八年多前的2012年4月，陳國光走馬出任不足1億規模的某週期策略產品的基金經理，低調的開始了他的投資管理生涯。
起伏斗轉後的今天，在科技股領域，陳國光和天弘的TMT團隊已儼然自成一派，獨具影響力。
▼ 附錄：天弘網際網路最近業績表現
從週期基金到科技基金，陳國光的投資過程是如何一路走來的？
其間他的投資理念和哲學有了怎樣的進化？如何構建成長股組合又如何控制基金淨值回撤？怎樣迴避近年頻頻起飛的“黑天鵝”？
2700天的積累和心得，由陳國光自己來慢慢講述。
01
漸悟選股
科技股投資的核心關鍵是挑選個股，作為一個長期專注科技成長方向的基金經理，陳國光的經歷和體悟也集中在這方面。
諾德週期策略基金是他參與上一輪科技牛市的主力基金，他對科技股投資最初的理解和思考多源於這個時期的操盤。
陳國光自述，在上一輪科技牛市中，雖然業績也不錯，但還是跟隨性操作居多。“市場的主線一開始沒有判斷，只是透過靈活的做法，透過倉位的偏離來獲取超額收益。”
但後期的持股經歷，尤其是2015年中後期的市場異常波動的“洗禮”，讓陳國光對投資體系產生了不少反思。尤其是“主線”的挑選有了完全不一樣的認識。
他認為，所謂的投資主線，不止是一個粗線條的脈絡，更應該是業績兌換的“時間差”。
比如在5G投資中，可以參照4G時代經驗，預估主線走向。
5G時代這一輪科技行情主線也會沿著“硬體為始，應用為體的脈絡發展，這也是天弘網際網路去年重配電子、通訊行業的原因所在。
順著這個脈絡，他進一步確立了未來的幾個重點研究投資方向：1、5G建設、2、國產替代3、大資料、4、5G應用。
從單條主線出發，順著不同細分市場去梳理市場，形成縱向和橫向相結合的篩選，最終將個股投資主線的發掘上升到系統化、流程化的投資體系。
“今年開始到明年、後年，科技是持倉中最重要的主線，跟上次不同，這次的行情我們是主動判斷主線，提前佈局。”
02
解析5G
陳國光進而認為，這一輪5G建設加上5G的應用，時間週期可能至少要跨越3~5年。
他認為，最近幾十年來科技的更新換代是加快的，而不是放慢的。5G相當於修了一條高速公路，透過5G推動會帶來“牽一髮而動全身”的巨大變化。
目前變化方向還很難判斷，但是5G肯定會提升大資料、人工智慧這種領域整體的發展速度。
陳國光認為，5G最重要的一個應用就是工業網際網路。以前的網際網路只是把人和人之間連線，連線的體量是幾十億。但是一旦進入工業網際網路時代，網際網路連線的體量就是幾百億甚至更多。終端一下子放大了10倍、幾十倍。
所以當行業現在討論5G下游應用的時候，應用方向還不明確，但有一點最有信心，就是資料的爆發，這一點非常明確。陳國光認為，現在圍繞著5G、資料中心、以及資料中心的建設，這一塊市場的表現是非常好的，原因就在這裡。
他還提到工業網際網路推動的新的科技的發展，其實是一個“大週期裡面的小週期”。因為透過5G的應用，讓工業網際網路變得越來越廣泛，背後最有價值的是它產生的大量資料。而隨著資料爆發性的積累，也將推動後面人工智慧的發展。
隨著大資料的爆發，會重新定義產品的設計、銷售和服務，最終會對包括新興產業和傳統產業在內的每個產業都帶來比較深刻的影響。
03
頓悟估值
如果說，對上市公司的理解是一點一滴積累加深的，那麼對於投資估值“藝術性”的領會，則類似六祖慧能所說的“頓悟”——“懂”與“不懂”就是一念之隔。
陳國光認為，科技股有很多自己的成長特性和估值特性，這點不少傳統投資者或是不理解、或是不認可，所以，在科技股投資上，哪怕很資深的投資者也可能表現出不適應。
陳國光的體會是，對科技股的投資研究尤其要注重幾個方面：
其一、對基本面的研究，對產業的分析跟傳統產業的特點一樣。透過五力模型、產業上下游和競爭格局來選擇有競爭優勢、進入門檻高的產業，選擇成長性和成熟前期的公司，選擇成長空間大的個股。
其二、真正區別大的在於對科技板塊估值的理解。如果按照傳統產業的估值配置，科技行情來的時候往往束手無策。
科技的估值一是要科學性，二是有藝術性，如果只注重科學性，可能會錯失很多機會，如果太注重藝術性，泡沫破滅時你沒有及時兌現，有可能坐“過山車”。
估值的差別在哪裡？
1、商業模式，科技股的商業模式和傳統產業有很大不同，科技公司如果開拓一個新市場成功的話，給的估值會非常高，如果失敗，可能會毀滅。其次是成長具有盈利兌現性，一旦突破，就是爆發性增長。另一個方面產品更迭快，呈現一定的週期性。
所以，對於科技公司中不同公司的估值，可以分為三種：1、對於市場成熟的、研發投入低的公司，適用傳統PE的估值體系，比如這兩年增速放緩，格局比較穩定的安防龍頭公司。
2、對海外已經很成熟的，中國還處在爆發的前期的公司，要區別對待，不能照搬海外。這中間最有代表性的是半導體，海外巨頭的估值都在10-20倍，中國的估值平均是40-50倍，還有很多今年表現非常優秀的公司估值到了100多倍。
這中間的核心差異是，海外經過高速成長，已經進入週期性比較明顯的階段，所以估值給得比較低。而中國在很多領域是空白，市場佔比只是個位數，我們國家在產業方面有大的規劃，面臨很大的市場空間，預期成長空間很大。
3、是創新型公司，特別是集中在軟體領域和新藥開發等。要把研發投入還原到利潤中，看估值是否合理，有時也會用企業價值除以收入。
這都是考慮到初期研發投入比較高，一開始利潤都是負的，但這些個股在所在領域有突破，則會拓展中壁壘很高的市場。類似研發新藥，前期投入很高，如果成功，後面的收入就會很有保障。
04
超額研究
過去的幾個月，陳國光被問的最多的問題就是如何戰勝市場。
他自己認為，想要戰勝市場，或是在同類從產品中有相對收益，表現相對比較優秀，核心是超額研究，透過超額研究創造超額價值。
如何進行超額研究？
陳國光的目標，進入核心池的股票要做5-10人的全形度訪談，覆蓋公司高管、研發、上游供應商、下游客戶、行業專家、競爭對手。
附加高密度調研，持倉5個點以上的股票，1-2周就要做一次資訊跟蹤，團隊集體討論。這樣的目標是把重倉股的研究做到買方的前三分之一水平、或是和一流基金公司保持一個水平。
按照分工，天弘TMT團隊的六個人，每個人一年能有兩隻或三隻“主打品種”，一年累計下來有十隻以上的優秀品種，2-3年，優勢逐漸積累，優秀品種增加覆蓋，則為組合創造持續貢獻。
從2020年上半年來看，這套模式的執行比較不錯，目前已經有6-7只核心品種，在跟蹤、研究深度、節奏都相對到位。
以某屏下指紋晶片公司為例，之前行業對這家公司有誤解，因為它的產品壁壘不是很高，一旦出來，很容易被市場學習、模仿，競爭對手進入之後，它的業績下滑會非常快
但天弘的電子研究員多次研究後發現，這次的產品壁壘非常高，競爭對手雖然在4月份傳出要進入這個領域，但始終良率上不去。於是，這個超額研究促使基金在2018年底買入該公司，並在2019年2季度收穫了非常高的行業認同和漲幅。
類似的另一家做基站PCB的公司也是如此。早期大家認為此類公司是重資產公司，週期性太強，不可能給高估值。
但市場忽略了一點，高階PCB的供給是稀缺，市場裡產能遠遠不足，所以它的業績週期比其他投資者想象得長的多，這個品種也為天弘網際網路去年二季度後的超額收益貢獻良多。
非常明顯，這些都需要你對產業深刻的瞭解，多方位調研，從公司、競爭對手和客戶去驗證，帶來超額收益。
超額調研創造超額價值，此之所謂也。
陳國光最後總結道，天弘經過前期的投研製度改革後，透過分組運作、產品賽道制管理的方式，推動基金經理和研究員專注能力圈，提高個股研究深度，以爭取超額回報。而這件事情將一直做下去。
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