傳統產業的企業乾脆直接死掉了，但仍就有一部分企業是有土地、有廠房、有設備、有人的。
以上是目前我們買賣雙方的現狀。
併購的出路：混合所有制
併購重組的價值再造需要解決的最大問題，就是剛剛講到的“錢去哪裏”這個問題，一時半會解決不了。但是，在這種現狀之下，併購的主力國資、國資跟民企之間的融合就變的非常重要。我們這兩年接觸的國資併購、跨境併購、上市公司和股權併購等，讓我們深深體會到，混合所有制改革是我們唯一的出路。40年的發展證明，不能把國有消滅而只發展民營，也不能把民營消滅全變成國有。我們2018年的時候有很多説法，讓民營企業害怕極了，有人説民營企業的歷史使命已經完成，甚至是管理權要交出去。但實際上在2018年召開了民營企業座談會，完全肯定了既發展國企又發展民企的大方向。這裏有一個關鍵性的問題，就是我們混合所有制改革的關鍵是要做到“真混合”。
在國資跟民資混合的過程中，我們會遇到很多問題，有可能會影響到真正的融合。我們現在國有企業在併購的時候有一個考核機制，就是考核你的總資產規模。如果是考核總資產規模就要合併報表，所有國資都是這樣做的，但是一旦合併報表就變成他一個人説了算，這樣的併購行為可能對目標企業的改造非常不利。在未來的國資併購當中，我們呼籲國資的考核體系能夠做出改變，不做合併報表、不能做成總資產考核，這正是我們做了這麼多項目之後發現的一個很大的需要改變的問題。
另外就是鼓勵上市公司併購，給它們條件，它們是我們的主力軍。從政策上鼓勵上市公司併購進口替代，或者是新的成長型企業，因為他們有這個能力。
另外，還要鼓勵中外融合的併購，我們跟老外融合在一起，對中國現在全力推進全球化非常有好處，全球化本身就是一種融合。剛剛午餐的時候我們還在講，以後就好像是中外合資企業的待遇一樣，手續非常容易辦，將來我中有你，你中有我。併購把這個融合帶進來，會給我們帶來非常好的效果，幫助我們推進全球化進程。併購基金在這個過程當中會起到很多作用，可以像潤滑劑一樣，幫助產業方和併購方。剛剛鼎暉的老大説，他們要找一個產業方一起併購，我覺得就是這個意思。
最後，併購需要大家共同努力進行資源整合、需要大家共同努力製造產業鏈的融合，才能取得第四次工業革命的成功。以上是我今天與大家的分享，謝謝大家！
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