來源：國金證券
主要結論
資料：4月官方製造業PMI為50.8（前值52），非製造業PMI為53.2（前值52.3），綜合PMI產出指數為53.4（前值53.0）。
1、4月製造業PMI相對上月小幅回落，但仍處於50以上，其中，生產、需求改善幅度放緩，出口再度弱化，價格環比繼續下降。
（1）供需角度看，生產較上月回落（-0.4至53.7），新訂單指數回落（-1.8至50.2），生產、需求均較上月改善幅度有所放緩。
（2）採購庫存角度，原材料庫存在收縮區內下行（-0.8至48.2），產成品庫存在收縮區間內上行（ 0.2至49.3），採購量下行（-0.7至52），製造業主要原材料庫存有所下降，但產成品庫存有所回升。
（3）從價格來看，主要原材料購進價格指數下行（-3.0至42.5），出廠價格指數在收縮區間下行（-1.6至42.2）。
（4）進出口看，進口收縮區內下行（-4.5至43.9），出口下行（-12.9至33.5）。
（5）就業壓力改善幅度有所放緩，從業人員指數較上月下行（-0.7至50.2）。
（6）企業規模看，大型企業下行（-1.5至51.1），中型企業下行（-1.3至50.2），小型企業上行（ 0.1至51），各型別企業景氣度均有所改善，但幅度存在差異。
（7）生產經營活動預期指數下行（-0.4至54），市場信心繼續改善。
2、4月非製造業商務活動再度上升，其中建築業改善幅度相對更大，其次是服務業。在促進企業復工復產、復商復市，擴大居民消費、增加公共消費等政策推動下，服務業多數行業業務活動穩步恢復。其中，與居民基本生活密切相關的零售業商務活動指數連續兩個月位於60以上，企業經營活動恢復較快。建築業活動加快恢復，其中土木工程建築業高於總體，建築業復工復產明顯加快。
3、4月PMI資料有四點值得關注：
（1）製造業生產經營狀況較上月繼續改善，但改善幅度有所放緩。其中，生產指數為53.7，低於上月0.4個百分點；新訂單指數為50.2，較上月回落1.8個百分點，需求恢復相對弱於生產。根據統計局調查結果顯示，反映訂單不足的企業佔比高達57.7％，部分企業反映市場需求疲軟，產品銷售面臨困難，訂單回補尚需時日。雖然製造業生產經營狀況較上月繼續改善，但改善幅度有所放緩，與高頻資料所反映的也相一致。因此，雖然我國經濟正在邊際改善，但依然面臨嚴峻壓力。
（2）海外疫情影響下，外需依然面臨嚴重壓力。海外疫情持續蔓延，全球經濟面臨衰退，繼3月新出口訂單大幅回升後，4月再度大幅回落（-12.9至33.5），與此同時進口指數也有所下降。Q2外需將面臨嚴重負面衝擊，部分製造業企業反映新簽訂的出口訂單銳減，甚至已開工生產的訂單被取消。其中與出口相關度比較大的行業，如計算機、通訊和其他電子裝置製造業，金屬製品、機械和裝置修理業，文教、體育和娛樂用品製造業等可能會受到比較嚴重的影響。
（3）庫存去化對生產的拖累是Q2另一個需要關注的問題。Q1需求大幅走弱下，企業庫存被動大幅積累。隨著國內需求的逐步改善，庫存也將逐步開始去化。當前原材料庫存已經開始逐步下降，隨後產成品庫存也將逐步去化。前期被動大幅積累的庫存逐步去化下，Q2我國生產擴張的力度可能會弱於需求（我國季度GDP是用生產法統計的），是影響經濟的另一個重要因素。
（4）建築業PMI再度大幅改善，財政政策的力度也將明顯加強。建築業活動加快恢復。建築業商務活動指數為59.7，較上月上升4.6pct，其中土木工程建築業高於總體。從勞動力需求和市場預期看，建築業從業人員指數和業務活動預期指數分別為57.1和65.4，在復甦傳統基建、加快新基建等政策推動下，建築業復工復產明顯加快。前期財政政策重點集中於增加財政支出、財政貼息等方式支援抗疫情、紓困；隨著國內疫情逐漸消退，財政政策將由前期救助轉向下一階段內需反補外需的經濟刺激，財政政策的力度也將明顯加強。
風險提示：貨幣政策過緊、信用進一步收縮、房地產行業出現風險等。