恆業50萬美金買入《天才槍手》成翻身之作, 但或錯過大爆的機會
校園中的無間道，考場上的速度與激情。這句話用來形容最近上映的泰國電影《天才槍手》最貼切不過，這部電影也很高頻率地出現在不少人的朋友圈和微博。
5個月前，《天才槍手》在泰國上映兩週就斬獲了1億泰銖（約2139萬元人民幣）票房，一躍成為2017年迄今為止最高票房的泰國電影，堪稱一匹“黑馬”。隨後在寮國、新加坡、美國、柬埔寨、中國臺灣、中國香港陸續放映，並很快風靡亞洲地區。該片在北美爛番茄輕鬆過100%，爆米花指數高達95%，IMDb也達到了8.3分，國內挑剔的豆瓣給出8.4分。
10月13日，《天才槍手》在中國內地上映，業內不少人士將它看做是第二個《摔跤吧！爸爸》，各地院線經理們也在期待這部影片帶來高利潤回報。上映第三日，《天才槍手》終於過億，雖沒有同期上映的《羞羞的鐵拳》票房增速快，但對以50萬美金（約330萬元人民幣）購入內地的恆業影業來說，這部影片買對了，也肯定賺了。
朋友圈裡，除了對這部影片的一致稱讚外，也有不少業內人士開始對批片生意、購買泰國公司“蠢蠢欲動”。市場有驚喜雖好，但需要理智，切忌盲目跟風一時腦熱。
3天破億，拍出“諜戰商業味”的青春片
《天才槍手》是泰國新晉導演納塔吾·彭皮里亞的第二部電影，講述學霸給人當槍手，在考場作弊的犯罪故事，電影題材改編自2014年轟動一時的亞洲的SAT“考試作弊案”。
10月13日，《天才槍手》上映首日便獲得26.2%的排片，甚至高於同期熱映的《羞羞的鐵拳》，但票房僅突破3000萬，位於當日票房亞軍位置。不過電影熱議度反而比較高漲，這個開場比上半年的《摔跤吧！爸爸》好一些。
這或許歸功於電影上映前積累的口碑和好感度，電影於今年7月份、8月份在中國臺灣和中國香港上映，不少圈內朋友也分別在臺灣、香港和內地先後刷了三遍。尤其在中國臺灣上映時，與同檔期的《敦刻爾克》PK勝出，在中國香港地區，又霸佔了兩週票房榜的榜首。
比較有意思的是，《天才槍手》是內地翻譯名，看片名像戰爭片，看海報像青春片，看題材是關於考場如何作弊的劇情片，看過電影后才發現這是一部青春肆虐的諜戰片、懸疑片。這部電影在臺灣的翻譯名為《模範生》，不少人覺得臺灣版譯名更為貼切反諷有味道。在香港則翻譯為《出貓特攻隊》，這更符合香港觀眾的觀影喜好。
不僅如此，《天才槍手》也成功席捲東南亞各國和美國，先後在寮國、新加坡、美國、柬埔寨陸續上映，口碑幾乎無差評。輕工業片裡拍出了好萊塢大片的緊迫感，一場以考試作弊為主題的電影一直牽引著觀眾的那根神經。
其實，華語片中也不乏犯罪型別，近期國內也上映過《心理罪》、《殺破狼3》、《破·局》等犯罪動作片，卻沒能引起觀眾普遍熱議。《天才槍手》的成功在於題材罕見性與拍攝的處理方式。
《天才槍手》全片節奏比較流暢，細節處理很好，尤其是三場作弊場景，可以讓觀眾感受到強烈的緊張刺激感，猶如看諜戰懸疑片的感覺。題材型別上，關於考試作弊的主題電影，尤其中國作為一個考試大國，相信大部分經歷過考試的小夥伴都有過“做小抄”、“想要作弊”的一些行為和想法，電影很有代入感。
關於考試作弊的電影，中國和日本也拍過，不過只是用於電影輔助存在，或者淺嘗輒止。導演納塔吾·彭皮里亞是怎麼處理的呢？
電影最後一場作弊高潮部分，天才少女小琳和天才學霸班克在澳洲悉尼參加STIC考試，兩人分工背下答案，然後透過手機發給有4小時時差的國內富二代同學們，這一過程中導演用了好萊塢最經典的越獄片拍攝方式以及經典搶銀行戲路。
最後小琳被監考老師追趕那場戲，猶如好萊塢大片裡的特工戲，緊張刺激。觀眾的緊張心理完全被導演支配。此外，電影還探討了兩位天才為什麼要作弊以及作弊牽扯出的一系列現實的社會話題，如貧富差距、僅由考試評判一切、學校裡的贊助費貓膩等，一方面譴責給泰國教育體制，也有帶給其他國度的一些反思。
最近，一個南京的老師就被這部電影吸引，還專門分析了電影中的三場作弊戲。觀眾看的是情懷和刺激，影視工作者看的是內容創新，投資客看的怎麼買到一部好片子——或許真的去泰國收購影視公司去了。
中國是一個考試古國，又是一個考試大國，為什麼沒能產出《天才槍手》這樣的電影？
有人將原因歸咎為國內的稽核機制，考試作弊這些元素不被允許放大出現在熒屏或者銀幕上，尤其是投資客們，被嚇怕了，一切可能被“和諧”、“斃掉”的危險都儘量去規避。所以國內的影視作品中，凡是有一些“不太和諧”的元素基本都被否定了，而作弊的一些鏡頭和內容基本上是在為作品劇情和發展需要來做輔助，大部分也是“懲惡揚善”式的結局。
當然，《天才槍手》結局也落入了這個“窠臼”，女主小琳主動坦白作弊行徑，有觀眾認為，在女主開啟門那裡戛然而止，進行一個開放式結尾可能更為完美。當然也有人認為表面上有狗尾續貂之嫌，實際上導演是想展現一種道德自覺，“不論東西中泰，亦不管分級與否，學生考試不能作弊都是鐵律。”編劇譚飛談到這點。
這或許也是《天才槍手》的巧妙之處，一部題材頗為敏感嚴肅的130分鐘電影，在內地上映居然一刀未剪，內地影片發行方恆業影業對於這點做了重點宣傳，也似乎頗為驕傲，畢竟上半年的印度批片黑馬《摔跤吧！爸爸》還被刪了整整21分鐘。
這是泰國導演納塔吾·彭皮里亞的第二部影片，從電影地位上來說，他現在還只能算是一位新晉導演，為何卻能把一部作弊題材片子拍得如此成功？
雖然泰國電影在中國並不如韓國、日本引進片歡迎，但也誕生過《初戀這件小事》、《暹羅之戀》、《鬼夫》這樣讓中國觀眾喜聞樂見的青春片、恐怖片。出生於80年代的納塔吾·彭皮里亞雖然是以拍攝廣告、MV和電視短片入行，不過最後喜歡上了電影創作。其實，在中國這個大環境下，也不乏一些跟納塔吾·彭皮里亞類似的導演，比如甯浩、忻鈺坤。
在廣告圈裡磨鍊了三年，納塔吾·彭皮里亞得到了去美國學習的機會，在紐約普瑞特藝術學院進行了深造。所以在第一部影片《致命倒計時》時，納塔吾·彭皮里亞的電影裡還有泰國濃厚的驚悚片風格，這部影片還被泰國推薦衝擊奧斯卡最佳外語片。
也是這部電影合作，讓納塔吾·彭皮里亞有了《天才槍手》的拍攝機會。《致命倒計時》這部電影的製作與發行公司 GTH正是《天才槍手》的出品公司GHD559的前身。2015年，GHD559公司聯絡到他，想讓他改編2014年轟動全球的SAT亞洲考場作弊案。
納塔吾·彭皮里亞花了一年的時間重寫劇本，在一個驚悚片的結構上加入了更多對於泰國教育制度的反思。加上在美國的歷練學習，到了《天才槍手》裡已經具有了好萊塢大片緊湊的風格。
“當電影人變得勇敢一點的時候，觀眾也會變得勇敢。”納塔吾·彭皮里亞的這句話值得玩味。勇氣，這或許是國內大多數電影人所缺乏的一種精神。《戰狼2》的成功這點，其實與《天才槍手》很相似。
很多人拿《天才槍手》比作今年上半年的《摔跤吧！爸爸》，不過目前首週末三天，它只獲得了1億元票房，貓眼資料預測這部影片最終會拿下超4億元票房，更有業內預估到6億元以上。
不過在小官看來，《天才槍手》可能錯過了大爆10億+的機會，《摔跤吧！爸爸》後面憑藉口碑逆襲拿下了近13億票房，《天才槍手》雖然成為恆業影業今年翻身的機會，但或許不能複製《摔跤吧！爸爸》的大爆之路。
《天才槍手》前期並沒有做太多宣傳，電影上映前幾天，內地發行方恆業影業舉辦了一場觀影，不少業內人士看片後大讚好評，某影視公司老闆更是感慨萬千，“又一部非好萊塢批片要大賺了”，語氣有點複雜，有羨慕也有不甘。
雖有著不錯的口碑，也在內地上映首日拿下了26.2%的高排片，但是單日票房冠軍仍舊被國慶檔上映的《羞羞的鐵拳》霸佔，雖迎來了週末的黃金期，不過也僅過億。目前排片趨勢開始慢慢下滑，現在為23%，按照日均3000萬的票房增長速度，給予《天才槍手》排片的優勢還有4天，未來兩週隨著《王牌特工2》、《全球風暴》等大片的上映，留給《天才槍手》的票房增長空間有限。
即使靠著長線延期放映策略，《天才槍手》想要實現第二個《摔跤吧！爸爸》恐怕不現實了。當然，目前的票房成績對於恆業影業來說已經是驚喜了，50美金（約330萬）買入《天才槍手》的內地版權，恆業影業已經開始進入盈利模式。按照某業內人士6億票房預估，恆業影業購買這部影片利潤或達1億以上。
這對於近兩年多次陷入“保底失敗”、投資影片票房不佳的恆業影業來說是一次大好的翻身機會。
尤其在去年，恆業影業進行了《夢想合夥人》3億保底和《夏有喬木雅望天堂》3億保底，最後兩部影片票房分別為0.81億元、1.56億元，可謂損失慘重。
今年恆業影業投資的《你好，瘋子》票房也不如意，只有1566.4萬元，恆業影業總經理陳輝還發表了一封“請求排片”的公開信，有點尷尬。另外兩部影片，《京城81號2》不如前作，收穫2.19億元票房，打著“哥哥”張國榮旗號的《失業生》，並沒有因為觀眾的情懷而產生多少票房，僅609.4萬元。
這些資料對恆業影業來說，只是杯水車薪。好不容易迎來了翻身之作《天才槍手》，恆業影業卻沒抓好發行的機會，直到電影上映前幾日，朋友圈才開始突然爆出影片的訊息和口碑傳播。圈內人士雖然牆內熱鬧，圈外的觀眾卻未能及時感受到這部電影帶來的狂歡，可惜了。
後面，《王牌特工2》、《全球風暴》等大片要來了，留給《天才槍手》的時間不多了。
招商證券宏觀謝亞軒博士團隊長期致力於宏觀經濟研究，秉承全球宏觀，本土智慧的獨特視角，力爭為投資者提供最寬視野、最接地氣的宏觀經濟研究成果。
本文已登載於《經濟觀察報》
佛典裡有一句話：“福不唐捐”。唐捐就是白白的丟了。我們也應該說：“功不唐捐！”沒有一點努力是會白白的丟了的。在我們看不見想不到的時候，在我們看不見想不到的方向，你瞧！你下的種子早已生根發葉開花結果了！
要想準確評判811匯改，必須先準確理解2005年的匯改；要想準確理解2005年匯改，必須先準確理解1994年匯率並軌改革。兩週年之際評判811匯改，更應該把這次匯改放在一個二十三年匯率形成機制改革的歷程中，放在市場化改革的整體政策框架內，放在一個發生了並仍在發生劇烈變遷的國際經濟和金融格局中進行評價，這樣才能更客觀、全面和公正。
經歷二十三年匯改，今天再次追問：我們為什麼要匯改，我們仍然要回答，匯改是為了提升人民幣匯率決定的市場化程度，最終實現浮動匯率制度，實現“清潔”浮動，在人民幣實現資本專案可兌換及國際資本自由流動的前提下，仍能夠保證貨幣政策的有效性，這才是匯改的“初心”。我們並沒有“因為走的太遠，而忘記了為什麼要出發”。
預計近中期，比如“十三五”期間，匯改可能採取的下一步措施包括：以中間價形成機制改革為主，浮動區間的調整和擴大為輔。“參考一籃子貨幣”的機制仍可能進一步完善（逆週期因子的引入就是例證），比如納入經濟增速和通脹等更多宏觀資料。“有管理”，也不可能馬上取消，但央行希望退出常態式干預。如果外匯供求形勢進一步好轉，目前實行的逆週期宏觀審慎措施有望逐步取消。利用外國直接投資和開放債券市場是“擴流入”的主戰場，僅依靠“控流出”難以實現外匯市場和國際資本流動的平衡。在此條件下，人民幣匯率有望實現更大的波動率，打破價位禁忌，能升能貶，真正做到市場主導的雙向波動。
811匯改兩週年之際，不少研究者撰文對其作出回顧、總結和評價。毫無疑問，儘管匯改帶來的衝擊波漸趨平靜，人民幣匯率也已初步實現了雙向波動，但對於811匯改的目的、功過以及下一步的改革措施等問題可以說仍充滿爭議。
一、時過兩年仍飽受爭議的811匯改
當前多數的分析和評價主要聚焦於811匯改所取得的主要成績。
首先、人民幣能貶能升，實現雙向波動。人民幣兌美元匯率從改革開始時的6.2097一路貶值到2017年初的6.9557，貶值幅度達12%。其間，人民幣匯率雖在2016年2月至4月等為數不多的幾個時段內出現過小幅的回升，但均不持續，也未改變市場預期。真正的變化始於2017年5月中旬，人民幣展開一輪持續的回升，升幅超過3.5%。至此，人民幣匯率在匯改兩年的時間內實現雙向波動。
其次、外匯市場基本實現供求平衡。證據之一是代表零售外匯市場供求狀況的銀行結售匯逆差規模由2015年下半年的月均600億美元，下降到2017年上半年的月均156億美元。證據之二是代表央行向市場提供外匯流動性規模的外匯儲備變動量（國際收支口徑），由2015年第三季度最多的減少1605億美元，到2017年第二季度外匯儲備不減反增，811匯改以來首次增加316億美元。
第三、人民幣匯率形成機制不斷完善。根據央行的表述，2015年12月11日，中國外匯交易中心釋出人民幣匯率指數，加大了參考一籃子貨幣的力度，初步形成了“收盤價+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣兌美元匯率中間價形成機制。2017年5月，外匯市場自律機制進一步將中間價報價模型調整為“收盤價+一籃子貨幣匯率變化+逆週期因子”，減少外匯市場中存在的順週期行為。
第四、人民幣匯率單邊貶值預期得到分化。雖然不像股票市場中“三根陽線改變觀念”那麼簡單，但2017年5月中旬以來人民幣匯率的持續回升確實開始分化之前盛行的人民幣貶值預期。2017年8月7至11日這一週，美元指數下降0.42%，而人民幣兌美元匯率上升0.76%，表明存量結匯和市場供求狀況的改變已開始推升人民幣匯率。
第五、人民幣資本專案可兌換程序繼續推進。2016年2月以來，中國債券市場先後經歷對外國中長期投資者放開投資額度限制，允許部分投資者進入外匯市場買賣外匯衍生品對沖匯率風險，債券通開通等等重要事件，資本專案可兌換程序得以繼續推進。
不過，在以上種種正面評價之外，也有一些觀點對811匯改以來的變化提出質疑。比如人民幣匯率近期的回升究竟是什麼因素造成的，逆週期因子的貢獻有多大？到2017年6月為止，外匯佔款資料顯示外匯市場的供求平衡仍然離不開央行所提供的流動性，外匯儲備二季度的回升也許更多來自儲備自身產生的收益。不可否認的是，出於逆週期宏觀審慎的要求，遠期購匯的企業仍然需要繳納20%的保證金，個人和企業對外投資等方面的購付匯因受到更嚴真實性稽核的要求而降低效率，在央行干預和管制條件下實現的外匯供求平衡、匯率回升以及預期的改善真實嗎？能夠穩固嗎？更進一步而言，逆週期因子的引入是否包含主觀成分，是否“攤薄”了市場供求因素對匯率的決定作用，匯率形成機制改革的下一步究竟是在市場化方向上的前進還是倒退呢？
二、九問：我們為什麼要匯改？
要想準確評判811匯改，必須先準確理解2005年的匯改；要想準確理解2005年匯改，必須先準確理解1994年匯率並軌改革。兩週年之際評判811匯改，更應該把這次匯改放在一個二十三年匯率形成機制改革的歷程中，放在市場化改革的整體政策框架內，放在一個發生了並仍在發生劇烈變遷的國際經濟和金融格局中進行評價，這樣才能更客觀、全面和公正。“不忘初心，方得始終”，不妨從追問“我們為什麼要匯改”這個問題開始，來看看是不是“因為走的太遠，而忘記了為什麼要出發”。
一問:我們為什麼要匯改？回答：希望人民幣匯率能夠浮動。1994年人民幣推行匯率並軌改革，將雙軌並行的5元人民幣兌1美元的官方匯率與調劑中心10元至12元的調劑匯率並軌到8.7，並事實上採取了盯住美元的匯率安排，對穩定和發展當時的國內經濟和戰勝亞洲金融危機功不可沒。2005年8月，考慮到浮動匯率安排在應對外部衝擊等多個方面優於固定匯率，能夠避免固定匯率（就像赤壁之戰前連線的戰船）可能導致金融危機的國際傳染（火燒連營）和匯率制度的崩潰（斷纜崩舟），中國宣佈匯改並正式走向浮動匯率安排。人民幣匯率從2005年開始基本呈現持續升值的趨勢，最高在2014年初曾升至6.0406。2005年至2015年期間，央行數次調高匯率的日內波幅至中間價基礎上的±2%，以期提升匯率的彈性，但目前看這一政策措施的真實效果存疑。原因之一是中間價的形成未真正實現浮動，中間價就像即期匯率的“錨”，錨不開啟，即期匯率的波動性難提升。2015年811匯改在中間價的形成中引入市場供求因素，真正提升匯率的波動性。即期匯率從匯改初期的6.2097貶值到2017年初的6.9557，再回升到目前的6.67左右。儘管“7”這樣的整數點位也許還有心理陰影，但經歷了長期和漸進的浮動匯率改革，特別是811以來匯率“能貶能升”的實踐，社會公眾對於匯率波動的耐受度和接受度在上升。
二問:我們為什麼要匯改？回答：希望人民幣匯率能夠由市場供求決定。匯率的浮動只是表象和結果，匯率也不能亂浮動，而是能夠跟隨國內和國際宏觀環境變化，由外匯市場供求所決定的浮動。1994年的匯率並軌合併雙軌制匯率，形成單一匯率，為此後的市場化改革奠定基礎。2005年和2015年811匯改的目標均強調“市場供求為基礎”的浮動匯率。衡量匯率由市場決定程度的方法之一是看央行對外匯市場的干預力度，可以觀察的指標是外匯佔款餘額的變化。在多數的情況下，人民幣匯率的形成均非完全由市場所決定，要受到央行干預的影響。但2012年下半年和2014年上半年都曾經出現過連續數月外匯佔款變化接近於0的情形，表明央行當時已退出常態式干預，匯率由外匯市場供求所決定。811匯改後，外匯市場供求明顯失衡，匯率呈現單邊貶值壓力，需要央行持續向市場提供外匯流動性，外匯佔款月度最多下降超過7000億人民幣。不過，2017年7月外匯佔款變動已收斂到46億元人民幣，表明央行有望再次退出常態式干預，人民幣匯率再次由市場供求決定。
三問:我們為什麼要匯改？回答：希望透過匯率浮動維護貨幣政策的有效性。1994年至2005年，人民幣匯率基本盯住美元，但中國當時有比較嚴格的外匯管制，因而基本可以實現貨幣政策的有效性。但在2005年以後，特別是隨著外匯管制的放鬆和國際資本流動規模的上升，中國貨幣政策的有效性受到一定的限制。國際貨幣基金組織現任首席經濟學家Obstfeld的研究證明，新興經濟體可以透過提高匯率的靈活性來一定程度上實現與發達經濟體利率的脫鉤，從而避免完全被全球金融週期所裹挾。社科院肖立晟的研究認為，人民幣匯率的波動率僅為新興經濟體平均水平的1/3，而中國短期利率的波動率則為新興經濟體的3倍，匯率彈性的不足制約了貨幣政策的有效性。他的研究表明人民幣匯率的波動性在811匯改後有所提升。筆者認為，2011年至811匯改前中美10年期國債收益率之間的平均利差為145個基點，811匯改後平均利差收窄至99個基點。如果說經濟增速的走低是中國在2014年以來多次降息的充分條件的話，匯改後人民幣匯率彈性的提升是中國央行在美聯儲收縮貨幣政策的條件下采取反方向政策操作，並且中美長債利差能夠系統性收窄的必要條件。
四問:我們為什麼要匯改？回答：希望透過提升匯率彈性緩解外部衝擊。中國所面臨的主要外部衝擊之一是匯率衝擊，以美元指數為代表。事後看，1994年匯率並軌時，恰好是美元指數由弱轉強，從80升至2002年120高位的起點。如果不是因為94年匯率並軌時的一次性調整，那麼人民幣在此後的7年中跟隨美元持續走強很可能對國內經濟造成更為嚴重的通縮效應。美元指數從2002年開始回落，人民幣從2005年開啟匯率浮動的安排，兌美元開始逐步升值，避免跟隨美元對其他貨幣貶值的幅度過大，影響中國的結構改革。更值得強調的是2014年以來美元指數的再次走強和811匯改的作用。811匯改前，由於匯率彈性不足，人民幣指數從2014年5月的108快速上升到2015年8月的125.9，上升16.5%。811匯改後，美元指數曾一度上升到103，但匯率浮動使得人民幣指數回落到目前的116。進一步看，由於中國在經濟學意義上的“大國”地位和反饋作用，811以來人民幣匯率的浮動對抑制美元走強衝擊的強度方面發揮積極作用。2015年底，美聯儲副主席Stanley Fischer利用聯儲的模型測算認為，廣義實際美元指數升值10%，美國GDP在之後的三年中下降1.5個百分點。811匯改後，人民幣匯率參考一籃子貨幣兌美元的波動進一步加大：美元指數強，人民幣兌美元就弱。而人民幣在按照貿易加權的廣義美元指數中的佔比已經從90年代後期的不到7%，上升到目前的近22%。如果人民幣盯住美元匯率，這22%部分不隨美元變化，美元升值10%就可能只導致美國GDP下降1.2個點。811匯改後人民幣兌美元波動性的上升使得強美元對美國經濟的負面影響更為顯著，弱化了美元指數進一步走強的基礎。
五問:我們為什麼要匯改？回答：希望匯率的浮動能夠為人民幣找到一個穩定的“錨”。1994年至2005年人民幣匯率盯住美元，以美元為錨。2005年至2015年，人民幣雖漸進升值，但仍未擺脫以美元為錨的影響。811匯改透過中間價市場化改革打碎了美元之錨。雖然說“不破不立”，但建立一個具有公信力的人民幣幣值的新錨卻絕非易事。現代信用貨幣的條件下，各個國家的幣值本質上都是一個信心問題。人民幣的信心從哪裡來？該如何“錨定”？歸根結底，其信心的來源是保守的貨幣政策和對內的幣值穩定。幣值的對內和對外穩定應該是統一的，不少實行浮動匯率的新興經濟體採取通貨膨脹目標制，以期透過對內的幣值穩定來錨定匯率。811匯改之後公眾對於人民幣幣值穩定所產生的恐慌和尋錨的經驗使得中國的貨幣政策走得更遠。中國央行在貨幣政策目標的關切內容上已從傳統的通貨膨脹擴充套件到“通貨膨脹+資產價格”兩個維度，在政策應對上從一般意義上的貨幣政策擴充套件到“貨幣政策+宏觀審慎政策”的雙支柱政策框架。我甚至認為，這一點可以說是811匯改所獲得的最大的成果之一。
六問:我們為什麼要匯改？回答：希望透過匯率的浮動促進中國經濟結構轉型。1994年的匯率改革糾正了此前存在的人民幣匯率高估問題，有助於中國透過發展外向型經濟實現全面的工業化和經濟的趕超。2005年以來提升匯率彈性的改革希望透過匯率的靈活調整促進經濟結構的轉型。中國金融四十人論壇高階研究員張斌博士的一個研究認為，2010年以後，中國的需求結構已逐步轉向以教育、醫療、通訊、科研、金融、公共管理和社會組織等人力資源密集型服務的需求。但其供給卻不僅受限於技術和人力資本，也受制於過度的政府管制，短期難以提高。這方面的表現之一是“出國旅遊熱”、“出國留學熱”甚至“出國就醫熱”。央行行長周小川曾以“中醫”來比喻對中國經濟結構失衡的糾正，言其溫和漸進，講究君臣佐使的配伍。在這個中醫藥方中，人民幣匯率是其中重要的一味“藥材”。與勞動力價格和出口退稅等財稅政策這些其他“藥材”相比，匯率具有可加可減的靈活性、漸進性和可控性等特徵，也許更能滿足當前供給側結構改革的需要。
七問:我們為什麼要匯改？回答：希望匯率的浮動能夠促進國際資本的自由流動。儘管大規模和外生的國際資本流動可能對一國的經濟和金融穩定產生衝擊，但一般而言，放鬆外匯管制，實現國際資本的自由流動有利於福利水平的提升，因而可以視為中國中長期改革的一個方向。“不可能三角”理論強調了資本自由流動需要一個浮動的匯率搭配，才能保證貨幣政策有效性不受影響。國際貨幣基金2016年《全球經濟展望》認為，過去數年新興經濟體的經驗表明，有彈性的匯率的確能夠減少國際資本外流的衝擊。2013年以來，包括中國在內的新興經濟體出現了有史以來最嚴重的國際資本外流，比較而言，巴西和俄羅斯等匯率彈性更高的經濟體，其國際資本外流的規模相對較小。從中國的經驗看，1997年亞洲金融危機期間，中國同樣出現了明顯的國際資本外流壓力，為維護固定匯率的穩定，我們當時只能採取嚴格的外匯管制措施加以應對。2005年到2015年，人民幣的漸進升值事實上加劇了投機性的國際資本流入。811匯改後中國出現前所未有的國際資本外流，這可以視為人民幣匯率這個價格調整不能快速起效的結果，也從反面證明進一步提升人民幣匯率彈性的重要意義。
八問:我們為什麼要匯改？回答：希望匯率的浮動能夠推動人民幣資本專案可兌換的程序。國際資本流動是“表”，人民幣資本專案可兌換是“裡”，前者是“果”，後者可謂是“因”。人民幣資本專案可兌換與匯率的市場化決定同樣互為表裡，但關於兩者改革的順序仍存在巨大爭議。中國在1996年實現經常專案的可兌換，但資本專案可兌換的程序則比較漫長。2014年之前，中國主要面臨國際資本大規模湧入的局面，因此資本專案可兌換的改革主要側重於“促流出”。2014年下半年開始，特別是811匯改後，中國面臨國際資本的大規模外流，在這種情況下改革的側重點因勢利導轉為“擴流入”，著力推進中國債券市場的對外開放。儘管為防範大規模的國際資本流動衝擊，中國採取了一些逆週期宏觀審慎的措施，但希望只是安裝“紗窗”，“開啟的窗戶不會再關上”。
九問:我們為什麼要匯改？回答：實踐表明，匯率形成機制的改革難以一蹴而就，我們需要一直在路上。此前，關於匯率形成機制改革應該何時推進有兩派觀點，Eichengreen認為應該在經濟狀況好，升值趨勢中推動匯率市場化改革，中國其實在2005年到2015年的匯改就屬此種情形。而Detragiache等發現，在1980到2005年間，“退出”固定匯率往往在貶值壓力情況下實現，“窮”才不得不思變，他們認為升值趨勢中難以推行真正改革。811匯改以來中國的實踐，在一定程度上可以作為這一觀點的註腳。我認為，“功不唐捐”過去二十三年中國的匯改歷程表明，升值預期也好，貶值預期也罷，可能都是人民幣走向浮動匯率所必不可少的過程。2016年初，金融市場對人民幣匯率一片恐慌的時候，我曾將浮動匯率與中國經濟的關係比喻為過敏源和有機體，認為中國需要經歷一個戰勝“浮動恐懼”，對浮動匯率“脫敏”的過程。簡單說，“過敏”是有機體免疫系統因不能識別過敏源，將其視為異物而產生的不良反應。811以來，中國經濟主體（有機體），第一次真正接觸一個向下浮動的人民幣匯率（過敏源），自然將其視為異常現象，視為匯率崩潰和金融體系危機的前兆，因而產生恐慌購匯，加速償還外債，股票市場“熔斷”等等不良反應（過敏）。但是，正如越乾淨的環境中，人越容易過敏一樣，人民幣匯率向下波動帶來的恐慌一定程度上緣於我們“孤陋寡聞”，大家沒有真見識過“貶值”。如何治療過敏？辦法之一是小劑量頻繁接觸過敏源，使得有機體的免疫系統慢慢“認識”過敏源，大家成為老朋友，才不會再次出現過敏反應。811匯改以來的貶值預期及其帶來的一系列調整，也許就是中國經濟逐步“認識”浮動匯率必需經歷的過程。不上完這一課，看來我們的匯改還不能考慮畢業。
三、從二十三年的邏輯看匯改的下一步
經歷二十三年匯改，今天再次追問：我們為什麼要匯改，我們仍然要回答，匯改是為了提升人民幣匯率決定的市場化程度，最終實現浮動匯率制度，實現“清潔”浮動，在人民幣實現資本專案可兌換及國際資本自由流動的前提下，仍能夠保證貨幣政策的有效性，這才是匯改的“初心”。
從過去的歷程看，人民幣匯率形成機制改革具有兩個非常突出的特點，一是目標明確，始終以市場化和浮動匯率制度為目標，即使在大的內外衝擊下也不動搖；二是過程漸進，改革的步伐強調漸進性，在國內和國際經濟金融形勢發生巨大變化的時候，改革的程序可能會暫停，以期建立一個視窗觀察期，但其目是為了穩健推進改革。此前，央行周小川行長曾再次強調：“人民幣匯率改革的方向仍舊是：以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣，實行有管理的浮動匯率機制”。有鑑於此，預計近中期，比如“十三五”期間，匯改可能採取的下一步措施包括：以中間價形成機制改革為主，浮動區間的調整和擴大為輔。“參考一籃子貨幣”的機制仍可能進一步完善（逆週期因子的引入就是例證），比如納入經濟增速和通脹等更多宏觀資料。“有管理”，也不可能馬上取消，但央行希望退出常態式干預。如果外匯供求形勢進一步好轉，目前實行的逆週期宏觀審慎措施有望逐步取消。利用外國直接投資和開放債券市場是“擴流入”的主戰場，僅依靠“控流出”難以實現外匯市場和國際資本流動的平衡。在此條件下，人民幣匯率有望實現更大的波動率，打破價位禁忌，能升能貶，真正做到市場主導的雙向波動。
往期參考報告：
[招商宏觀]明明可以不靠經濟增速撐腰的人民幣——證券投資者人民幣匯率讀本系列報告一
[招商宏觀]三個雞蛋上跳舞的人民幣——迴歸功能定位的人民幣匯率
[招商宏觀]再談強美元是把雙刃劍——軒言·數語系列報告
[招商宏觀]三談強美元是把雙刃劍——軒言·數語系列報告
[招商宏觀]與人民幣匯率貶值預期和諧相處——軒言·數語系列報告
[招商宏觀]上兵伐謀—逆週期因子的引入有效推升人民幣匯率——軒言·數語系列報告
招商宏觀團隊：謝亞軒、張一平、閆玲、劉亞欣、周嶽、林澍
關注“軒言全球宏觀”請長按
(2017-09-23)
昨日，美聯儲公佈：10月開始縮表程序，本年還將有一次加息，採取緊縮貨幣政策。眾所周知，美聯儲的一舉一動都牽動著各國的經濟，匯率首當其衝。
本文總計約1000字，歡迎您的閱讀，也可以說出您的意見和看法......
歷年美國議息會議，人民幣加速貶值
從歷史情況來看，一般美聯儲的議息會議，人民幣都會進一步承壓。
2016年資料顯示，每一次議息會議後，人民幣或加速貶值，或由升值轉為貶值。
全年人民幣中間價從6.5032貶值至6.937，跌幅達6.7%。
圖1：2016年議息會議對人民幣的影響
今年人民幣持續走強，議息會議影響甚小
今年以來，人民幣持續走強。人民幣兌美元中間價從年初的6.9498，一度升值至6.4997（9月11日），漲幅高達6.5%，升值隨後人民幣開始回撥，直到9月22日，人民幣兌美元中間價報6.5861，較上日升值6個基點，結束了此前的三連跌。
美聯儲在今年共召開了6次議息會議，從資料來看，前5次會議前後，人民幣都會有小幅貶值，但無論是否加息，都沒改變人民升值的大趨勢。
第6次會議，看似對人民幣匯率的影響較大，但我們從圖中可以看出，早在會議召開前19天，人民幣就開始回撥。
所以這一輪貶值可能只是對前期過快升值的回撥，美聯儲縮表和加息政策有影響，但影響應該不大。
業內人士指出，整體來看，近期美元走弱和人民幣走強不大可能在年內有明顯反轉，預計後續人民幣匯率回撥空間有限，年內將延續雙向波動格局。
圖2：2017年議息會議對人民幣的影響
此外，在引入“一籃子貨幣”和“逆週期因子”後，人民幣對美元的依賴降得更低了。
再加上強勢央媽的存在，未來人民幣的走勢並不是美聯儲說的算的，受美元的影響也會越來越小。
人民幣兌美元貶值，對我們負面影響有多大？
1.資本市場受到波及
人民幣貶值會令境外資本流出壓力增加，房地產市場、A股市場、境外投資都會受到波及，國內實體經濟或也受到波及，增長動力不足。
2.進出口貿易有利有弊
利空：對進口企業來說，人民幣貶值會增加其成本，減少其利潤，進而或導致進口商品價格上漲。
利好：對出口企業來說，人民幣貶值後，中國的出口商品在價格上更具有競爭力，或增加我國的出口規模，出口企業利潤或有增長
3、留學、旅遊、海淘成本增加
美元是國際性貨幣，在國外消費時基本都用美元結算，所以人民幣貶值後，相同數量的人民幣換來的美元減少，國人的留學、旅遊、海淘的成本會增加。
4.國內物價上漲
人民幣匯率貶值，會引起進口商品價格而上漲。我國每年都會進口大量石油、鐵礦石、糧食等生產生活消費品，進口成本增加，必將導致其下游加工產品價格的增加，從而推動國內物價的上漲。
以下為網友評論：
網友“晉中使用者66xxxx658”：咱們要降準，他們要加息。一定要保匯率，倒黴的到底是誰？
網友“通遼使用者66xxxx658”：切身感受的就是買了臺平行進口的車漲了一萬多元
(2017-10-11)
原子智庫週報："拋棄"美元--人民幣匯率拉響“獨立警報“？
2017-09-16
騰訊財經
導讀
幾日內，人民幣匯率急漲急跌，市場對此甚為關心。此次匯率急漲戛然而止的原因是什麼？人民幣匯率為何會出現如此震盪？未來的人民幣又將何去何從？本期智庫釋出，原子智庫特邀多位專家解讀以上問題。
值得注意的是，外管局副局長陸磊近日講話稱，完善以市場供求為基礎的人民幣匯率形成機制方向不會改變，具體操作是堅持最佳化“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣兌美元匯率中間價形成機制——換句話說，未來的匯率將更具彈性。
無疑，“收盤匯率+一籃子貨幣匯率”的中間價形成機制更顯重要。將來人民幣匯率由市場決定、清潔浮動，也是大勢所趨。人民幣匯率最終必將削減對於美元的過度依賴。同時，監管層面還需摸索更多諸如逆週期調節因子的手段，形成由市場決定的匯率浮動機制。
來源：原子智庫
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本文來自騰訊新聞客戶端自媒體，不代表騰訊新聞的觀點和立場
(2017-09-16)
隨著人民幣匯率單邊下跌預期解除，境外資金投資中國金融市場 的熱情迅速升溫。
10月9日當天，滬港通和深港通北向淨買入合計為76.8億元人民幣，其中，深股通淨買入29.7億元，創下歷史新高值；滬股通淨買入47.1億元人民幣，同樣取得2016年8月以來的最高值。
中金公司釋出最新報告指出，境外資金之所以對中國金融市場興趣驟增，一方面受到中國央行定向降準、9月PMI創2012年4月以來新高值等利好因素驅動；另一方面節假日期間恆生指數、恆生國企指數在消費、科技與金融等板塊帶動下創下年內高點，吸引不少境外資金紛紛抄底A股市場博取價差收益。
“其中，人民幣匯率企穩也起到巨大作用。”瑞信分析師Alexander Redman釋出最新報告指出。此前人民幣單邊下跌預期未除，令境外投資機構擔心投資中國金融市場面臨匯兌損失風險，因此不敢貿然加倉。如今隨著9月人民幣匯率雙向波動徹底擊破單邊下跌預期，境外投資機構沒有上述後顧之憂，中國金融市場投資熱迅速潮湧。
21世紀經濟報道記者注意到，9月初，美銀美林對全球214位基金經理進行調查發現，47%受訪者準備在亞洲新興市場股市超配資金。其中，不少對沖基金經理認為人民幣匯率企穩反彈，是他們加倉中國金融市場的重要驅動力之一。
匯率企穩打消匯兌損失顧慮
多位業內人士透露，自滬港通、深港通開通以來，多數交易日兩者北向單日流入資金合計沒能突破70億元，一大原因就是此前人民幣匯率單邊下跌預期令不少境外投資機構對中國金融市場望而卻步。
TIAA Investments首席投資分析師Brian Nick給21世紀經濟報道記者算了一筆賬，按年初多數國際投行預估人民幣匯率可能破7測算，年內人民幣匯率貶值幅度至少超過3%，這意味著境外投資機構若投資中國金融市場，資金一進一出需額外承擔至少3%匯兌損失。
“考慮到上半年美國大型對沖基金（10億美元以上）平均業績回報率差不多在6%-7%，他們選擇投資中國金融市場，就得犧牲一半的回報率。”他直言。
不過，隨著8月以來人民幣持續反彈上漲，Brian Nick發現境外投資機構對中國金融市場的投資興趣與日俱增。
這首先在中國債市得到體現。
中國債券資訊網資料顯示，隨著8月人民幣匯率單月漲幅超過2%，8月底境外投資者在境內債券市場的持有規模為8573.60億元，較上月末增加了159億元，創下歷史新高值。
“境外投資機構購債規模持續上升，與人民幣匯率由貶轉升關係密切，表明境外投資者對中國金融市場的投資信心正在增加。”中銀香港高階經濟研究員應堅表示。
在Brian Nick看來，境外投資機構之所以率先選擇中國債市作為投資突破口，主要原因是匯率上漲對債券投資收益提升的作用更加明顯。具體而言，當前中美10年期國債收益率之間的利差約在130個基點，若人民幣匯率反彈令其均衡估值提高約130個基點，境外投資機構在中國債券的投資收益隨之翻倍。
隨著9月中旬美聯儲釋放年內加息縮表的鷹派聲音令中美債券利差趨於收窄，境外投資機構紛紛將投資目光從中國債市轉向股市。尤其是9月外匯儲備持續增加令離岸人民幣匯率一度反彈突破6.58，進一步打消了他們對匯兌損失的顧慮。
Brian Nick指出，不少海外投資機構準備將A股投資佔比提高至基金資產的4%，比當前高出了2個百分點。
投行看漲中國助推外資流入
值得注意的是，境外資金投資中國金融市場興趣驟增背後，大型投資銀行也在推波助瀾。
美銀美林最新報告建議，全球投資機構應增持韓國、中國等股市，原因是他們比較了1976以來亞洲新興市場牛市行情，發現每次牛市平均週期為42個月，期間投資回報為230%。目前這些國家股票牛市僅僅走完了24個月，未來還有較大的上漲空間。
布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外匯策略主管Marc Chandler表示，美銀美林看好亞洲新興市場股市投資前景，某種程度是“順勢而為”。今年以來，由於亞洲新興市場國家經濟復甦前景良好、加之美元指數尚未走出下跌低谷，令全球投資機構紛紛將亞洲新興市場國家作為避險投資港灣。
摩根大通資料也顯示，今年以來全球資金對新興市場債券、股票基金的累計流入額達到1360億美元，是2016年全年流入量的三倍。
但摩根大通全球股市策略師Mislay Matejka提醒說，在經歷一波上漲後，新興市場國家股市平均市盈率從10倍上漲至13倍，創下2010年以來最高值，未來可能會出現短期技術性回撥。因此不少嗅覺敏銳的投資機構將投資目光轉向漲幅不夠明顯、估值被低估的中國股市，尤其是9月下旬上證50指數市盈率為11.7倍，市淨率為1.4倍，均低於歷史平均值，吸引了不少境外投資機構抄底。
(2017-10-11)
昨日(9月27日)，人民幣兌美元匯率中間價設於6.6192元，連續第五日下調，並創出8月30日以來新低。受中間價調低影響，人民幣兌美元即期匯率早盤繼續低開，不久跌破6.64元關口，最終收盤價報6.6350元。較前收盤價跌45點，高於前夜盤收盤價6.6400元。
與此同時，離岸人民幣匯率跌勢卻大於在岸人民幣。昨日香港市場上，人民幣兌美元即期匯率於亞市交易時段反覆震盪，進入歐洲交易時段，跌幅擴大，截至北京時間19：20，離岸人民幣兌美元報6.6431，較前收盤價跌149點。
真是漲也匆匆，跌也匆匆，自從我國央行在9月8日晚間，將外匯風險準備金率由20%下調為0之後，人民幣兌美元已回撥超過1700點，接近3%，幾乎將前期快速升值所積累的漲幅回吐殆盡。那麼，人民幣匯率為何近期會出現連續下跌的局面呢？
首先，之前人民幣升值過快，逐漸與經濟基本面和國際匯率變化出現了較大背離。從8月28日到9月8日，短短10個交易日，人民幣對美元升值2028點，升值幅度達3.04%，同期，美元指數只下跌1.32%，歐元、日元分別對美元升值0.98%和1.38%。現如今，人民幣前期“超漲”的估值有被市場修正的需要。
再者，美元企穩反彈。從8月開始，美元指數的跌勢開始放緩，一直以低位盤整為主，而近期美聯儲的縮表、加息預期升溫，及特朗普的稅改等因素，對美元指數構成強大支撐。美元指數在超跌過後，正在醞釀一波向上反彈的行情。
最後，企業購匯和長假出遊購匯需求集中釋放。國慶長假臨近，很多國人要去海外旅遊，他們強烈的購匯需求，也加速了人民幣調整的步伐。此外，之前由於美元指數一直下跌，人民幣匯率連續飆升，出口企業拿著人民幣不敢換匯，而當人民幣匯率開始下跌，美元指數企穩之時，企業主們都發現自身對外付款的儲備已經不足，不得不轉而透過購匯來彌補不足。
令人感到欣慰的是，這次海外對沖基金並沒有伺機加大人民幣沽空的力度，所以離岸人民幣的走勢還相對比較平穩。這主要有二個方面的因素：
一方面，在索羅斯為首的對沖基金在今年初進駐香港人民幣離岸市場後，遭遇我國央行的重拳反擊，結果人民幣匯率一路飆升，使空頭損失慘重，極大地粉碎了空頭“惡意做空”中國的信心，現在沽空人民幣勢力暫時不敢輕舉妄動。
另一方面，由於國內流動性持續收緊，中國7天期回購利率報3.068%，創5月以來新高，令中美利差持續高於歷史平均值。如果，對沖基金在離岸市場透過借入人民幣來做空人民幣匯率，其成本也會很高。對沖基金有“偷雞不成蝕把米”可能。
在筆者看來，國慶節前後，人民幣匯率會呈現一種窄幅震盪的格局，穩中有降。而中長期人民幣匯率能否止住下跌趨勢，關鍵還要看以下幾大因素：
第一，中國國內經濟形勢的變化。經濟是否能夠走穩？房地產和企業降槓桿能否真正落實？國內實體企業盈利能否改善？這將都會給人民幣提供基本面的支撐。從8月份的各項經濟指標回落的情況看，國內經濟讓人擔憂。同時，隨著房地產調控深入，也會在短期內對經濟增速起到一定的抑制效果。
第二，要判斷美元指數究竟是反彈還是反轉？很多人覺得近期美元指數只是超跌反彈而已。但筆者覺得，美聯儲的縮表和加息、特朗普政府的減稅計劃，以及美國經濟的復甦，這都給美元指數反轉提供有力的支撐。與此同時，如果中國央行的貨幣政策還是處於收緊狀態。由鑑於此，美元指數回升會給人民幣帶來下行壓力，但中國的貨幣政策正在收緊，又讓人民幣匯率下跌變得緩慢，空間也不會很大。
第三，中國央行有效干預匯市的決心。之前央行引入了部分外匯管理政策、“逆週期因子”也開始過濾“非理性預期”，使得人民幣匯率出現了較長時間和幅度的反彈，目前央行是希望將人民幣匯率穩定在一個較合理的估值區間內。未來人民幣匯率很可能會出現“窄幅震盪，穩中小跌”的回撥之中。畢竟人民幣匯率目前估值還是偏高了一些。
人民幣兌美元匯率突然出現了“5連跌”，這也是上一次人民幣快速下跌的延續。儘管，海外沽空人民幣的對沖基金暫時不敢做空人民幣，但是人民幣自身處於偏高估值之中，有回撥需要，再加上美元指數的走強，更加速了人民幣匯率的下跌。預計未來一段時間內，人民幣將呈現“窄幅震盪，穩中有跌“的格局，畢竟目前人民幣匯率還是有些被市場所高估了。
以下為網友評論：
網友“瀋陽使用者81xxxx197”：國際化欲行欲遠
網友“八月十五殺毛子”：糧食也是硬通貨啊
(2017-09-28)
經歷了數月凌厲漲勢，人民幣匯率按下了飆升“暫停鍵”。
9月11日央行將購匯準備金由20%調整為零，同時進一步受美元指數反彈影響，9月底人民幣兌美元匯率呈現了持續回撥的態勢。9月28日，在岸、離岸人民幣兌美元即期匯價雙雙下跌，且盤中分別跌破6.66、6.67關口。
交通銀行(601328)首席經濟學家連平和興業銀行(601166)首席經濟學家魯政委對經濟觀察報表示，對於未來人民幣走勢，單邊的特性會弱化，即不太可能出現持續大幅度貶值或升值的情況，上下波動趨勢將會更為明顯。
人民幣匯率企穩有助於中國資產價格的穩定。對於海外資金來說，人民幣資產的吸引力持續不減，國內債券和A股持倉規模均創下歷史新高。
回撥
今年年初以來，人民幣結束對美元的單邊貶值，開始漫漫升值之路。年初至8月，人民幣對美元匯率中間價升值幅度已接近4%，進入8月以來更是連續重新整理近11個月新高。9月11日早間，人民幣兌美元中間價報6.4997元，較上一交易日（9月8日）的6.5032上漲個35基點，連續十一日上漲，重新整理至2016年5月12日以來最高水平，創2005年以來最長連升。連平對經濟觀察報表示，人民幣出現連續升值的原因在於前一輪的貶值幅度較大，持續不斷貶值本身也有調整的需求，同時央行在控制管理貶值時採取了一些措施，例如資本流動審慎方面的措施，在中間價形成機制里加入了逆週期的調節因子，同時一段時期內經濟執行和資本流動相對比較平穩，加上美元的疲軟，因此人民幣出現了一波的升值。
值得一提的是，央行9月8日釋出了《中國人民銀行關於調整外匯風險準備金政策的通知》（銀髮[2017]207號），9月11日開始將購匯準備金由20%調整為零。“購匯準備金的存在是為了提高購匯成本，進一步緩衝人民幣貶值的壓力，但是由於前一段時間人民幣升值的速度比較快，貶值的壓力不存在了，現在變成了升值過快的問題，所以就把外匯準備金從20%調整為0；站在逆週期調控的情況下，已經沒有必要再使用控制貶值這樣的一個手段了。”魯政委對經濟觀察報政策立竿見影，當天人民幣兌美元匯率一路走低，在岸即期匯價收報6.5239，較前收盤價大幅下跌622基點，單日貶值近1%，創2015年8月13日以來的最大單日跌幅，離岸人民幣兌美元即期匯率收報6.5390，較前收盤價下跌360個基點或0.55%；12日，人民幣兌美元中間價調貶280個基點，報6.5277元，單日調降幅度創今年2月20日以來最大，並終結十一日連升。
除了購匯準備金的調整之外，連平認為，人民幣持續升值後出現回撥的原因還與美國收縮資產負債表規模（縮表）有關係，根據美聯儲預測中位數顯示，今年下半年到明年底，該行仍可能加息四次，美國年底明年初稅改也會落地，稅改有助於提振美國經濟執行的信心，縮表和加息意味著美國貨幣政策開始收緊，有助於提振美元，因此美元短期內裡出現升值，對人民幣的升值有一定反向作用。
雙邊波動將加大
那麼，未來人民幣的走勢會怎麼樣呢？連平和魯政委均對經濟觀察報記者表示，將來單邊的特性會弱化，即不太可能出現持續大幅度貶值或升值的情況，上下波動趨勢會更為明顯。
連平認為，2015年8月以後人民幣出現一波明顯的貶值，經濟下行和國際收支資本流出的壓力較大，2016年對外投資的增速驚人，個人和企業購匯的需求都很強烈；今年初政策開始調整，對個人人購匯進行了調整，對企業對外投資進行了約束，購匯的需求明顯放緩，國際收支比較平穩，資本流進流出趨向於平衡，供求關係平衡後匯率貶值和升值壓力減小。“對於匯率自身中間價定價機制的管理，中間價應用已經比較成熟，本來預期人民幣會有很大幅度貶值，這種趨勢明顯已經弱化，總體來說未來人民幣持續地升值或貶值這樣的機率已經不大。”連平稱。
魯政委也基本持相同看法。他認為，2016年底前人民幣完成趨勢性升值，而後出現了一波貶值，又開始一輪升值，如此反覆預示著單邊的狀態已經結束了。未來人民幣的走勢也會如此，升值和回撥的節奏交叉出現。“2005年匯改之後，單邊的狀態已經不太可能，央行外匯準備金取消後，匯率處於一個比較均衡的狀態；均衡意味著價格上下波動，未來雙邊波動幅度更大，為了實現人民幣雙邊波動更大，市場化改革的措施有必要進一步向前推進。”
他進一步表示，目前人民幣市場價波動率比較低，從根本上還是要提高人民幣中間價格波動率，因為只有中間價格波動率提高了，市場價的波動率才有可能提高，提高市場價波動率的意義在於將屬於企業的匯率避險工具交還企業。“越是不避險，越是不敢動，一直不避險，貨幣就永遠沒法動，所以要走出這樣一個迴圈。”
境外資金增持人民幣資產
申萬宏源(000166)席宏觀分析師李慧勇在研報中表示，人民幣匯率企穩增強了貨幣政策自主性，無論是實際還是預期上都有助於中國資產價格的穩定。對於海外資金來說，人民幣資產的吸引力持續不減，國內債券和A股持倉規模均創下歷史新高。
境外機構加持人民幣債券熱情高漲。中國債券資訊網資料顯示，人民幣在5月下旬進入升值通道後，境外機構的債券託管量也開啟快速增長模式，單月增速從5月份的0.3%提升至6月份的3.75%和7月份的4.5%。中央結算公司公佈的8月份資料顯示，截至8月底，境外機構持有人民幣債券達到8393.18億元，環比增加153.32億元，為連續6個月增持；境外機構在境內債券託管量達8573.6億元，環比增加158.92億元，較去年末增長10%。
7月，“債券通北向通”開通，為境外機構投資人民幣債券提供了更加便捷的通道，助推了近兩個月境外機構不斷增持人民幣債券。招商證券(600999)謝亞軒認為，考慮到目前人民幣債券較高的配置價值，境外投資者對我國債市開放政策風險的擔憂減弱，以及“債券通”等渠道打通了購債的技術性障礙，境外投資者逐步增持人民幣債券是確定性事件。而從國際與歷史經驗來看，匯率問題可能並不是境外投資者買不買債的核心考慮因素。在人民幣相對穩定的預期下，配置人民幣債券的吸引力還將提高。
同樣讓海外資金產生持續引力的還有A股市場。據國家外匯管理局公佈資料顯示，中國8月末人民幣合格境外機構投資者（QFII）投資額度為939.94億美元，7月末為932.74億美元，環比增加7.2億美元。此外，公開資料顯示，2017年6月底，境外機構和個人持有境內股票8680.4億元，連續6個月增加，創下2013年底以來的最高紀錄，超越了2015年5月份的最高點。
(2017-10-09)
一位美國對沖基金經理坦言，多數同行認為當前人民幣匯率回撥，主要受到美元指數小幅反彈（過去兩週美元指數從91.6反彈至92.6附近）與企業實際購匯需要的影響。
截至9月26日20時，境內在岸市場人民幣兌美元匯率徘徊在6.6299，較9月初創下的年內高點6.4345跌去近2000個基點。
“過去一週企業購匯需求不斷增加，令人民幣多頭有點招架不住。”一位國有銀行外匯交易員向記者分析說。
瑞穗銀行策略師張建泰則認為，近日企業購匯需求增加的確觸發了人民幣匯率走低，但人民幣匯率將在6.65 附近得到支撐。
振振財經認為隨著企業購匯需求增加，人民幣是否會再度面臨波動，儼然成為市場關注的焦點。
工銀國際首席經濟學家程實坦言，當前人民幣有效匯率已接近均衡匯率，年底前人民幣匯率將在6.5-6.7區間雙向波動，進而保持趨勢性穩定的態勢。
在他看來，即便上週美聯儲釋放年內加息縮表的鷹派聲音，但人民幣匯率趨於穩定將是大機率事件。究其原因，一是逆週期調節因子的引入有助於減輕美元走強期間人民幣無序下跌壓力；二是即便美元加息預期升溫，但當前中美利差依然高於平均水準，令跨境資本流動趨於平衡，給人民幣匯率企穩提供支撐。
企業購匯需求增加
“人民幣匯率回撥至6.55起，企業購匯需求幾乎每天都在增加。”上述國有銀行外匯交易員向記者透露。
在他看來，購匯需求趨於旺盛背後，是不少企業“補倉”所致。在此前人民幣大幅升值期間，不少企業止損結匯額度過大，甚至透支了未來外匯付款需求。
“不少境內企業在6.5附近對所有美元頭寸結匯，如今他們發現自身對外付款儲備不足，不得不轉而購匯補足缺口。”他告訴記者。
振振財經提醒值得注意的是，外商企業購匯需求也隨著人民幣匯率回撥而驟然升溫。
外管局的資料顯示，8月外商直接投資資本金流入環比增幅超過30%，資本金結匯環比增長20%以上。
一位熟悉跨國企業跨境資金池業務的知情人士透露，不少外資企業趁8月人民幣大幅升值2%創下近年最大單月升幅之際，將跨境資金池的大部分美元頭寸結匯成人民幣避險，隨著近日人民幣回撥，他們轉而反向操作鎖定匯兌風險。
“由於企業跨境資金池基本執行意願結售匯，只要符合實際貿易投資背景與利潤返還境外需要，銀行能自主快速完成相關操作。”他透露。
振振財經還了解到，企業購匯需求增加背後，還有部分企業藉機鎖定買漲人民幣的套利收益。
具體而言，這些企業在8月先從境外借入美元貸款，在6.65附近結匯，等待人民幣匯率回撥，在6.5-6.6區間購匯償還相應美元貸款，從而賺取可觀的匯兌收益。
此前，外匯局公佈資料顯示，8月人民幣匯率大漲2%期間，銀行當月遠期結售匯新增簽約實現了31億美元順差。
“考慮到9月初人民幣延續上漲趨勢，過去兩個月銀行遠期結售匯新增順差額理應更高。”一家股份制銀行金融市場 部負責人對記者分析說，“通常銀行會將這部分遠期結售匯順差頭寸拿到即期市場進行反向操作，即買入美元賣出人民幣開展風險對沖，間接增加了購匯需求，進而放大了人民幣回撥幅度。”
他透露，過去一週以來，銀行在境內在岸市場的購匯盤相當踴躍，在多個交易日外匯市場開盤時就湧現銀行大筆購匯買盤。
“但這不足以觸發人民幣匯率出現較大幅度下跌。”他透露。考慮到人民幣外匯市場日均交易量超過200億美元，銀行購匯盤佔比較低，對人民幣匯率衝擊並不高；此外，當前銀行嚴格執行按需購匯制度（即根據企業實際對外貿易投資所需資金進行購匯），某種程度也壓縮了遠期結售匯順差頭寸與銀行風險對沖操作額度，難以對人民幣匯率形成更多壓力。
對沖基金未加大沽空力度
振振財經要說的是，在過去兩週人民幣匯率持續回撥之際，離岸人民幣匯率卻逆勢跑贏在岸人民幣匯率。
截至9月26日20時，離岸市場人民幣兌美元匯率報在6.6282，高於在岸市場26個基點。
瑞穗證券亞洲首席經濟學家沈建光在一次論壇間隙向21世紀經濟報道記者表示，即便美聯儲年內縮表加息，美元仍將維持弱勢格局，未來人民幣匯率將保持在6.4-6.7之間波動。
振振財經瞭解到，不少海外對沖基金之所以沒有伺機加大人民幣沽空力度，主要有兩大顧慮：一是CFTC最新資料顯示，9月19日當週美元淨空倉規模達到131.9億美元，創下2013年1月以來最高值，這迫使對沖基金對沽空人民幣持謹慎態度——若美聯儲年內加息縮表的鷹派言論無法大幅削減鉅額美元空頭頭寸，沽空人民幣將得不到美元強勢反彈支撐；二是中國7天期回購利率報3.068%，創5月以來新高，令中美利差持續高於歷史平均值。
一位美國對沖基金經理向記者坦言，多數同行認為當前人民幣匯率回撥，主要受到美元指數小幅反彈（過去兩週美元指數從91.6反彈至92.6附近）與企業實際購匯需要的影響，但整個外匯市場並沒有形成押注人民幣貶值的預期。
不過，由於境外離岸市場人民幣匯率高於在岸市場，吸引不少企業嘗試透過跨境貿易人民幣結算路徑，將人民幣轉移到境外結匯。
上述股份制銀行金融市場部負責人向記者透露，此舉一則能讓企業賺取更多匯兌收益，二則減輕對賭協議的潛在損失。
振振財經發現在此前人民幣上漲期間，海外投資銀行與不少境內企業簽訂對賭性較強的外匯套保投資組合。比如企業在簽訂這類外匯期權協議後，只要人民幣在一個月內突破6.4，企業有權以6.3賣出人民幣買入美元，但當人民幣在未來2-3個月內跌破6.6，企業則不得不按6.5將一定額度美元頭寸賣給海外投資銀行換回人民幣。
“因此不少企業打算趁著離岸人民幣匯率較高之際，將人民幣轉至境外購匯從而賺取更多美元頭寸用於交割，最大限度減輕對賭損失。”振振財經觀點。
(2017-09-28)
香港萬得通訊社報道，受美元反彈、企業購匯實需等多重因素影響，兩地人民幣持續走低，離岸人民幣兌美元日內跌逾300點，失守6.67關口，重新整理8月21日以來新低，在岸人民幣兌美元重新整理8月底以來新低至6.6667。
對於近期人民幣持續回落，一位美國對沖基金經理坦言，多數同行認為當前人民幣匯率回撥，主要受到美元指數小幅反彈與企業實際購匯需要的影響。
近期，隨著美聯儲宣佈啟動“縮表”、耶倫釋放鷹派言論、特朗普稅改推進，美元指數自低位反彈，週四亞市盤中一度升至93.6577，重新整理8月18日以來新高。
日前美聯儲主席耶倫發表講話稱，不確定性強化循序漸進加息的可能性；在通脹疲軟、中性利率偏低之際，循序漸進地加息尤其合適；即便存在低估閒置問題、或高估通脹預期的可能，但仍然能實現2%通脹目標。隨後，美聯儲12月加息預期大幅飆升，一度超過80%。
而隔夜美國總統特朗普在印第安納州發表稅改演說，揭開了他“歷史性稅收減免”的方案框架：企業稅從35%降至不高於20%，年收入個人所得稅起徵點翻倍至1.2萬美元，取消房產遺產繼承稅，對企業留存在海外的收入一次性徵收一個較低的稅率等。
此外，企業購匯需求增加也令人民幣承壓。一位國有銀行外匯交易員表示，過去一週企業購匯需求不斷增加，令人民幣多頭有點招架不住。人民幣匯率回撥至6.55起，企業購匯需求幾乎每天都在增加。不少境內企業在6.5附近對所有美元頭寸結匯，如今他們發現自身對外付款儲備不足，不得不轉而購匯補足缺口。
企業購匯需求增加背後，還有部分企業藉機鎖定買漲人民幣的套利收益。具體而言，這些企業在8月先從境外借入美元貸款，在6.65附近結匯，等待人民幣匯率回撥，在6.5-6.6區間購匯償還相應美元貸款，從而賺取可觀的匯兌收益。
還有分析認為，近期人民幣回撥是對前期人民幣大幅升值的一種修正。前期人民幣升值過快，央行態度轉變，促使匯價合理糾偏。
業內人士指出短期內，人民幣匯率走勢仍將在很大程度上受美指波動影響。預計人民幣對美元匯率將保持中短期雙向波動、長期穩中走強的基本態勢。
(2017-09-29)
年初換15萬美元已虧6萬人民幣 匯率變化有何影響？
2017-09-06
中國網客戶端
原標題：人民幣中間價連續七個交易日上調 累計升值達1209個基點 年初換15萬美元已虧6萬人民幣
近期，人民幣中間價已連續七個交易日上調，創下自2015年10月以來最長連漲時間，累計升值達1209個基點。今年以來，人民幣對美元中間價已上漲5.94%。那些做了美元相關理財的，以及和歐美有商業往來的人最關心的問題來了，匯率的變化對他們到底有什麼影響？
人民幣對美元今年升值5.9%
昨天，中國外匯交易中心公佈人民幣對美元匯率中間價較前一交易日上調298個基點，報6.5370，創下自2016年5月18日以來最高。至此，人民幣中間價已連續七個交易日上調，創下自2015年10月以來最長連漲時間，累計升值達1209個基點。今年以來，人民幣對美元中間價已上漲5.94%。
不過值得關注的是，漲多了就要回調，昨天，人民幣對美元在岸即期匯率出現大跌，收盤價報6.5516，較上一交易日跌316個基點，創逾7個月最大跌幅。
年初換15萬美元虧6萬人民幣
張女士兒子前年去美國留學，每年都要給孩子換外匯。這幾天看著美元大跌，她很高興，雖然8月份剛換了一些，又琢磨著這兩天還要不要再出手。張女士清楚記得，“今年年初那會兒最低，都快到7了。我當時每天都看匯率，後悔以前高的時候沒多換一點兒。”
北京青年報記者查詢歷史資料發現，去年12月30日，人民幣對美元匯率中間價為6.9370，今年1月4日中間價最低到過6.9526。同樣是換5萬美元，年初需要34.76萬元，現在只需要32.69萬元，也就9個月工夫，年初換匯的人就虧了2萬元。如果把一家三口每人5萬美元的額度都用完，15萬美元就虧了6萬元。
李小姐現在想起當時換匯的事就很懊悔，“去年年底，朋友圈裡開始傳什麼換匯越來越不容易了的訊息，鼓搗大家去換美元。我腦子一熱也去換了。其實那會兒正是美元最貴的時候。後來央行也闢謠了，人民幣匯率也漲上去了。我買的美元理財產品收益率也就2%，人民幣理財都5%了，再加上匯率這塊兒，裡外裡我虧了9%了，要是人民幣還接著升值，虧得就更多了。”
由於港幣匯率掛鉤美元，人民幣對港幣今年也大幅升值。按中間價計算，今年以來人民幣對港幣已升值7%。全家一起兌換100萬港幣，目前可以比去年年底節省6.9萬港幣。因為身邊朋友的推薦，劉小姐趕在去年年底去香港買了一份年繳費15萬港幣的保險，希望除了享受保險本身的好處，還可以搭上美元升值的順風車。可這幾天她開始懷疑自己是不是選對了。不過好在她的保費每年都要交，今年換港幣就划算些，她只能安慰自己就當是基金定投了。
世界上其他貨幣對美元也都在升值
北青報記者還發現，其實除了人民幣，世界上其他貨幣對美元也都在升值，而且有一些升值幅度比人民幣大，這就導致人民幣相對這些貨幣，其實還貶值了。比如，今年以來人民幣對歐元貶值5.85%。
按2017年年初的費用計算，到美國留學一年學費加生活費5.5萬美元，要比到法國或德國留學5萬歐元要貴一些，因為當時的匯率是1.05美元兌1歐元，相當於5.24萬歐元。
而目前歐元對美元的匯率已經到了1.19，因此5.5萬美元要比5萬歐元便宜很多，只相當於4.62萬歐元。
跟留學一樣，海淘和旅遊也明顯受到匯率的影響。最近去美國旅遊或買美國商品就很划算，去歐洲買歐洲大牌就要比去年貴。
投資境外美元資產選投資品更重要
不過對投資境外美元資產的人來說，選擇什麼投資品似乎比匯率變化更重要。如果今年投資收益小於6%，就相當於虧本了，因為收益全部被貶值吞噬了。
當然，由於美股和港股今年大漲，投資美股和港股的人應該不會計較這點兒匯率損失。在香港上市的騰訊控股今年年初至今股價上漲70%，扣除港幣匯率損失還有60%以上收益，依然十分可觀。供圖/東方IC
財經觀察
人民幣下一步走勢還要看美元
有交易員稱，昨天客盤和部分自營機構繼續結售匯主導市場。近期匯價連升多跟客盤結匯有關，但匯價接近6.5150附近後，大行出手收走部分美元流動性，客盤購匯需求也隨後湧出，所以昨天人民幣匯率回落，短期結售匯相對均衡。對於人民幣後續走勢，市場人士普遍認為，需繼續關注美元指數走勢，預計美元短期仍難轉強，所以人民幣可能易升難跌。
興業研究分析師張峻滔認為，美元牛市終結機率上升、中國國內基本面良好、人民幣預期隨即期匯率升值而自我強化，三者共同使得年內人民幣相對美元匯率仍有升值空間。
中國建設銀行分析師韓會師表示，如果美元指數能在92附近穩住，市場情緒或許會逐漸穩定，人民幣的強勢上攻行情不會延續很久。但如果美元不爭氣，再次掉頭向下，人民幣突破6.50的難度並不大。
中國銀行首席研究員宗良認為，從長遠來看，中國經濟的可持續發展是維護資本均衡流動和人民幣匯率穩定的根本基礎。當前我國經濟穩中向好的增長態勢沒有改變，今年上半年我國經濟增速達6.9%，有利於穩定預期，增強國內外對人民幣匯率的信心，未來人民幣匯率將在雙向波動下實現基本穩定。（記者 程婕）
人民幣中間價七連漲升破6.54關口 貶值預期被扭轉
人民幣升值“誘惑” 境外機構加倉人民幣債券
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(2017-09-06)