王晉斌 中國人民大學經濟學院黨委常務副書記、國家發展與戰略研究院研究員、中國宏觀經濟論壇（CMF）主要成員
截止北京時間8月5日，美國三大股票市場的上市公司家數合計4912家，與2019年12月31日的4828家相比，僅增加了84家。其中NASDAQ增加了69家，NYSE增加了15家。三大市場市值總和創歷史新高，達到47.4萬億美元，比2019年年底的47.16萬億美元還要多0.24萬億美元。美國三大股市市值回到並略超2019年年底的歷史階段性峯值。
從三大股指的指數來看，年初至今DJ、標普500 指數與年初相比漲跌幅不大，而NASDAQ則上漲了22.58%（圖1）。以收盤價計，從6月30日NASDAQ指數突破1萬點以來，繼續震盪上行，截止8月5日收盤達到10998.4點。在美國新冠疫情如此嚴重的情況下，股市價格的修復出現了超預期的結果。
從美國三大股指的市盈率（TTM）來看，圖2顯示了截止2020年8月5日的標普500、DJ和NASDAQ的市盈率分別比2015-19年5年的年均市盈率高出43.5%、31.8%和80.1%。疫情經濟與疫情金融的大脱離在持續上演。
從市淨率來看，目前除了標普500的市淨率在4倍以下外，DJ和NASDAQ的市淨率都在5倍以上，其中NASDAQ接近6倍。股票資產價格已經不算便宜了。
從股息率來看，截止到8月5日，標普500、DJ和NASDAQ的股息率分別是2015-19年5年均值的88.3%、81.5%和73.6%。這樣的收益率不算差，和全球經濟增速和美國經濟增速比起來，這樣的股息率市場投資者應該感到比較滿意。
資產價格的估值都是相對而言的。典型的美元指數就是如此，美元指數目前在92-93的水平，從3月19日高點的102.69下降到8月5日的92.84，下降幅度達到9.6%，接近10%。美元指數是從5月18日跌破100，3月18日上100的，市場大約經歷了2-3個月的流動性恐慌。在流動性恐慌緩解後，美元指數的下跌表明全球流動性問題暫時得到了比較好的緩解。這期間美聯儲和各個央行也做了貨幣互換，美聯儲也給相關央行做個大規模的貸款，充當了全球最後貸款人的角色，降低了整個市場投資者的風險厭惡程度。
美元指數的下跌對全球金融市場是好消息，所以近期其他市場基本出現了普漲的局面。除了英國、法國和意大利股市年初至今仍然有15%以上的跌幅外，大多股市都出現了較好的修復性上漲。比如日經指數年初至今下跌幅度收窄至5%左右、韓國綜合指數年初至今上漲了6%左右、上證指數年初至今上漲了9.5%左右。
美元指數走軟是黃金價格走強的重要原因，另一個可能的原因是避險情緒依然存在，儘管美元指數走弱也表示了市場投資者風險偏好上升。目前VIX指數回到了2月中下旬的水平，大約在23左右，年初至今仍然上漲了66.8%。黃金價格（COMEX）從3月中旬的階段性低點1450美元/盎司上漲到目前的2050美元/盎司左右的水平，漲幅超過40%。大宗商品價格也得到了相當好的修復。目前ICE WTI原油價格大約43美元/桶，這一價格水平基本恢復到3月6日原油價格戰時期左右的水平；目前ICE布油價格約45美元/桶的水平，基本也是3月6日左右的水平。
因此，從全球大類資產價格來看，似乎2020年的金融大動盪啥也沒有發生一樣。股票價格得到了極大的修復，不少股指創年內新高；美元指數重回2018年5月份左右的水平；原油價格基本回復到3月初油價戰開始時的水平（年初至今仍然下跌了20-30%）；黃金價格（COMEX）年初至今上漲了35%。
資產價格修復的背後靠的是天量的貨幣投放。美聯儲資產負債表增加了大約3萬億美元，美國四輪財政刺激花費了近3萬億美元，還在醖釀第五輪大規模的財政刺激方案。天量的貨幣壓低了利率水平，是推高資產價格估值的核心因素。依據美國財政部網站公佈的數據，8月5日美國1年期和10年期國債的收益率分別為0.12%和0.55%，如此低的收益率水平説明通脹預期尚難以構成影響資產價格的重要因素。換言之，對比市盈率水平和市淨率水平，當前的資產價格過快的修復是靠貨幣助推出來的。
當前的美國金融市場資產價格貴嗎？從美國的股息率來看，要好於無風險資產收益率，而且和歷史相比並不算差。如果考慮到2015-2019年美聯儲的基準利率水平和股息率水平的對照，當前的情況也許還要好一些。從另外一個視角看，市場上錢多了，大家買什麼呢？觀察市場上出現了三種個性鮮明的投資方式：一是疫情不確定性以及國際地緣政治關係的不確定導致有避險情緒的投資者買黃金，加上流動性充足帶來的弱美元，推高了黃金價格。二是在利率如此低的背景下，降低了部分投資者的風險厭惡，投資者傾向於選擇未來可能帶來重大變化的資產，這就會大幅度推高科技類股票的估值。三是市場在不確定性當中會出現可能解決不確定性的各種熱點，當然也包括宏觀政策催生的熱點，成為投資者追捧的對象，熱點輪動並出現了股價新高。
現在的國際金融市場就變成了這個樣子：你覺得資產都貴了，你就休息；你不覺得貴，也沒啥好買的，那就買股票，反正市場上的錢多。