作者 | 蔡 真
來源 | 野馬財經
5月4日下午， SOHO中國（0410.HK）股價突然暴跌，收報2.75港元/股，跌幅達25.68%。
海通國際等一些研究機構指出，這與市場上傳言黑石集團與SOHO中國的收購談判陷入停滯有關。SOHO中國的賣身大戲，似乎出現了變數。一、私有化生變，股價暴跌26%
潘石屹全身而退的時間表可能還要推遲。
5月4日，有媒體援引知情人士的話稱，由於新冠肺炎疫情影響導致公司前景充滿不確定性，加之最近債券市場的動盪引發了人們對融資的擔憂，因此黑石集團關於SOHO中國私有化的洽談陷入停滯狀態。當日SOHO中國股價下挫26%，截至5月6日收盤，SOHO報3.05港元/股，下跌1.61%。
5月5日，海通國際釋出了一份報告，認為下挫26%屬過度調整，因有部分投資者將訊息視為黑石目前將取消私有化SOHO中國的計劃。SOHO中國將於5月9日刊發月報，到時或會就相關傳聞作出公佈。
海通國際還認為，SOHO中國目前估值較每股資產淨值7.89港元折讓達65%，估計仍有可能吸引其他機構投資者的青睞，再計劃對SOHO中國進行私有化。假若黑石私有化SOHO中國交易停滯不前，料SOHO中國或有機會尋求以“打包”方式出售旗下投資性物業。
野馬財經就此事詢問SOHO中國方面，對方稱暫無回應。
知名地產分析師嚴躍進對野馬財經表示：“私有化一般是利好股價的，代表海外資本的看好，但疫情把計劃都打亂了。如果說潘石屹無法全身而退，那麼接下來還是要加強對寫字樓和3Q等產品業務的發展。”
黑石私有化SOHO的訊息於3月上旬被曝出。據媒體報道，這筆交易價值40億美元，報價為6港元/股，黑石或將接管SOHO中國合計約47億美元的債務。3月10日午間，SOHO中國發布短暫停牌公告，截至停牌時，SOHO中國漲幅達到39.26%，報4.15港元/股。
3月11日下午，SOHO中國發出公告，稱公司在與海外金融投資者洽談，不過是否導致公司的全部已發行股份作的全面要約尚未確定，且並未與任何一方訂立實施潛在交易的正式協議。
潘石屹是黑石集團在中國最早的合作伙伴之一。2012年，黑石與SOHO中國成立合資公司“盈石搜候(上海)有限公司”，雙方各持股50%。2018年，前SOHO中國總裁閻巖加入黑石集團亞洲房地產部，出任董事總經理一職。
輿論之中，SOHO中國如期釋出2019年報，全年營業額18.47億元，同比增長11%；權益股東淨利潤約13.31億元，同比增長約8%。私有化資訊隻字未提。
這會是SOHO中國私有化前的最後一份年報嗎？
二、寫字樓生意的起起落落
微博上的潘石屹，是一個沉迷程式設計的大叔，各種學習心得是他釋出的主要內容。
（潘石屹參加青少年程式設計能力等級測試 來源：潘石屹微博）
在大家希望潘石屹說些什麼的時候，他卻一反常態，淡然生活。
1998年，35歲的潘石屹剛從海南的房地產泡沫裡死裡逃生。潘石屹離開海南的第二年，他與華爾街分析師張欣結了婚，在外界看來甘肅天水的農村出身的潘石屹也許是高攀了海歸張欣。
他開始了自己在北京的事業，拆了北京二鍋頭廠，建起了第一座SOHO現代城。
逃離海南、北上掘金，一進一退反映出在那個年代潘石屹精準的眼光。
2000年之後，擁有差異化思維的潘石屹選擇向商辦地產轉型，放棄住宅市場。2002年5月，建外SOHO對外發售，銷售火爆。此後的朝外SOHO、三里屯SOHO、光華路SOHO也拔地而起，構成了SOHO的主要營收來源。
在精英伴侶的助推下，2007年10月8日，SOHO中國在香港聯交所成功上市，融資19億美元，創造了亞洲最大的商業地產企業IPO。上市首日，張欣喊出五年內衝千億、超萬科。
2007-2013年，SOHO中國的毛利率介於48.03%-58.85%。這一指標遠超碧桂園、中國恆大、融創中國等同行同期的毛利率，同行多介於25%-40%。這是潘石屹和SOHO最掙錢的一段時期。活躍在媒體和部落格上的潘石屹常口出驚人，是中國商界最耀眼的人物。
但寫字樓業務的天花板也很明顯，隨著調控升級，2011年，SOHO中國的營業收入僅有59.61億元，同比下跌60%。劫後餘生的經歷讓潘石屹都泡沫和槓桿極為敏感，當地產龍頭企業已經向千億、兩千億發起衝擊，小而美的SOHO顯然掉隊。
2012年，SOHO中國開始了第二次轉型，提出“堅持做商業地產，只在一線城市發展”，從“開發-銷售”到“開發-持有”模式轉型。這一年SOHO中國做到上市以來淨利潤的最高點，實現淨利潤105.85億元，淨利潤率為171.94%。
三、斷舍離
好景不長，差異化打法遭遇滑鐵盧。
自2012年公司進行業務轉型以來，SOHO中國營收並無起色。由於銷售物業減少，2013-2015年SOHO中國淨利潤率驟降，分別為-30.2%、-44.78%、-86.82%。
2013年至2018年，SOHO中國的營收分別為142.6億元、60.98億元、9.95億元、15.77億元和19.63億元、17.21億元。這離潘石屹2012年曾放言的“五年後，租金年收入將超過40億元”的目標相差甚遠。
賣賣賣成為SOHO的常規操作。
2017年7月4日，SOHO中國宣佈，準備出售北京光華路SOHO2、上海凌空SOHO兩個專案。而這，距離SOHO中國出售上海虹口專案，僅僅過去了5天。
當年10月，SOHO中國發布公告，以50.08億的價格將持有的凌空SOHO12.8萬平米的物業出售給基匯資本。早在2014年9月，SOHO中國以30.5億元將其中10.02萬平方米出售給攜程，此後這裡成為攜程的總部大樓。
而在2018年3月的2017業績會上，潘石屹宣佈光華路SOHO不賣了，原因是資金量太大，市面估值大概80-90億元，估計市場上沒有那麼大的老闆，SOHO中國決定持有這個專案。
目前SOHO中國在北京仍然持有了前門大街專案、望京SOHO、光華路SOHOⅡ、銀河/朝陽門SOHO、麗澤SOHO，以及在上海的SOHO復興廣場、外灘SOHO、SOHO天山廣場、古北SOHO這9宗物業資產。受到整體寫字樓租賃市場走低的影響，公司在2019年年末出租率約為90%，去年為96%，下滑了6個百分點。
（來源：SOHO中國年報）
據2019年報，SOHO中國期內實現營業額約人民幣18.47億元，同比增長約11%；毛利15.1億元，同比增長18%；毛利率82%，同比增長7個百分點；淨利潤13.2億元，同比減少32.27%；公司權益股東應占淨利潤約人民幣13.31億元，同比增長約8%。潘石屹張欣夫婦透過海外信託持有SOHO中國的63.93%股份，是公司的大股東。
對現在的潘石屹來說，中國寫字樓生意很難做。
去年11月他公開表示：“從全中國來看辦公樓租金回報率不高，美國辦公樓租金回報率接近4%，紐約都是5%、6%，中國租金回報率低的我都不好意思說。我們策略是先用比較低的租金把大家吸引過來，以後再慢慢漲。”
然而疫情衝擊之下，許多企業難以復工，寫字樓空置率也在提升，想漲租無異於天方夜譚。
據中指研究院報告，2020年一季度，全國重點城市主要商圈寫字樓租金整體水平環比下跌，平均租金為4.9元/平方米·天，跌幅為0.82%。一線城市中，2.8%的商圈寫字樓租金環比上漲，97.2%的商圈寫字樓租金環比下跌。二線城市中，2.3%的商圈寫字樓租金環比上漲，95.5%的商圈寫字樓租金環比下跌。
知名地產分析師嚴躍進表示：“整個上半年寫字樓租賃市場的表現肯定比較弱，下半年我認為會有好轉，企業復甦能夠帶來一些新的機會，中長期來看還是向好。”
截至去年12月31日，SOHO中國賬面上的現金及等價物餘額為12億元，而一年內到期的債務就有20.53億元，還有8.27億元的債務將於一年以上二年以內到期。
對潘石屹來說，等待寫字樓市場復甦的過程，或許有點煎熬。私有化談判可以拖延，銀行的利息卻是紮紮實實在計算。