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招商證券:華潤啤酒(00291)步入盈利提升加速期,年內成本將大幅下降

由 俎巧玲 釋出於 財經

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本文來自 招商證券。

華潤啤酒(00291)整合喜力完成,20年步入高階化加速元年,將驅動噸價及噸利持續快升,同時產能最佳化帶來生產效率提升,潛力尚未完全體現,未來數年噸成本邊際下降幅度將明顯。年內視角看,大麥、包材成本近期大幅下降,成本下降利好有望逐季體現,20年盈利提升具備超出市場預期的潛力。五一後餐飲端加快復甦,催化近期估值修復,更建議重視盈利加速期的雙擊機會。

報告正文

華潤整合喜力順利落地,高階化戰略開入快車道,驅動噸價及噸利持續提升。華潤自收購喜力中國區業務後,19年組織架構、團隊、產品、管理系統等整合提前完成,20年步入營銷策略落地元年,從戰略制定到戰術執行均已蓄勢待發。其中高階4 4產品矩陣佈局清晰,雪花品牌下的SuperX、馬爾斯綠、匠心營造和臉譜,及喜力品牌下的喜力Silver(已於5月近期上市)、經典喜力、Sol和Desperados(仍未正式推出),將覆蓋10-20元各細分高階價格帶及消費場景。19年華潤高階整體銷量預計在80-90萬噸,高階市佔率約15%,雙品牌營銷落地後,有望推動華潤高階化加速放量,達成未來3-5年市佔率升至25%左右目標,持續驅動噸酒價格及利潤提升。

產能最佳化帶來的效率提升,未來數年噸成本下降將明顯。華潤近幾年產能最佳化規劃有效執行,一是關閉富餘低效產能,產能數量已從14年末98個減少至19年末74個,二是對重點產能進行技改,三是建設百萬噸級別大產能。產能最佳化不僅對摺舊攤銷大幅縮減,而且20萬噸以下的小產能關閉後,中大規模產能帶來生產效率提升及成本最佳化,將利好產能固定成本攤薄。過去幾年最佳化的效益轉化為品牌建設、薪酬提升等方面的前置投入,預計未來幾年邊際改善明顯,噸成本下降空間充足。

年內視角:麥芽、包裝等成本顯著下降,20年成本下降有望逐季超預期。除生產效率提升帶來的中長期成本下降,年內可變成本顯著下降,根據行業資料測算,年初麥芽成本同比降幅在10%左右,4月份後包材成本大幅下降,其中玻璃指數(5月同比-10%,調研反饋玻瓶成本亦在下降)、鋁罐(-19%)、紙箱(-6%),將驅動年內成本下降逐季釋放,帶來利潤彈性超預期潛力。

投資建議:需求加速復甦,估值修復啟動,重視盈利加速期的雙擊機會。受Q1銷量大幅下滑影響,華潤估值在公共衛生事件期間壓制明顯,近期草根調研反饋,五一後餐飲終端加速復甦,全國餐飲渠道已恢復至60%以上,流通渠道恢復更高,催化近期估值開始修復,參照對比03年公共衛生事件後,反彈期啤酒板塊估值修復彈性充足。同時,華潤高階化加速、產能最佳化帶來效率提升,疊加年內原料及保持成本大幅下降,有望帶來20年盈利加速,建議重視盈利加速期的雙擊機會。

風險提示:需求恢復不及預期、高階推進不及預期、行業競爭波動。

一、 華潤整合喜力順利落地,高階化戰略開入快車道

高階價格帶:華潤 喜力市佔率約佔15%,雙品牌運作驅動放量,未來3-5年目標升至25%左右。19年華潤高階整體銷量預計在80-90萬噸,高階市佔率約15%(高階價格帶總量約在600萬噸左右)。雪花 喜力雙品牌營銷落地後,有望推動華潤高階化加速放量,達成未來3-5年市佔率升至25%左右目標,持續驅動噸酒價格及利潤提升。

華潤整合喜力順利落地,高階化戰略開入快車道,驅動噸價及噸利持續提升。華潤自收購喜力中國區業務後,19年組織架構、團隊、產品、管理系統等整合順利提前完成,20年步入營銷策略落地年,從戰略制定到戰術執行均已蓄勢待發。其中高階4 4產品矩陣佈局清晰,雪花品牌下的SuperX、馬爾斯綠、匠心營造和臉譜,及喜力品牌下的喜力Silver(已於5月近期上市)、經典喜力、Sol和亡命之徒(仍未正式推出),將覆蓋10-20元各細分高階價格帶及消費場景。

二、成本下降空間充足:產能最佳化顯現,年內成本驟降

產能最佳化帶來的效率提升,未來數年噸成本下降將明顯。華潤近幾年產能最佳化規劃有效執行,一是關閉富餘低效產能,產能數量已從14年末98個減少至19年末74個,二是對重點產能進行技改,三是建設百萬噸級別大產能。產能最佳化不僅對摺舊攤銷大幅縮減,而且20萬噸以下的小產能關閉後,中大規模產能帶來生產效率提升及成本最佳化,將利好產能固定成本攤薄。過去幾年最佳化的效益轉化為品牌建設、薪酬提升等方面的前置投入,預計未來幾年邊際改善明顯,噸成本下降空間充足。

麥芽、包裝等成本顯著下降,20年成本下降有望逐季超預期。除生產效率提升帶來的中長期成本下降,年內可變成本顯著下降,根據行業資料測算,年初麥芽成本同比降幅在10%左右,4月份後包材成本大幅下降,其中玻璃指數(5月同比-10%,調研反饋玻瓶成本亦在下降)、鋁罐(-19%)、紙箱(-6%),將驅動年內成本下降逐季釋放,帶來利潤彈性逐季超預期。

三 、投資建議:重視盈利加速期的雙擊機會

需求加速復甦,估值修復啟動。受Q1銷量大幅下滑影響,啤酒板塊估值在公共衛生事件期間壓制明顯,近期草根調研反饋,五一後餐飲終端加速復甦,全國餐飲渠道已恢復至60%以上,流通渠道恢復更高,催化近期估值開始修復,參照對比03年公共衛生事件後,反彈期啤酒板塊估值修復彈性充足。

投資建議:重視盈利加速期的雙擊機會。除了行業層面短期需求復甦驅動的估值修復之外,華潤高階化加速、產能最佳化帶來效率提升,疊加年內原料及保持成本大幅下降,有望帶來20年盈利加速,建議重視盈利加速期的雙擊機會。

(編輯:楊傑)