來源：國盛證券
核心觀點
前言：6月19日，上交所宣佈，將於2020年7月22日盤後發佈上證科創板50成分指數，7月23日正式發佈實時行情。科創板運行元年收官之際，指數設立為科創板運行定“錨”。三季度，我們認為科創板歷史首輪牛市有望開啓。
一、背景：為轉型升級、打贏科技戰而生
18年以來，去槓桿下的企業融資困境疊加中美摩擦下打贏科技戰的迫切需求，成為資本市場加速改革、科創板快速推出的重要驅動。
百年變局下，科技創新難假外人之手。隨着中國經濟、企業的快速崛起，美國在“修昔底德陷阱”、“零和博弈”思維下，為維持其在全球經濟、科技等領域的主導地位發起貿易戰、科技戰。面對美國的再三施壓，一味妥協沒有出路。因此，早早拋棄幻想、未雨綢繆是最佳應對。未來，中國勢必致力於追趕、反超美國在多個領域的領導地位。而在中美經濟、全球產業鏈深度綁定、嵌套的情況下，科技將是中國贏得這場持久戰的關鍵。
科創板建設定位科技，引領未來。科創板自推出之時便確立了“面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求”、“服務於符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業”的定位，這標誌着我國資本市場主要任務由助力國企融資、改革，向實現轉型升級、推動科技創新、打贏科技戰轉變。
二、定位：聚焦最優賽道，致力突破前沿
科創板註冊制的實行，為重研發、盈利週期長的高新科技企業提供了直接融資便利，有望促進信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保、生物醫藥等重點領域的快速發展。截至6月19日，科創板上市公司數目已達112家。
從行業分佈看，科創板公司集中分佈於計算機、醫藥生物、機械設備和電子四大行業。科創板公司分佈最多的前四大行業依次為計算機（23家）、醫藥生物（23家）、機械設備（19家）和電子行業（18家），佔比接近3/4。以A股上市公司行業分佈為參照，科創板公司行業覆蓋集中度提升顯著。
從細分產業及主題看，科創板聚焦長期最優賽道、致力突破前沿科技的定位明晰。從科創主題分佈看，新一代信息技術產業佔比接近四成，伴隨5G時代來臨，新一輪信息技術革新帶動產業高速發展，大量優質企業紛紛登陸科創。同時，生物產業、高端裝備製造產業緊隨其後，佔比分別達到23.8％和16.2％。此外，從細分主題看，電子核心產業、新興軟件和新型信息技術服務、生物醫藥產業佔比最高，分別達到17.0％、15.2％和13.4％。
三、盈利：優勢已經顯現
從財報分析出發，科創板標的近期的業績增速和盈利能力均明顯優於同期的創業板指及滬深300。參考營收、淨利潤增速、ROE、淨利率等指標，科創板均有顯著優勢。
1）科創板2019年報和2020Q1營收增速中位數分別為19.53％和0.30％，明顯高於同期滬深300和創業板指成分股的中位數水平；
2）科創板2019年報和2020Q1淨利潤增速中位數分別為22.07％和5.73％，在一季度疫情衝擊下仍維持正增長，也顯著高於同期滬深300和創業板指；
3）科創板2019年報和2020Q1淨資產回報率中位數分別為12.75％和1.33％，明顯高於同期創業板指成分股的中位數水平，與同期滬深300接近。
四、估值：當前不是主要矛盾，長期空間更重要
短期盈利和估值不是主要矛盾，中國“納斯達克”正在孕育。從傳統的PE、PB估值角度看，當前科創板確實處於較高水平。但結合科創板公司生命週期、板塊整體定位和監管層表述，我們認為對科創板企業定價應更具包容性，短期的盈利和估值不是主要矛盾，成長性、賽道、空間才是關鍵。
據5月29日上交所在其官網上發佈的文章，自去年7月22日開市以來，“科創板的開局基本符合預期”，“公司價值得到應有體現，目前共有105家企業掛牌上市，總市值超過1.5萬億元，其中包括市值超千億的金山辦公、中微公司，芯片龍頭瀾起科技、滬硅產業等明星企業，也包括了尚未盈利的生物醫藥公司澤璟生物、百奧泰，首家紅籌公司華潤微，首家同股不同權公司優刻得等。”
上交所副總經理劉逖在6月18日的第十二屆陸家嘴論壇上表示，從企業自身來説，在它不盈利的時候，如果能夠成為一個公眾公司，打開融資通道，對於它的成長也是非常有利的。2015年以來，中國企業在納斯達克上市的，有接近一半是不盈利的企業，因為在科創板推出前，不盈利的企業不能在境內上市，所以這些企業只能到境外去。但這些企業中，有些成長是非常不錯的。所以這也是滿足市場需要的一個基本舉措。”
回顧納斯達克歷史估值，創立早期板塊估值也一度高達80倍以上，但伴隨上市標的的去偽存真、優勝劣汰，估值逐漸被消化、FAANG由此誕生。科創板也將經歷類似進程。
五、資金：存量低配，增量確定，直接驅動科創牛
5.1 科創50指數問世， ETF有望帶來直接增量
6月19日，上交所正式披露科創板指數計劃，首支科創板指數科創50，將於7月22日盤後問世。此次指數編制充分借鑑海外經驗，結合流通性、市值等要求選取了首批50只成分股。其中三家市值過千億的公司金山辦公、中微公司、瀾起科技已悉數納入，成分股總市值突破萬億規模。指數體系設立將為科創板相關指數型ETF設立敞開大門，科創板有望迎來被動資金的集中配置。同時，根據上交所同日披露的上證綜指編制新規，部分科創板標也有望被納入上證綜指，以及上證50、上證180、上證380等核心指數。這也意味着，優質科創板標的還有望獲得更多寬基ETF增配。
ETF規模加速擴張，科技方向最受青睞，科創ETF也有望推出。近年來，國內被動投資熱度不斷提升，指數型ETF規模逐年攀升，截至2020年一季度末，國內ETF基金規模已達6601.4億元。其中，科技類ETF更是一枝獨秀：年初以來累計提升規模已達886.44億元，遠遠高於其他類別。這意味着科技方向最受被動基金的青睞。伴隨科創板指數體系落地，科創指數ETF也有望推出甚至成為爆款，為科創板集中注入增量資金。
5.2 科創板基金加速擴容，持續迎來定向澆灌
科創板公募基金一季度明顯擴容，持股規模持續攀升。自科創板開板以來，重點投向科創板的公募基金數目和規模不斷抬升，尤其是今年一季度，科創板公募基金明顯擴容，單季度基金數目新增23只，持股規模擴容超200億元。截至6月19日，已發行科創板基金數目已增至52只，持股總規模達445.02億元。
基金“科創”屬性不斷強化、提純。從科創板公募基金命名的細分類型看，從科技創新基金到科創主題基金，再到最新的科創板基金，對科創板資產配置比例逐步提升，科創板公募基金的“科創”屬性強化，科創板將持續迎來其“定向灌溉”。目前，已發行的52只科創板公募基金中，科技創新基金、科創主題基金已分別達到40只、12只，持股規模分別達到313億元、132億元。未來，增量資金“科創化”屬性提升也將成為科創板牛市的重要支撐。
5.3 存量資金明顯低配，配置潛力巨大
公募基金對科創板配置持續提升，但低配依舊顯著。根據公募基金重倉股持倉數據，儘管2020年一季度公募對科創板持股規模和配置比例均有所提升，但總體依然低配：截至一季度，公募基金的科創板持股規模增至95億元，配置比例提升至0.69％，但同期科創板市值佔比已提升至1.83％，低配更加顯著。作為對比，創業板當前配置15.19％，市值佔比10.16％，顯著超配。
存量資金科創板配置高度集中，諸多優質標的有待掘金。從一季度公募基金的科創板個股持倉看，約半數持倉市值集中於金山辦公一家，且配置過億的科創板個股僅有15家，近八成個股配置規模不足0.5億元。無論對於賣方還是買方機構，大量科創板個股的投資價值仍待挖掘。未來伴隨科創板個股數量增加、個股研究覆蓋擴展，更多優質科創板標的將被髮掘，機構增配空間巨大。
六、擇時：7 月解禁帶來入市良機，有望成牛市起點
7月22日集中解禁壓力較大。7月科創板一週年之際，首批科創板公司將迎來首發、戰配股集中解禁，單月解禁規模達1690億元，全年解禁佔比達37.24％。其中，7月22日將是本次“解禁潮”的集中爆發點，23只科創板個股面臨集中解禁，解禁規模達1663億元。
“解禁潮”帶來入市良機，有望成為牛市起點。參考創業板首批個股解禁經驗（2010.11.01），解禁個股於次日集體回調，平均回調幅度在4％左右，創業板整體也收到較強衝擊。但是，基於我們對科創板長期方向的看好、以及確定性增量資金的注入，我們認為若集中解禁導致短期調整，反而將成為配置資金的入市良機，更有望成為科創板首輪牛市起點，建議積極把握。
風險提示
1、宏觀經濟超預期波動；2、海外超預期波動。